市场流动性将得到有效改善

各种迹象表明，2009年资本市场流动性将有所改善。首先，货币政策是否由从紧向宽松转变。目前我国货币政策已经转为适度宽松，而中央政府2009年初的政策导向已表明：我国金融体系流动性将从紧张向宽松逆转。

有关货币刺激政策归纳起来主要包括四项，分别是减少央票发行、降低存款准备金率、降低存贷款利率和取消信贷限制。其中减少央票发行意味着减少货币回笼，可以看作增加基础货币的投放。后三项则提高了商业银行派生货币的能力，有助于货币乘数的提升。最终都将通过增加货币供给向市场注入流动性。预计本次M1增速触底将最早明年2月最晚明年5月完成，此后市场流动性将会逐渐改善。
   中国货币政策的大转向将逐步逆转流动性紧张格局。2008年我国实体经济与金融市场资金供求十分紧张，其主要表现为M1、M2增速大幅回落，而货币乘数快速回落是造成M1、M2增速下滑的最主要原因。然而，由于国际大宗商品牛市结束、我国通货膨胀压力全面释放、经济下滑带来的通缩风险逐步加大，我国货币政策已经转为适度宽松的货币政策，2009年我国金融体系流动性将从紧张向宽松逆转。一是存款准备金率降低，大幅度增加基础货币供应；二是降低利率与放开贷款规模，逆转货币创造收缩趋势；三是利率下调改变存款定期化趋势，活跃市场资金供应。

图1：2009年信贷增速将快于名义GDP

资料来源：人民银行 

其次，从全球热钱流动来看，发端于美国的金融危机引发了全球股市的剧烈震动，也加大了国际证券投资的资本流动。美国金融机构是此次危机的“重灾区”，投资资金最先从这里撤出。金融风暴很快传导到了实体经济领域，汽车、消费类股票也先后受到重创。与此同时，欧洲股市、亚洲股市亦步亦趋，在美股拖累下连创新低。这场金融危机发展到现在，已经没有人怀疑它正把全球经济拖到了衰退的边缘。从风险收益考虑，国际资本流动性方向选择必然发生新的变化。

图2：2009年贸易顺差将维持在低位

资料来源：wind 

最新统计数据显示，我国的贸易顺差增速明显回落，但是国际热钱流入额可能出现回升。美欧等发达国家的经济前景仍十分黯淡，随着去杠杆化引起的资本回流美国告一段落，新兴市场仍将是国际资本重要的流向。从历史上看，热钱流动的周期性非常明显，预计随着中国刺激经济计划出台，投资者对中国经济增长预期趋稳，明年上半年国际资本有望回流A股市场。

美欧股市牛市不再，不会是国际资本流动性的首选地。日本股市也难独善其身。相对于上述发达经济体，新兴和发展中经济体的情况相对乐观。随着全球金融市场逐步稳定，以及美、欧、日本等发达国家实体经济衰退的持续，国际资本流动性势必流向新兴市场国家，流向中国。由于我国实行资本管制，高流动性的国际资金势必首先流入香港市场。2009年香港股市必将有良好的表现。

图3：2009年“热钱”流入额可能回升

　资料来源：wind

尽管明确流动性很难预测，但是通过衡量流动性和市场情绪的一系列指标分析，2009年H股和A股市场的流动性状况可能会从目前的低迷水平回升而不是进一步恶化。据统计，香港市场上的相关内地股份大约400只左右，其中H股大约150只。H股的估值提升，将提振A股的吸引力，推动国内A股市场预期的转变。

再者，国际资本流动新兴化趋势将提振A股吸引力。中国虽然受此次危机的冲击相对较小，但由于我国资本市场并未完全开放，国际证券投资资金进入内地市场受到很大阻碍，因而很可能转道香港。此外，香港市场估值水平已经是十几年来的最低点，10月底以来，恒生指数的最大反弹已有34%，也可以说明投资者对香港市场投资价值的认可。随着全球金融市场逐步稳定，以及美、欧、日本等发达国家实体经济衰退的持续，国际资本流动性势必流向新兴市场国家、流向中国。