一、赤子之心投资理念
抛弃技术分析 专注公司投资
证券市场每日价格的波动是持续和毫无意义的,市场只不过是大众各种心理的随机反映。市场永远是错的,大众永远是错的。人的天性决定了人是属于社会性动物,他们的喜悦和恐惧往往惊人的一致,并相互感染和不断强化,市场永远在人们喜悦和恐惧的交替循环中达到波峰和冰谷、完成牛熊的转换。市场的二八定律——永远有80%投资者亏损的法则说明,成功的投资者永远不要和人群站在一起。
我们不是先知,我们从不预测股指,指数的底和顶只有上帝才知道,故我们抛弃指数分析、量价分析。我们从不用个股图形做为判断投资的依据,图形只是工具,个股曲线什么也不反映,它只是大众心理对公司每日看法的图表化。从历史曲线试图引申出未来曲线走势,本身是一件非常荒谬的事!我们也只赞成基本分析的一部分,我们认为有效市场理论的信徒越多越好-―正因为这样一批人的存在,我们才能以理想的价格买到优秀的企业。
从长期衡量,企业的股价一定会反映企业的内在价值。时间是素质优秀企业的朋友,是低劣欺诈企业的敌人。我们所做的事情非常简单,寻找在不同行业里能在未来十年、二十年、三十年中存活下来,并且有比较高的成功确定性的企业。我们深信,如果拥有这些企业部分乃至全部的股权,我们的财富将随着这些企业的高速成长而傲人。
与其说我们是证券分析专家,不如说我们是企业投资专家,我们专注于公司投资。首先我们会挑选那些具有长期竞争优势的企业,这些企业在今后二十年内仍有极大可能成为行业龙头。我们用怀疑一切的眼光看待这些企业的报表和公告；我们拜访他们的客户、原材料供应商、电力供应商等等,并脚踏实地到市场中去调查这些企业的真实销售情况；我们更要倾听其竞争对手对他们的评价；从不同的侧面收集这些企业的一切情况。在确信某家成长企业的情况真实可靠后,我们才致力与企业的管理层沟通,了解其管理层对该行业的看法以及对企业的规划,了解管理层是否团结、是否正直诚实、是否是我们可以长期信赖的伙伴。
归纳一切定性的资料后,我们量化指标,输入我们的企业价值评估体系,计算企业的内在价值。我们把企业的市场价格和内在价值加以比较,若市场价格远低于内在价值,比如只有内在价值的一半或者更低――留有足够多的安全空间时,我们才考虑投资。我们会长期跟踪企业的一切情况,每一个季度,我们根据实际情况调整指标。
我们不轻易投资,我们拥有足够的耐心等待理想的价格,就象潜伏在草丛中的狮子静静等待最佳出击时机一样。我们宁可错失,绝不冒进――在资本市场里,“活下来”永远是第一位的,我们象珍惜自己的生命一样珍惜自己的本金。控制风险是一切投资的灵魂。
我们喜欢熊市,在低迷、阴冷的市场里,我们可以从容不迫地享受买入的快乐,足够低的价格是抵御一切风险的法宝。
一旦确定买入,我们则遵循集中投资、长期持有的策略――集中投资于最优秀的几家企业。我们相信,风险的控制不在于投资目标的分散程度,而取决于投资目标的真正内在价值。我们反对盲目多元化的资产组合管理,只有那些对自己在做什么都不清楚的投资者才需要广泛多元化的投资战略。好的企业象钻石一样稀有,我们一经发现即重仓投入,长期持有,直至企业的股价透支未来的成长。所以我们不会频繁交易,高昂的交易成本是长期投资的敌人。
我们追求的是一种生活方式――在这种投资生活里,我们不预测原油的价格、不猜测战争的结果,不忧心忡忡各种事件的发生。因为我们坚信,一切坏的事情都会结束,明天将更有希望。历史证明,即使二次世界大战这样的事件,也改变不了道指的上扬、社会的发展。
