南方周末 2006-05-18
“中国的证券市场不是没有钱、容量小，而是需要大批质地优良、盈利能力强、业绩稳定的上市公司。这一目标的真正实现，意义远在于‘1500点’之上”
上周，上证指数一举突破1600点。在短短4个月内，指数已经上涨了45％。5年来一直阴云密布的中国股市终于露出了一线阳光。
但也就在最近，中国社科院公司治理中心发布的一项调查显示，
而上市公司
上市公司是股市的基石。虽然一小部分个股的上涨有比较扎实的基本面支持，但整体而言，这波汹涌的行情不是踏在这块石头上。
“就像G宝钛，过去两周里它已经爆出了5个涨停，每个涨停板代表股价升了五块，而这家公司两年的每股赢利总和也不到两块五。”深圳一家投资机构的执行董事任维杰说。
中金公司首席经济学家哈继铭在接受媒体采访时表示，此轮股市上涨的动力还是资金推动与经济热。
好孩子：中国不缺，股市缺
在这波上涨行情中，占总市值近两成的中石化成为左右上证指数走势的硕大“牛头”，而余下的1000多家公司里，绝大部分只是被指数推动的“蛇尾”。
近日，由中联财务顾问和国资委有关专家共同发布的一份上市公司业绩评估调查显示，在纳入调查范围的1339家上市公司中，中石化一家的净利润就占全部上市公司净利润的
这个残酷的“一九现象”，使得由“价值投资”理念主导市场的理想和努力显得苍白。
就在上证指数突破1500点当天，新华社发表评论指出，中国的证券市场不是没有钱、容量小，而是需要大批质地优良、盈利能力强、业绩稳定的上市公司。并指出新出台的IPO办法，将“有助于中国股市吸纳更多的优质上市公司进场。这些目标的真正实现，意义远在于‘1500点’之上”。
今年全国“两会”期间，全国人大副委员长成思危在接受媒体采访时表示，上市公司的质量不高，是资本市场最大的“痼疾”。据他估计，在现有的1300多家上市公司中，大约只有400家有投资价值。
按照国家会计学院院长陈小悦的估计，中国1300多家上市公司中，大约有三分之二赚取的利润不能支付企业正常运转所需要的费用，无法自己养活自己。
但奇怪的是，在A股市场之外，中国却并不缺乏好公司。据亚太经合组织调查，就在中国企业竞争力指数下滑的1998年到
就在国内上市公司因公司质量和治理结构饱受质疑的同时，海外证券市场却已将来自中国的企业捧成了“香饽饽”，从当年的网易、新浪，到近期的百度、尚德，一波波的“中国概念热”令国外证交所几乎为争夺中国上市资源而“大打出手”。
而与内地一河之隔的香港证券市场，更是凭借着大量内地企业上市再度造就其“国际金融中心”的地位。统计数据表明，
英国《金融时报》评论指出，在过去1
不过，在中国内地股市现有的1300多家上市公司，也并不缺少优秀企业的代表。但摩根大通中国证券市场部主席李晶表示，股改完成后，中国A股最大的一个现象就是两极分化，好的公司更好，差的公司是越来越差。
从某种意义而言，上市本身并不会在一夜之间改变公司的治理结构和盈利状况，但在不同的市场中，优质上市公司的比例却可以反映出市场机制的效率。
有人曾追问，如果海外上市的无锡尚德、蒙牛股份、联想控股，包括新浪、搜狐、网易、盛大、百度、携程、九城这些民营公司都能在国内上市的话，“中国股市又何至于此呢？”
数据表明，
但尴尬的是，按照中国股市以往的市场规则，上述企业几乎都难以在国内上市。而国内长期缺乏多层次的资本市场，惟一的上市之路就是挤进主板市场。
“入场券”与潜规则
中国上市公司的成长与演变，与资本市场的几次重大转型密切相关。
在1990年代初沪深交易所出现前，少数国内企业已经开始了股份制改造，并通过定向募集的方式建立起后来上市公司的雏形，像延中实业、深宝安等，它们的共同特点是大多属于当时国营体制外的集体企业。
