作者文章归档：张化桥

1993年来到香港，先后在东方汇理、里昂、汇丰证券等任职。其后加入瑞银华宝证券公司，担任董事总经理兼中国研究部联席主管和主管任中国研究部主管。2006年3月加入深圳控股，任首席营运官。有７年的证券业从业经验。最近两年连续获《机构投资者》杂志选为排名第一的中国分析师。2009年初离开深圳控股，现任瑞银投资银行中国区副总经理。

政府是最称职的中国巴菲特

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　　巴菲特非常强调公司在中长期对产品的定价权，也就是必须有"护城河"，而且最好牢牢掌握控股权。

　　在中国，谁是真正的巴菲特？你看看谁控制中国的最好的资产：电讯，石油，铁路，港口，银行，保险（放心保），供电，医院和机场。还有烟草业，甚至白酒。

　　是中国政府。中国政府是最称职的中国巴菲特。当然，巴菲特有时也犯点小错误，比如投资一些航空公司之类。但是，瑕不掩玉：它的业绩和投资方向的选择简直无可挑剔！昨天，我反复想，如果巴菲特随意来咱们中国投资，他会选择什么。我列出来的单子让我吓了一跳：咱们国资委下属的企业都是利润率高，护城河深，有长期定价权的行业。

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债券与股市的关系

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－11月24日在伦敦某午餐会上发言（节录）

1986年6月，我到人民银行总行工作。第一份月工资54元（含鸡蛋补贴5元，和交通补贴3元）。可是，办公室扣掉了我10元国库券的认购。那时候，每个干部都要认购国库券，年息10％，5年期。大家咕咕哝哝，但也只好接受。

那时候，西单和三里河到处是二道贩子，倒买倒卖国库券，也是五年期的。我记得很清楚，基本上都是半价，甚至3－4折。为什么？原因有二：国库券没有合法的二级市场的转让。而且，通胀严重。在通胀严重的情况下，我觉得那时候黑市的国库券价格...

影子银行内幕

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　　影子银行内幕

　　价值中国专访慢牛投资公司董事长张化桥

　　价值中国：中国的影子银行的主要成因是什么？这是中国经济转型期的一个短期现象，还是长期存在？

　　张化桥：影子银行全球都有。发达国家的银子银行主要是高利贷，垃圾债券和衍生工具。中国的影子银行主要是银行理财产品，大量的非银行金融机构（主要是信托公司，小贷公司，典当），P2P和民间借贷。

　　价值中国：了解到您曾担任瑞士银行中国区副总经理，为什么要离开瑞银？又怎么想到要跳进影子银行呢？

　　张化桥：投行是个赚钱的好地方。我跟大家一样喜欢赚钱。不过，我在投行工作了15年以上，也想换换地方。另...

中国人应该感谢影子银行

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中国人应该感谢影子银行

鲜有人为中国影子银行唱赞歌。但是，尽管官员和经济学家心存疑虑，这个谜一般的行业仍在快速发展，其规模过去三年间扩大了一倍，接近6万亿美元。我的看法是，影子银行的发展给中国带来了极大的好处。

“影子银行”的定义非常松散。在中国，影子银行可以分为两类：一是财富管理产品，即银行向客户提供的短期投资产品，通常包括重新打包过的信贷；另一类是出现在银行体系外的多样化信贷创造，包括信托公司、典当行、小额信贷公司和民间借贷（kerbside lender）等。

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央行必须加息中小企业才能降息

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　　中国经济正在减速。通胀也许正在趋缓。炒股的人们和评论员们不断地给政府施加压力：降息吧！增加信贷吧！过去二十多年，中国就是这样走过来的。希腊和西班牙也就是这样破产的：你想当选总理？你必须答应大幅度增加福利开支，更多的假期，更好的失业救济，更像样的市政工程。

　　中国人的逻辑与此很相似。最好的亲民政策是，免费的高速公路，四万亿，宽松的财政政策，更多的假期，更多的体育馆和地方融资平台。

　　天下没有免费的午餐。我还是老观点：如果印钞票和财政刺激能够富国强民，世界上为什么还有那么多穷国和难民？

　　你看看神州大地：工业产能过剩，房地产泡沫，资源枯竭，河流污染。它像什么？它像...