我们热爱投资,因为我们遵循自己的理念,享受投资的过程。我们也希望“赤子之心”的投资者能够因为我们的存在而享受悠闲的人生。
三十年后,我们回头看这段历史,一定会发现,自己当初正处于中国新一轮牛市的起点,赤子之心中国成长基金将伴随您见证这一切。
二、赤子之心投资的哲学
投资的哲学――生存的艺术
基金的优势首先不体现在一段时间、某只股票赚钱的多少,而是体现在持续控制风险的能力上。风险的量化程度是衡量基金经理专业化程度的标志。在投资界,“活下来”永远是第一位的。但是对专业投资而言,单方面讨论风险测度是没有意义的。
投资的核心是确定风险和收益的对称性。任何风险资产都是可以投资的,只要有足够的收益补偿。投资研究的核心目的是寻找风险—收益之间的对称关系。围绕着这一对称关系,可引伸到投资的所有领域:股票的风险及定价,保险资产的风险及补偿,抵押债券的定价,期货、期权等衍生工具的定价等。
专业投资的主要目的之一就是寻找这种风险—收益关系的偏差,当市场因为各种原因使我们的研究标的出现风险—收益的非对称定价关系时,便是我们获取超过市场平均利润的机会。
最普遍的例子,寻找低于市场平均市盈率以下的股票――根据平均市盈率水平来保护交易头寸,就是运用这则原理最简单的作法。但是作为基金、作为专业投资者,我们需要从更大的范围考虑:
1、目前该市场的整体平均市盈率水平合理吗?
2、该公司股票的市盈率水平合理吗?
3、市盈率指标足以反映公司的内在风险吗?
4、是否有更好的风险-收益的测度手段?
三、在通胀恶化情况下我们的投资原则(赵丹阳)
1、负债低,企业的负债率一定要低。一个企业如果它过度的扩张或者是它负债率过高的话,在通胀恶化情况下它的盈利是非常脆弱的。从资产负债上来,一个有健康的资产负债表的企业是非常必须的,它必须没有什么负债,它手上如果有大量的现金那是更好的,像我们以前买过的张裕、茅台都是这样的企业,光没有什么负债,而且有大量的现金。
2、企业自主定价能力强。在通胀情况下,像很多工业企业的产品到今天没办法涨价,为什么,因为它只要涨价就失去市场。比如前段时间,我看过一篇关于空调的报道,某一空调企业在报道中宣扬由于自己的决策正确,顶住原材料上涨的压力没有涨价,所以没有丢失市场份额,虽然没赚钱但是市场份额没丢,而另一个空调企业顶不住压力选择了涨价就丢失了市场份额。在通胀恶化的情况下,在很多原材料上涨的情况下,其实很多企业没有加价能力,加价就丢失市场份额,就可能卖不出去,只好压缩成本,不停的压缩,到最后发现都没有钱赚,影响到企业的生存。
3、企业毛利率足够高。很多人认为乳制品企业很好,其实120亿的销售额只赚2个亿。如果包装牛奶的那种利乐包涨价10%或20%的话,它的利润要去掉多少?!如果原材料或者运输或者人工,任何一个中间环节出现上涨,它的利润就被侵蚀掉了。这种毛利率这么低、净利润这么低的企业其实是非常脆弱的,它的盈利波动非常大。
4、主营业务的安全性。因为我做过企业,曾经有一次公司所有人每天在拼命的加班,但产品生产出来后在市场却不流行了,而且还在不停的跌价,每天跌一块钱但是量大的话,每天就是几十万甚至上百万的亏损。稍有不慎有可能一批存货或者是一次失误就可能导致所有几十年的经营全部没了。最优秀的企业像茅台这样的一些企业,可以在很长时间每天都做同样的事情,不用担心市场是否流行,不用担心销售,那这样的企业我们认为它的主营业务是安全的。
再讲讲我们国内的产品,过去几年里,赤子之心工行信托基金与上证180指数表现的比较,2004年我们的回报有14%,2005年指数跌了有20%——40%,我们的回报大约有20%,深国投"赤子之心信托(工行托管)被布隆博格基金排行榜评选为2005年度中国表现最好的基金。