在此后将近10年的时间里，上市公司是以审批制的方式发行股票：由国家制定每年的发行额度，再按比例分配给各省市和部委。
“这个阶段问题最多。”资深市场人士徐士敏表示，在当时的制度下，只要有指标，“无论多烂的公司都能通过包装上市”，在行政调控手段下，市场选择机制几近于无，同时造成了大量的利益寻租，很多后来的问题公司就是那时诞生的。
审批制度的后期，随着股市上涨，原来主要由地方性国有企业为主的市场开始吸引同样需要“解困”的中央大型企业，严格来说，利用股市“为国企解困”的指导思想直到那时才正式确立。
随着股市生态的恶化，延续了十年的审批发行机制于
这种以融资为导向的市场准入机制，使得作为上市公司基本要素的公司治理结构形似而实非：表面上看，国内上市公司同样有着董事会、经营层、独立董事等治理结构，但在实际动作中，这些机构的设置却大多变成了有名无实的“花瓶”与摆设。
而在一个完善的资本市场中，这些“摆设”却实实在在地发挥着约束企业合规经营的关键功能。国资委主任李荣融在谈到大型国企海外上市时，就曾坦率地表示是因为“海外的市场比较规范，有利于中国公司法人治理结构的完善”。
中国上市公司治理结构的失效，源自其深层股权结构的失调：按照公司治理结构的原则，每一位公司股东都享有相应公司所有权、分红权、知情权和参与决策权。但在股权分置的结构下，流通股东就连最基本的分红权也成为奢望。
另一方面，由于高达70％的股份不能流通，市场上的“庄家”只需控制10％－
扭曲的股权结构带来扭曲的激励机制，在这种机制下，没有任何实业收益能够与“圈钱”和“炒作”带来的“投资收益”相提并论；而扭曲的激励机制进一步强化了扭曲的市场理念，大股东、庄家和股民变成同一张赌桌上的对赌者。
大股东通过IPO与再融资“圈钱”，庄家通过操纵股价骗钱，而众多中小投资者则通过击鼓传花式的“博傻”在整体上亏钱。中国社科院金融所的研究数据表明，二级市场投资者对国内A股市场从199
股改之后
这一局面在股权分置改革一年后正在发生改变。
对于股改后新上市的公司，大股东和公司经营者要付出更多努力来获得投资者认可，才能获得合理的市场发行价格；而对于已经上市的公司，流通股东也可以通过在兼并与收购过程中“用手投票”，来更换某些恶习难改的大股东和经营层。
在一个全流通的市场里，所谓的“庄家”要操纵越来越庞大的上市公司“筹码”，仅资金成本的压力就足以令其望而却步。从这个角度而言，全流通的开始即意味着“庄股时代”的终结。
与此同时，更多优质公司正在登陆国内股市。中国银行就明确表示将以A＋H方式上市，中石油、中移动以及交行等一大批蓝筹股也正酝酿回归，这将使国内股市的上市公司群体“面目一新”。
中国证监会也正在努力推动更多优质公司上市。自去年11月发出《关于提高上市公司质量的意见》，证监会在今年5月7日发布的《上市公司证券发行管理办法》中，也对首次公开发行股票并上市的公司从公司治理和财务指标两个方面提出了较为严格的条件。
但一位机构投资者代表对记者表示，股权分置改革确实取得了很大成绩，但股市更应借此契机引入优存劣汰的市场机制，不能任由上市公司继续“圈钱”。
中航油事件爆发后，市场人士曾有过这样的评价，“中航油的公司管治水平已经比绝大多数中国公司都要好，但不幸的是，他们选择在一个高度重视公司管治的地区上市。”在这样的地区，乃至在世界大多数市场上，上市公司只要欺骗投资者一回，它就很难获得重生的机会。
因此，随着股改的完成和外部改革的深化，中国上市公司质量的整体提高，还将依赖于市场管理者在未来不断提高市场监管和执法水平。