护城河有多宽——自然垄断、叛逃成本

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　　公司就像一个城堡，它需要有护城河。不然的话，它很容易被攻破。你可能会说，“我很机灵，我会在敌人攻破这个城堡之前弃城逃脱，换到另外一个城堡里去生活。”很多不愿做长期投资的股民，就抱有这个想法。

　　最近，我重读了一本好书，有了一点点新的理解。这本书是2008年美国晨星公司的股票研究主管Pat Dorsey 写的《创富小册子》(The Little Book That Builds Wealth)。他认为，从根本上讲，世界就是不公平的。行业有好有坏，它们的发展阶段有好有坏。在好的行业营商，就像顺水行舟(事半功倍)，在坏的行业营商，就像逆水行舟(事倍功半)。
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中国企业的并购和恶梦

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　　几年前，华东地区一家老国企通过增资扩股的方式，引进了新的控股股东。新的控股股东是一家很骄傲的大型股份制企业。当然，此举的目的是通过改革，大幅提升这家老国企的效率，以便大家都赚钱。遗憾的是，几年之后，这家老国企的管理层还是原封不动，我行我素。

　　这家老国企的老董事长甚至这样刺激他的新老板："我们是副局级单位，书记市长也奈何我不得。你老老实实做股东吧，不要想入非非"。据说，他的新老板为此浑身上火，在医院住了几天。

　　另外，一家在香港上市的燃气集团在收购了某城市燃气公司的控股权之后，发现，对付这家老国企就像狗咬刺猬，不知道如何下口。原来的管理团队不肯让位...

我的梦，我的忏悔

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　　昨夜，我做了个梦。梦中，我找林一荣神父忏悔。我对他说，“神父，2012年，上帝让我们从股市上赚了钱，谢谢他。但是，百分之二，三十的回报率，确实也还是太少了。今年能否让我们多赚一些？最近，这种欲望一直压迫着我。为此，我有时睡不好觉。

　　另外，我一直信奉巴菲特的投资理论：只投资好公司。去年，我基本上做到了。我趁着牛市把以前所犯的错误都改正了，把鸡肋股，烟蒂股，投机股和重组股都卖掉了。我现在只持有六，七家真正的好公司的股票。

　　最近，每个人都说，2013年是个大牛市。当然，我完全不相信预测。我甚至经常嘲笑预言家，虽然我自己在投资银行工作十几年，干的活儿就是预测，...

建议发行中华地票

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　　长期以来，中国政府把储蓄存款的利率压在通货膨胀以下，结果之一是老百姓对人民币的保值功能失去了信心。这是事实，不是观点。何以为证？很多人被迫买第二套，第三套，甚至第八套住房。很多人买了房子以后，既不住，也不出租，甚至根本不装修。由于中国建筑质量普遍太低，很多房子在十年以后，或者二十年以后就需要成为"旧城改造"的对象。

　　这个状况让人十分痛心。它起码有四大恶果。

　　首先，"投资者"并没有真正实现财富的增值保值。

　　其次，它导致了大量钢筋混凝土以及人力的浪费，对环境的破坏也十分严重。

　　第三，整个过程还有大量贪污腐败。...

A股太贵

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　　2003年，我在瑞银工作时曾写过一份报告，单刀直入：假想政府规定,所有的公司只能用2倍市盈率发行股票，或者增发新股，否则，不准融资。你猜有多少企业会响应？我敢说大多数企业会热烈响应！

　　原因很简单，虽然2倍市盈率听起来“很低”，但是融来的可是真金白银，关键是，不需要归还！虽然摊薄了大股东的股权，但是谁在乎呢？大多数公司是国有控股。虽然发行价格越高越好，但是如果别无选择，有些民营企业也会愿意在2倍市盈率的情况下融资。控股60％和控股25％，在大股东和管理层眼里，实际上是一样的。小股东什么权利也没有。

　　而现金分红和回购股票就是IPO和增发的反向操...