放任股市泡沫将会重伤中国经济整体
作者：韩和元
诚如叶檀所说的：“中国股市热，热到上交所的日成交额三倍于5年平均水平，热到从今年2月份以来沪综指累计上涨50%，上半年中国股市累计涨幅超过60%，在布隆博格监测的全球90多个股票市场中排名第一。”
虽然近期，银行存款和现金在中国居民全部资产组合中占比仍然高企，股票和客户保证金存款占比也保持在2007年前期水平既约7％左右。
但这里却需要我们要有一种所谓的此一时彼一时的眼光和态度来看待问题，虽然股市在最近12个月中上升的幅度非常大，但到今年4月底时，流通A股的总市值为10.4549万亿人民币。相比2008年我国城乡居民人民币储蓄存款余额217885万亿来说，这个比例已经高达48%％，比2007年6月前的30％高出近20%。其中不难看出，中国居民财富的很大部分已经投到股市中去了。股市的总流通市值在迅速增加，而我国金融资源的总量并没有出现相应的增加，储蓄存款的总量在2005年以前一直是股市流通市值的10倍左右，到2007年底储蓄存款只有股市流通市值的2倍，如果继续放任股市资产的泡沫化，那么到年底股市流通市值与储蓄存款之比将接近于1：1了。
图1、 近年我国城乡居民人民币储蓄存款余额
而另一组数据是：目前A股市场总市值为254700亿元，GDP总量为322017亿。我国股市总市值占GDP已经逼近80%，而这一比例在2005年以前，我国股市总市值占GDPD 比例一直很低。
表1、2009年上半年中国股市股本及市值情况一览
从历史数据看，中国股票市场总市值占GDP的比例应该每年增加1个百分点为合理的速度，超过该速度可能会出问题。纵观19年历史，中国股市的流通市值占GDP的比例基本上沿袭了年均增长约1个帕点的规律：1993年，沪深股市流通市值达到GDP总值的2.86％，1994和1995年就出现了一次调整，市值占GDP比重分别下降到2.43％和1.81％。1996年增加到4％，1997年增加到7.31％，但1998年停止了增长。从1991年到1998年间，我国股市流通市值占GDP比例大致保持了年均1个百分点的增长速度。股票流通市值占GDP总值的比例应维持在25％左右才比较合理。而2007年底，沪深流通市值占GDP总值的比例曾高达50％，总市值占GDP的比例则超过120%！股市的“大跃进”带来的是极端的市场调整，因此出现了2008年的大跌行情也就不足为怪。历史数据告诉我们，股市与GDP之间也应该有合理的比例关系的，超越这个比例关系就会出问题。
现在一个随之而来的问题是，如果股市持续上涨形成资产的泡沫化，究竟会不会对中国经济产生较大的负面影响？
笔者认为，如果再放任股市持续上涨，那么对真实经济的影响将很为明显，并且会对中国经济整体造成很大的伤害。
原因在于：一、现在的问题是A股市场自我循环的特征越来越明显,吸引到股票市场的资金不断增加。到目前为止，中国企业的融资绝大部分还是靠银行贷款，股市的过热，事实上已经对实体经济形成了明显的挤出效应，有关数据显示，虽然我国在整个2009年上半年国内信贷投放总量达到7.37万亿的天量，事实是在外部经济仍然岌岌可危，基本面没有根本转变之前，国务院发展研究中心宏观经济部副部长魏加宁曾做过一个测算，至少有20%左右的信贷资金流入股市，30%左右的信贷资金流入了票据市场，这也就意味着有一半左右的银行资金是在金融系统内部自我循环。
现在所呈现的局面是：资金只是在包括股票市场在内的金融体系里自我循环，自我膨胀，而不为实体经济服务，这是金融融资退化的一种典型形式。
另一种形式是，企业本身已经不太重视自身的经营而把更多的精力放到于在证券市场获取利润,我的一个做实业的朋友前几日跟我说，他现在预备将他的企业结束来专门做证券投资，随后我的另一位同事也遇到了同样的事情，这也就意味着从股票市场获利的企业回归到实体经济的资金在日益萎缩,这显然是金融融资退化的另一种形式。其直接的结果是我们的股票价格严重偏离其内在价值,股票价格更多的受资金面和消息面驱动,而不是依靠基本面来支持,市场的系统风险已经形成.
市场调整的风险客观存在,股票价格的下跌,并非由货币政策的调整和新股发行引发,根本的原因在于,股票价格过高,但却缺乏基本面的有效支撑,而带来的存在状态的脆弱性,政府的干预及市场的不规范化操作等都足以引发投资者的投资信心危机.
也正因此，如果放任包括股市在内的资产泡沫化，那么一旦泡沫破灭，其对银行系统的整体稳定性将产生冲击，那么它对整个中国经济的资金供应和整个支付系统的稳定性将产生重大的负面作用，毕竟20%的信贷量不是小数额，这是一部分。
再一方面，股市泡沫化对居民消费和其他各类资产价格的影响又如何呢？目前快速增长的大量资金在金融体系内的自我循环，一面推高了股价，形成新的金融泡沫，同时也推高房地产的价格。
上述数据从历史角度来说的确可作为参考，但我们认为这里还必须将经济周期的因素考虑进去，也就是此一时彼一时。我们得出的结论将是，在当前这个脆弱的时期，股票市场的任何波动对经济增长特别是对消费的影响远大于人们的预期影响。历史上处于经济脆弱周期的2001年至2002年间，中国经济的势头略逊于此后的几年，消费增幅从2001年中的11.1％下跌到2002年底的9.2％，在一定程度上，完全可以解释为股市下跌的负面作用。但当经济从2003年开始加速后，股市持续下跌对消费增长已起不到什么作用，原因却在于当时的整体经济已经由脆弱周期步入繁荣周期。这样的认识也可以解释为什么自2002年底到2005年5月期间，股市持续下跌，但消费却可以持续走强。
但处于整体经济脆弱的周期阶段，股市下跌特别是深度调整，都无疑将对整体经济起到负面影响，其直接影响表现在造成很大的负面财富效应，对高档房产等贵重资产价格的杀伤力将非常之大。从过去几十年全球股市的历史经验看，绝大多数情况下，股市下跌后其他资产的价格都会随之下跌。当前国际贸易的困境，导致的只是出口型企业和农民工群体，而如果股市的大调整，那么其直接波动的则是我国目前的消费主体，城市居民和中产阶级。而这种波动又将影响到人们的信心，一旦人们对市场失去信心，必然会在消费和投资上予以收缩，从而进一步加剧通货紧缩的形成，进而累及实体经济。到时候，股市楼市不仅救不了信心，救不了经济，反而会累及中国的整体经济。