年前考虑对东方航空的引进战略投资者做个案例分析,已经让研究助手开始整理资料了.今天证券时报的编辑也提出这个题目,准备先做个简单的评论. 下午浏览了一遍助手收集的资料,对于整个事件有了更清晰的理解.下面是一些主要的信息:
为了阻止中航的介入，东航尽其所能对新航作出重大让步，其实质就是要贱卖东航。尽管事前掌控国企的国资委就此发表声明称，国资委支持中央企业引入境外战略投资者；企业经营行为由企业按市场化原则自主操作。但是，国资委的这番表态也没能阻止股东对“东新合作”说“不”。
根据“东新合作”协议，东航虽然此次将得到新航注入的71亿元资本金，但东航却不能分享新航收益。东航、新航的航线网络产生的协同效应对东航帮助有限，而对提高东航在国内的竞争地位也没太大作用。例如新航对东航总经理，对分管规划、财务、运营、营销等方面的公司领导的聘任，拥有实际上的否决权。另外，新航直接派驻12名高管进入东航关键岗位，基本上取得了对东航的实际控制权。这种安排在世界航空运输业极其罕见，国家对七大重要产业和关键领域保持绝对控制力的重大战略部署受到了极大挑战。新航入主东航后将可能反对中国航空运输业的重组。据有关人士透露，“东新合作”协议中就规定有排他性条款，即：东航的股权不能转让给中国的任何一家航空公司，新加坡方面的股权也不能被摊薄。
国家只是同意新航和东航可以进行重组，但是重组的内容和细节应该由双方进行仔细谈判。 李家祥强调，民航重组不是谁吃谁，更多是业务层面合作，之前国航曾和国内某航空公司探讨过一合一联一换的合作。据业内人士透露，国航暗指的公司即是东航，后来因某些原因未果。
一位航空证券人士表示，目前无论A股还是H股，东航停牌前后价格差距较大，少数股东甚至国家利益都将受到损失。在新航入股之前，东航业绩不好，当时的出价可以理解。但是应充分考虑到东航坐落的上海目前及未来增值潜力再进行重新评估和谈判。如此重大的战略重组应该首先考虑股东利益和公司利益最大化，然后是行业利益和国家利益
中航集团将於下周二(8日)的东航股东特别大会上投反对票，并提出入股东航的新方案，每股作价约5元，较新航出价高出32%，若按购入东航的24%权益计，涉及资金将达94.3亿元。
东航有关人士当场向中小投资者出示了国资委批文的复印件，批文如此表述：“原则同意东航股份引进战略投资者定向增发H股的方案；请公司认真落实国务院批示精神，按照有关法律法规的要求，精心组织，积极推进各项工作，确保东航股份引入战略投资者定向增发H股成功。”东航董事长李丰华直言，“我们每一步的行动，都是得到了上级批准的。”国资委的批示不仅代表官方行政指导意见，更是国资委作为控股股东的态度
1月4日，中东航之争白热化，国资委公开发表声明，只有两句话：“第一，我们支持中央企业引入境外战略投资者；第二，企业经营行为由企业按市场化原则自主操作。” 应该指出的是，东航引入新航价格以入股前60天均价稍有溢价，符合市场规则，且有控股权作为保障，谈不上有意贱卖。并且，我国航空公司欠缺的是国际航线的竞争力，引入新航可以弥补这方面的不足，而东航与国航的整合则无法形成优势互补。国航与国泰2006年股权置换，原本就是为了建立国际与国内航线、南北相向的市场渠道，但直至今日，收效甚微，双方跨公司协调机构两年都未建立，还分属于不同的航空联盟，在管理层面的合作更是遥遥无期，而东航与新航的合作框架已经牵涉到管理合作等层面，如果说国航与国泰是水与油的结合，那么东航与新航可能进化到水与乳的结合。