四、生存的艺术(赵丹阳)
现在我们做投资就像战争,商场如战场。任何社会财富的积累,背后的本质都是相同的,都要靠权力等手段达到社会财富的再分配,从而到达金字塔的塔尖。在古代,会财富的表现形式是土地,为了夺取土地就开始打仗,那么现代社会呢,就体现在商场上,商场就和古代的战场是一样的,在任何一次战场和商场上生存永远是必须的。做任何一次投资把它看作是作战,那么在作战过程中第要素是什么?是不要被消灭掉!明确到每一次的战斗中,在战局顺利的情况下扩大战果,可能会获得几倍的回报,在不顺利的情况下只损失10%或20%,而把主要实力保存下来,在一生中每一次投资都抱着这种态度的话,你会发现长时间来说你一定是赢家,你的财富就会达到金字塔的顶端,社会财富就是这样积累起来的。所以我们认为投资是生存的艺术!衡量一个基金经理或投资者不是今年赚取了100%、200%、300%,而是要看十年后他还能不能生存下来。我们认为投资最重要的不是赚钱,而防亏损的能力永远是第一位的。
1、宁可错失,不可冒进。在资本市场上,活下来永远是第一位的。
2、市场是大众各种心理的随机反映。市场永远在投资者喜悦和恐惧的交替循环中达到波峰和冰谷,完成牛熊的转换。由于人类社会的特性,会把恐惧和喜悦扩大,人会看着别人的行动而行动。一件事物一开始是个体,后来是一个小队伍,后来是一个大队伍,到最后一定是整个社会都在进取。不光中国包括全世界,就像阿尔巴利亚,十年前全国性的传销。那么有一个很好的指标,当你看到每个人都在谈论一件事物,每个人都在排队去买一个事物的时候,有90%的概率这个事物会被高估,每个人都想去买的时候一定不会便宜。当你看到证券市场人声鼎沸,每个人都告诉你赚钱了的时候,一定要小心。像去年这个时候,每个人都在亏钱的时候你更要小心,这个时候是不是应该把钱往里搬的时候。
3、要像珍惜生命一样珍惜自己的本金,控制风险是一切投资的灵魂。说你讲的这些我都懂,但是我控制不住,我手痒,但是这必须是人生修炼的一部分。如果你控制不住的话,很容易被这个市场消灭掉。告诉大家一个方法,当低迷的时候你把投资放进去,然后天天放假,天天玩,一定比你每天坐在电脑面前要好很多。
4、好的企业像钻石一样稀有,一旦发现就要重仓投入,长期持有,并且不要频繁交易,高昂的交易成本是长期投资的敌人。如果你确信一个企业是那么的优秀,像皇冠上的明珠一样的话,那么切记一定要把它放在你的怀里,紧紧的守住。在我们一生中像这样皇冠级的投资是非常少的,当你发现的时候一定要重仓,把所有的押上去就像赌钱一样,其次,一定要紧紧守住。我们相信接下来的一段时间里,由于中国的宏观调控,你将会在资本市场里发现一个重大的好的买点,你有幸又拥有一些皇冠级的品种的话,你在未来的时间将会是下一个大的赢家。
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国泰君安资产管理（亚洲）有限公司推出的“赤子之心中国成长基金”在7个月内净值累积增长35%，作为第一只内地券商背景的海外基金的操盘人，赵丹阳认为基金经理绝不应坐在办公室里敲电脑研判行情，而应具备对产业动向和企业运作的实质性把握能力。
经历的深度和广度决定了一个人做事的水准。
大多数基金经理基本上沿着名牌大学的金融专业毕业（或在海外学习金融）———拥有硕博头衔———进入金融机构工作———专职投资这条轨迹成长起来的。而赵丹阳不是。
并非金融科班出生的赵丹阳操作的第一只内地券商背景的海外基金———“国泰君安赤子之心中国成长基金”，今年仅用7个月就实现了35%的增长。第一季度，在全球著名的布隆博格基金排行榜中，该基金在亚太地区上榜的802只基金业绩排名中位列第一,而赵丹阳的实际投资经历却并不长。
实业经验决定投资水平
1994年毕业于厦门大学计算机系系统工程专业后，赵丹阳并没有选择在国内找一份稳定的工作，而是因好奇心的趋使去了遥远的南非，虽然当地有亲戚，但他还是强烈地感受到生存压力和华人所受到的歧视，加之当地治安较乱，1995年他决定回国。但这段经历并非让他一无所获，祖国概念在他心里扎下了根。他觉得无论做什么事，在自己的土地上会比较安心。
接下来的几年里，赵的精力基本上放在与朋友合伙经营电子厂。这是赵丹阳认为最有收获的时期，他认为自己对产业和企业运作有了更实际的认识，这段经历为其后来在香港市场正确地选择股票打下了基础。
赵丹阳对海外投资的兴趣由来已久，他说自己在学校并不是所学专业的好学生，但并没有浪费时间，而是看了很多杂书，从哲学、社会学、金融学，再到具体的证券交易实务，都有所涉猎。他认为自己形成了用哲学的眼光看待投资的基本感觉。加之国外的亲戚朋友有投资中国概念股的兴趣，促动他向证券投资转型。1998年，在积累了几年非专业证券投资经验后，赵丹阳转出实业投资，在香港为亲朋打理资产，正式走上了证券投资实践之旅。
由于操作业绩获得圈内的认可，国泰君安资产管理（亚洲）有限公司邀请其加盟。赵丹阳的眼光逐步由受托于亲朋的投资转向为更多海外华人投资者提供理财服务。事实证明这个新舞台让赵丹阳如鱼得水。虽然该公司2001年3月起才正式在香港市场推出资产管理业务，但当年就取得70%的收益，2002年又取得 64%的业绩回报，遂决定成立一只海外基金，投资于中国概念股。赵丹阳因资金资源和操作水平成为基金经理角色的首选。
赵丹阳感觉，做投资并不比做实业更容易，一个基金经理必须意识到在这个世界上并没有那么容易赚到的钱。证券市场的每一分钱都必须用心去获得。而如果一个基金经理不知道一个企业是如何运作的，他就无法判断它是否值得投资。天下没有免费的午餐，做企业如此，做投资亦然。
实地躬行的意义
赵丹阳的大部分时间花在调研上市公司。他说自己是用怀疑一切的眼光来研究上市公司的财务报表，希望将纸面的东西看透。上市公司真实的营运状况、现金流和资本回报率是其关注的三大重点。
“具有企业运作背景的人会实事求是。我比较喜欢实际的东西。我不相信任何一个纸上谈兵的故事。”喜欢实地躬行的赵丹阳在投资宁沪高速前，专门制订在其各个路段实现“数车”的计划，了解其车流量的实际情况。
9·11事件时，赵丹阳大量买进同仁堂科技。当时很少有人敢在那个时段实施买入。而赵相信自己的判断。“我之所以敢投资同仁堂科技完全得益于详实的调查。”
赵丹阳不仅考察过同仁堂公司10多次，还对其供货商和经销商都进行了专门探访，甚至还向同仁堂的竞争者———广州药业了解市场实情。另外，还自己到药店看同仁堂六味地黄丸瓶底的生产日期，侧面了解其库存情况，并到各大中医院去了解医生对同仁堂药品的评价。
“投资不能指望运气，再高超的技术分析也不可能永远是对的。而对一个企业长期深入了解会让你知道什么是正确的选择。”事实证明，在2002年1——— 8月，恒生指数从11350点跌至10000点，而赵丹阳早就低价买入的同仁堂科技实现资本利得89%，股息收益6.1%。