除了收购股份，中航有限公布将在上海枢纽建设、货运和其他业务三大方面展开合作。其中，中航有限将努力促成中国国航(18.78,0.49,2.68%,吧)配合东航加速上海枢纽的建设；协助东航完善其航线网络；协同东航优化浦东、虹桥两机场的运营资源配置；推动东航在上海浦东机场枢纽建设中的主导作用。与此同时，中航有限还将努力促成国航和东航整合双方的货运业务：合资组建货运航空公司，提高双方货运业务的竞争力。此外，中航有限还计划努力促成国航和东航在航班代码共享、航线和运力优化、常旅客计划、维修、地服和地面货站等业务领域进行广泛深入的合作。
中航有限的方案还披露，经其财务顾问中金公司测算，其建议将有效改善东航的财务状况和提高双方的经营业绩：东航将获得不低于149亿港元现金；东航财务状况得到明显优化，资产负债率从入股前的94.3%降至入股后的77%以下；获得入股资金后，东航每年贷款利息费用节省7.76亿元人民币以上；业务合作将为双方每年带来超过约50亿元人民币的协同效应，其中收入增长约40亿元人民币，成本降低约10亿元人民币。
此次股东大会否决东新合作方案，归纳起来有以下四个特点：一是投票率极低，大多数股东感到无法判断，干脆放弃投票；二是中航有限作为东航H股第一大股东带头投反对票；三是极少数基金因否定东新方案，有利于其在持仓更多的国航股票上面获利，而投了反对票; 四是市场期待中航有新的方案，投反对票有利于注资股东提高价格。
公开资料显示，此次东航A股类别股东大会的出席股数不多，只有1856万股参与投票，按照3.96亿的流通盘来算，出席率只有4.69%，东航据此认为投票结果并不能真实反映全体A股股东的意见。
这其中，A股股东的反对票有1746万股，反对率达到94%，主要来自融通和博时两家基金，这两家基金分别投了1383万股和350万股的反对票，合计1733万股。根据国航披露的2007年第三季度报告显示，融通和博时分别还是国航A股的第一和第三大流通股东，各持有国航6418万股和3150万股。
“他们在国航A股上的投资额多于在东航A股中的投入，所以从投资利益最大化的角度，加上国航到这两家公司登门策反，这两家公司在投票前一天才登记参会，并亲赴现场投下反对票。”该东方航空董事说。
另外，共有6.18亿东航H股参与了投票，占东航H股总流通股的39.44%。分别有1.56亿的赞成票和4.62亿的反对票，反对率为74.7%。
根据香港中央证券登记结算公司的统计，截至1月3日，东新合作方案的赞成票数还高达4亿股，反对票只有约8000万股。东航方面宣称，中航有限1月4日发出“若东新方案未获通过将提出新方案”之后，已投赞成票的三家机构改变了投票意向，把2.13亿股赞成票改成了反对票。
“景顺、Citadal、施罗德三家机构改变了投票意向，把他们分别持有的7855万、7865万、5622万股改成了反对票，合计2.13亿股。他们明确向我们聘请的那家中介机构表示：既然中航有限将提出更高的价格，他们没有理由不否决现在的方案，来看看中航的方案。”上述东航董事透露，受中航有限声明影响，3家境外基金在本已通过代理系统投下赞成票的情况下，立刻改成了投反对票。这位东航高管对记者这样假设，如果中航不出来搅局，1.56亿赞成票加上这2.13亿赞成票，将达到3.69亿赞成票，而4.62亿反对票中扣除这2.13亿，并且中航不来投票，反对的也就只有6000万票，东航合作方案将获得86%的赞成率，H股将以高票获得通过。
东航认为，东新战略合作之所以被股东大会否决，中航提出的5港元价格给资本市场产生了更高的预期，改变了大量基金经理的初衷，以反对票坐观新航和中航不断竞价是一个重要原因。
“资本逐利的本质和中航有目的有计划的干扰，诱使小股东否决了东新合作方案。”
“实际上，在东航与新航就3.80港元的增发价格达成一致的时候，东航H股的收盘价是3.73港元，这也是东航上市10年里H股的最高收盘价。3.80港元增发价格比5月21日的H股收盘溢价1.9%，比此前一个月交易均价溢价35.7%，比2007年1月1日至停牌时的交易均价溢价65.9%。” 6—7港元的流通股价，是在公司公布了东新合作方案后才暴涨上去的，更大程度是反映了市场对新航入股后帮助公司业绩改善提高的预期。基于这种预期，公司的股票价格才被推高。
中航认为合并就能够强大，而东航认为现在企业是到了提高产品和服务的时候，不是靠规模做大，而是靠有国际竞争力的产品
从公司发展的角度来说，李丰华坚信东航只有与新加坡航空这样全球赢利能力最强、管理最强的航空公司联姻，才能够最终成为一家有竞争力的国际化公司。
国内一家媒体披露了中航退出的三个计划。
方法一是运用程序问题来否定方案的提出。具体途径有三：1、由于中航最近一连串公告并没有将有关董事会审议的情况公告，因此其董事会可以拒不承认；2、中航董事会考虑通过质疑中航的介入程序来否定相关方案的成形；3、董事会开会否决新方案。
方法二是运用认股协议的排他性限制，来间接否定方案提出的可能性。东新合作认购协议规定，东航在规定时间内将不向任何第三方出售相关股票或定向增发事宜，排他性条款的截止日为2008年8月9日，中航在此之前可以充分利用该条规则体面推出。
方法三：中航母公司认为有必要处分中航有限来充分化解面临的困境。据称，中航董事会相当一部分成员对阻击新航入股东航有不同看法，李家祥这位强势推动者离任后，在后续的问题上将很难达成一致。
该董事向记者出示了国资委、发改委、民航总局、商务部和证监会等部委圈阅文件的复印件，以此证明东新合作方案已经得到了所有涉及到的部委的放行。本刊记者看到的民航总局、商务部、中国证监会、发改委的回函均表示：对东方航空定向增发外资股予以支持；东航集团持有外资股，将突破现有法规，建议作为个案报国务院特批。
在国务院特批了东航定向增发H股方案后，国资委向东航集团下发“同意定向增发H股，引入战略投资者”的有关批复(国资改革[2007]918号)，表示“原则同意东航股份引入战略投资者定向增发H股的方案，东航集团公司要认真落实国务院批示精神，精心组织、确保东航股份引入战略投资者定向增发H股成功”。
上述东航高管认为，中航集团提出的新报价不合规。在东航看来，中航集团和国航不停地向资本市场和媒体制造自己会提出一个更优厚报价方案的预期，暂且不论目前中航的方案是否有诚意，东航认为，即使中航推出有诚意的方案，也不符合国家关于国有企业重组的相关程序和规定。
该高管列举了自己的理由：其一，中航集团的全资子公司中国航空(集团)有限公司用国有资产在香港大手笔买入东航股票，这一行为明显违反了国家不允许国有企业在境外投资股票的规定。如果东航在5月份的引资谈判正式破裂，股价大跌，这一损失谁来承担将是大问题。
其二，中航集团和国航从未在东航公告与新航建立战略合作之前向东航股份和东航集团提出任何收购建议，也未向国资委提出任何报告，却在2007年9月24日公告称，“中航集团与国泰航空曾筹划过购买东航的股份，中航集团公司已通知国航该可能的交易目前或未来三个月内将不会推进”，这不符合逻辑，涉嫌扰乱市场，误导投资者。
其三、东航与新航、淡马锡在2007年9月2日联合召开发布会，公布了战略合作方案，中航集团和国航此时涉足进来，这涉及到一个企业甚至是国家的诚信问题。
其四、任何公司有意与东航进行股权方面的合作，也应按照国家对国有企业管理的有关规定，先和公司商榷，一同向国资委请示汇报。
但从另一个角度讲，不断增持东航H股和高调反对新航入股东航的做法，实际上也是国航为自己构筑的一个精明的风险对冲机制。仅从股票收益来看，中航集团在相对于目前市价的低位上购入了1.89亿股东航H股，初步估算其持仓成本低于3.21港元，这项投资按目前市价已为其带来了高逾9.15亿港元的股票收益。