“在这个市场上永远不会单纯比较投资者知识的多少和占有信息的能力，而是在较量对一个事物和一个企业理解的深度。因为相同的信息由不同的人加工，会形成完全不同的判断。”赵丹阳说。
机会只有一种
赵丹阳认为在证券市场上选择股票总面临三种情况，一是高风险、低收益，二是风险与收益持平，三是低风险、高收益。第二种情况不宜做大的投资。而只有第三种机会才值得出手。否则还不如将现金留在手上。利用市场发生价值判断错误时出手才是最高明的投资者。
“一个值得投资的股票一定具备三个特性；好的企业、好的管理层和好的价格。国内A股市场实际上有不少好的公司，但价格却偏高了，已经预支了未来5—10年的成长。对投资者而言就没有太多的回报。这是投资国内市场的人士必须注意的问题。”
“既使在香港这样有许多被低估公司的市场，我也不轻易投资，一个成熟的投资经理必须要有足够的耐心等待理想的价格，宁可错失，不可冒进，在资本市场里活下来永远是第一位的，要像珍惜生命一样的珍惜自己的本金。控制风险是一切投资的灵魂。”
“投资的核心是确立风险与投资的对称性。这一研究的目的是寻找风险———收益之间的关系。围绕着这一对称关系，可引申到投资的所有领域、股票的风险与定价、保险资产的风险及补偿、抵押债券的定价、期货、期权等金融衍生工具的定价。专业投资的目的就是对寻找这种风险———收益关系的偏差，当市场因为各种原因使研究标的出现风险———收益的非对称定价关系时，便是获得超过市场平均利润的机会。”这是赵丹阳对自己投资经历的总结。
赵丹阳认为自己实际上持一种极端保守的投资风格。“赤子之心中国成长基金”目前只投资了7只股票，一旦选好股票就会集中投资、长期持有。他觉得风险的控制不在于投资目标的分散程度，而取决于投资目标的真正内在价值。
赵丹阳反对盲目多元化的资产组合管理，他认为只有那些对自己在做什么都不清楚的投资者才会需要广泛多元化的投资。好的企业像钻石一样稀有，一旦发现就要重仓投入、长期持有，并且不会频繁交易、高昂的交易成本是长期投资的敌人。
永远不要和人群站在一起
赵丹阳是个不多见的旗帜鲜明地抛弃技术分析的人。
他认为证券市场每日价格的波动是持续而毫无意义的，市场只不过是大众各种心理的随机反映。人的天性决定其是社会性动物，其喜悦和恐惧往往惊人的一致，并相互感染和不断强化，市场永远在投资者喜悦和恐惧的交替循环中达到波峰和冰谷，完成牛熊的转换。证券市场的墨菲定律———永远有80%的投资者亏损的法则说明，成功的投资者永远不要和人群站在一起。
赵认为股市没有先知，并且从不预测股指。他开玩笑说：“指数的底和顶只有上帝知道。”在运作赤子之心中国成长基金的过程中，赵丹阳的理念是抛弃指数分析、量价分析。他认为个股图形从来不能用做判断投资的依据，图形只是工具，个股曲线实际上只是大众心理每日看法变化的图表化。赵丹阳只赞成基本分析。从长期衡量，企业的股价一定会反映企业的内在价值。时间是优秀企业的朋友。赵丹阳感觉自己和基金团队的任务就是寻找在不同行业里能在未来十年、二十年、三十年中存活下来，并且有比较高的成功确定性的企业。如果投资于这些企业，财富也将随其高速成长而获得可观的收益。
一个好的基金经理一定要放弃所有幻想。任何一个基金经理都不能认为自己比别人聪明，如果你有这种想法恰恰说明你身处危险之中。投资同样要靠辛苦的劳动赚钱。市场的长期发展绝不是在电脑前看看图形就能赚钱。
做熊牛分野浪尖上的人
赵丹阳认为一轮波澜壮阔的长期牛市正在香港启动。这让他十分兴奋。 “香港已经经历了一个长达6年的下跌幅度达75%的调整，可以说目前调整的非常充分，甚至已变成全世界最值得投资的市场。其中红筹下跌了82%，创业板市场最高也跌了90%，我们认为这个市场已经没有泡沫，没有肉，只剩下血淋淋的骨头。而恰在这个时段可以寻找重新崛起的机会。”赵丹阳认为一个基金经理一生中很难碰到几次大机会，而现在这个时刻正在来临。
香港市场是中国大陆资本市场的一部分。“巴菲特之所以成功重要的原因是他处在经济高速增长达数十年的美国，如果他生活在阿根廷，他不会有今天的成功。我们未来可能的成功，重要原因是扎根于高速成长的中国，这个市场所蕴含的爆发力是不可比拟的。”
赵丹阳确信今年H股上涨仅仅只是牛市的开始，未来还有相当多的机会，但这机会只属于有准备的人。
风险，风险，还是风险
虽然“赤子之心中国成长基金”的业绩不错，但赵丹阳还是感觉压力很大。“我经常在想我明天会不会睡不着觉？既然选择了基金经理这个职业，就肯定会被压力困扰。赵丹阳的自我判断是：
★时刻感觉有压力的人是因为有责任感，当你承负着别人对你的信托之后，你只有通过艰辛的努力去提供回报★。
赵丹阳唯一的乐趣似乎就是谈投资。他说：“熊市末期是我最喜欢的阶段，这时候市场低迷、阴冷，而正是在此时才可以享受从容不迫买入的快乐，而足够低的价格是抵御一切风险的法宝。”
赵丹阳追求的投资生活方式是，不预测原油的价格、不猜测战争的结果，也不忧心忡忡于各种事件的发生。因为一切坏的事情都会结束，即使第二次世界大战这样的事情也没有阻止道指的上扬和社会的发展，还有什么是值得担心的呢？
但赵丹阳是一个把风险扛在肩上的人。一谈风险控制，他的话题就滔滔不绝。
“在证券投资领域永远没有救世主，而只有一个买者自负原则。没有谁会可怜你，这是一个适者生存的市场，尤其是在香港这样一个成熟的市场，完全没有涨跌幅限制，一个投资者如果不爱惜自己的钱，盲目投资，会输得很惨。中国特种纤维就一天从1.21元跌至0.09元，这种高达92%的深幅下挫，意味着一个拥有100万元身价的客户在一天的时间内资金就缩水到区区8万元，庆丰金去年上半年曾一度跌至0.05—0.06元，而当时其每股净资产还维持在0.74 元，而现在10股合1股后，也仅有0.02元。我们认识的一个国内机构老总曾经投入500万资金，现在只剩下10万元。他在过去的十年里在国内市场赚了很多钱，经过这一次就回到了起点。根本没有斩仓的机会，市场不会给你认错的机会。”
这些市场教训说明投资绝不在乎以前赚了多少，关键在于你下一次投资之前知不知道风险有多大？赵也曾有过一段时间由于巨幅的亏损都没有信心再做投资。一个真正的投资者只有经历了磨难才会真正成长。
赵丹阳感觉国内投资者实际上还没有经历一个完整的熊市，因此对风险的体会还不够深刻。国内上市公司目前还有稀缺性，而在海外上市与非上市公司之间无明显待遇差距，上市公司不会获得特别青睐，股票并不代表什么，也只是公司股权的一部分而言。国内随着壳资源价值的进一步降低，对上市公司的评判也会更加客观。
“房地产界的名言是：地段、地段还是地段。而证券市场投资者必须记住的名言只能是风险控制、风险控制、还是风险控制。只有解决了风险问题才能长期生存下去。我做基金经理以来最大的体会就是一定要有一种生存训练意识，只要是投资就一定有风险、投资有时似乎也是一种赌博，但它与赌博的区别在于是不是做好了足够多的准备工作，成功概率在达到99%以上的才算真正意义上的投资。”赵丹阳说。
另外，赵丹阳一直认为投资实际上是哲学而不是数学，它是大众心理活动的一项集中反映，市场很容易从一个疯狂的极端走向另一个疯狂的极端，错误定价不断发生，投资机会也在不断产生。