无论战略引资新航、淡马锡成功与否，也无论东航的意志力有多么的坚强，中航集团和国航已经立于不败之地，而且获取了巨大的收益
何去何从，这无论对于东航，还是对于负有推进央企改革重组、监督国有资产保值增值重任的国资委来说，不得不说是一个前所未有的挑战。如今，国资委选择了沉默。从国际规则角度看，这可以被理解为值得赞赏的“政府的归政府，市场的归市场”，
18日有媒体报道，东航的独立董事在2月1日举行的董事会上提交了一份议案，希望东航邀请中介机构评估中航入股方案。对此东航方面拒绝对此发表评价。而据东航的一位独立董事透露，目前东航的董事会还是倾向于东新合作，他个人也认为与中航合作相比，新航与东航更可以优势互补。
东航与新航的合作不只是一个注资“输血”的项目，东航更强调这是一个自身“造血”项目。目前，国内航空业负债率较高，东航能与国际最优秀的航空公司新航合作，这是寻找到了最好的合作伙伴。“造血”功能体现在两个方面内容，体制、机制的创新；其次是产品服务的改善；航空业是开放的现代服务业，而新航在国际上富有经验，将对东航“造血”大有帮助。
与新航的合作，见效最直接的将是东航长航线经营上的变化。目前，东航的国际竞争力与世界一流航空公司差距较大。同样的国际航线，东航飞纽约的公务舱即使打折都卖不掉，而新航却是“一票难求”；东航目前的国际航线客座率只有30-40%，而新航却能达到90%以上，东航飞一班上海——纽约就要亏损一两百万元，这样的差距都是服务标准所导致的。目前新航的服务标准处于业内一流水平，东航希望通过引进此标准来扭转国际航线上的亏损状态。
另据了解，根据战略合作协议，新航和东航将在营销、商业采购、技术与工程合作、航班运营、地面和航站运营、人力资源和培训等方面寻求合作的机会。在人力资源和培训方面，除了借调新航员工到东航之外，东航也将派十多位员工进入到新航的各部门工作。
“新航标准”适当进入东航
罗祝平假设，也许不远的将来，东航的国际航班上会出现新航空姐的身影，空中服务也将引入新航标准。战略合作协议将作为双方在具体领域进一步深入合作的框架。双方将会在能够实现商业协同效应的领域进行合作，也会采用其它合作形式，如：分享知识和经验，确保双方的共同利益和消费者的利益。
罗祝平表示，此次东航和新航签署了战略合作协议后，不仅新航高层将进入东航董事会，同时还将引入新航的管理团队，将在新加坡、纽约等国际航线上率先试验引入高端的“新加坡标准”。
不过，东航暂时并未准备将这一标准引入国内航线。“新航只有国际航线，中国有自己的实际情况，高端的服务标准未必对国内市场适用。”他表示，毕竟在国内市场中，价格是否便宜是影响旅客的重要因素之一。对于A380的引进问题，罗祝平表示，即使A380对东航非常有诱惑力，但该机型需要高端客户支撑，东航目前没有能力运营A380。
新航和东航不同的航线网络具有很强的互补性，这为双方进行营销合作提供了大量机会，双方可以航班代码共享，在枢纽城市之外联合运营等。通过类似合作，新航和东航将为新加坡和中国乘客提供更加便利的服务，使乘客选择航线更容易，选择更多。新航和东航还将会在各种商业领域进行联合营销活动。
“加盟”不着急 做强自己是硬道理
年底前国航、上航将加入星空联盟，南航也准备加入天合联盟，这样，就剩下东航是国内三大国有航空公司中唯一没有加入航空联盟的公司。罗祝平表示，东航是否加入联盟有待东航、新航共同决定。他表示，航空联盟的成立在于瓜分世界市场，新航加入星空联盟之后，吸引了不少在新加坡转机的高端旅客乘坐新航航班，争夺了一部分高端客户。目前，东航并不着急“加盟”，当下之急是练好内功、做强自己，提升自身竞争力，这样在国际市场上才能拥有一定的话语权。