主力长阳反扑 上升空间几何?
进入本周，令投资者一直忐忑不安的各项经济数据，以及以再次上调准备金率为举措的调控措施终于“靴子”落地，行情也以此为契机，以周期性行业低PE的蓝筹股为动力展开一次反弹。但是，我们分析认为，在政策趋向紧缩的态势下，加息的“靴子”并未真正落地，在通胀强度将继续增大的态势下，整个政策面在明年一季度将进一步紧缩的局势依然没有改变，目前行情的反弹也还没有摆脱箱体震荡的格局。后期行情依然有反复震荡的过程。
在各项经济数据中，反应经济景气度数据中，工业增加值增速13.3%，比10月份环比增加0.2%；固定资产投资增速24.%，环比增加0.31%；消费增速为18.7%，环比增加0.1%；比较出乎意外的是11月份出口增速达到34.9%，远超22.4%的市场一致性预期。整体上，我们分析认为，经济尚处于比较稳健的状态，但增长速度在明显放缓。出口出现大幅度增长是个“圣诞节”周期性因素，不具有规律性和趋势性因素。
对于投资者更为关注的通胀数据，11月份 CPI同比增长达到 5.1%，环比增加了0.7%；PPI 为6.1%，环比增长了1.1%，两者的增长速度均较快。尤其是PPI的环比增速明显在扩大，这说明下半年起上游大宗商品价格显著上涨后已经开始向下游传导，进一步提示出后期的通胀压力比较大。我们进一步分析认为，12月份的CPI可能因为基数的原因出现小幅回落，大致可以回落到4.5%左右，但这并不表明通胀的缓解，从明年1月份起至4月份，随着基数效应的消失以及节假日消费高峰的作用，明年一季度的CPI可能又迅速回归到5%以上运行。因此，真正的通胀压力在明年一季度。
11月份信贷高达5640亿元，自此，全年的信贷总量已经达到7.44万亿，全年突破7.5万亿的信贷总计划已经没有悬念。这说明信贷超额释放的惯性仍在，原因可能在于许多09年、10年上半年投入的信贷项目正处于投入期或者收尾期，使得目前的信贷控制难以迅速收紧，否则会影响到许多项目的进程和收尾，这加大了货币政策收紧的难度。根据这种情况，再结合明年是“十二五”元年，地方政府又要“大干快上”，明年一季度又会出现信贷发放的冲动。因此，明年一、二季度货币政策的调控力度将会更加紧缩。11月份M2增速仍打19.5%，而明年全年的M2增速预期为15-16%，也明确显示为明年货币政策进一步紧缩的趋势。
在11月份经济数据披露的前夜，央行再次上调存款准备金率0.5个百分点。很显然，政策决策部门已经感知到11月份信贷释放已经“超速”，以此提高0.5个百分点的存款准备金率大约锁定3000-4000亿银行系统的货币资金来作为对冲，以及遏制银行进一步的放贷冲动。自进入四季度以来，10月份新增外汇占款为5190亿元，11月份预期也将超过5000亿；11月份新增贷款为5877亿、11月份为5640亿；而同期央行三次提高准备金率大约锁定了10000亿的流动性，再加上央票发行和公开市场回购操作大约回笼了3000-4000亿。在同一时间里，货币释放了大约2.2万亿，回收了大约1.4万亿。再加上趋近年终，通胀补贴、年终奖等来自于财政部门的投放，使得目前的市场流动性仍保持在相对充裕的状态。很显然，目前仅仅依靠上调准备金率等数量化调控只在回收热钱方面产生作用，对流动性的全局管理尤其是通胀管理方面还远远不够力，这也是现阶段尽管股市预期普遍转向谨慎，但行情缓而不僵的主要原因。另一方面，也反映出目前的货币紧缩性调控还远远没到位！
虽然目前的政策核心是遏制通胀，但如同之前5次上调准备金率对遏制通胀作用不大一样，通过调升准备金率回收的只是银行体系内的资金，而目前流动性泛滥且四处进行价格投机的主要是规模越来越庞大的“体系外的资金”，这部分流动性对价格型调控更敏感，数量型调控对其束缚力相对有限。因此，在CPI再创新高之时，上调准备金率并没有消除加息的警报。11月份CPI已经达到5.1%，目前一年期的存款利率是2.5%，负利率已经高达2.6%，按常理应该加息。同时，近期煤炭、水泥、钢铁，以及各地方的自来水与天然气价格均有不同程度的上升，上升速率增大的PPI也提示着我们，受粮价撬动的结构性通胀已有扩散的趋势，为了“管理通胀预期”也该加息。虽然接下来的12月份CPI因基数原因会有所回落，但PPI加速上行的传导作用、基数因素的消失、再加上明年新劳动合同期低端劳动力价格不可避免的上涨、环境税开征与资源税调整等，明年上半年的通胀必然继续增强且可能会持续到夏粮收割期。有一个趋势是肯定的，既然明年通胀的容忍度被提高到4%，则意味着明年的存款利率中枢会提升到3.5-4%，目前不加息实质上意味着明年一季度的加息力度与频度会更大。通胀形势的演变不是一些经济学家或者管理层“看数据说话”所能决定的！如果目前期许12月份CPI回落来作为通胀缓解的心理安慰，最终很可能是明年一季度的惊慌失措而出急招与损招。因此，如同数量型调控一样，价格型调控的更大压力是在明年一季度。目前岁末年初的行情还不具备结束调整展开新行情的条件。
对于目前股市行情来说，经过前期长时间加息预期的反复折磨后，加不加息其实已经无所谓。一方面，市场之前对加息已经有了充分的预期和消化，加息了行情未必会下跌。不加息行情未必会继续上涨，因为明年一季度的紧缩调控压力会更大。周一行情以周期性行业低PE蓝筹股为动力形成反弹，更多的因素是基金年终净值行情开始的一种表现，也是一种阶段性的结构性行情。由于上档在10月份囤积着史上最大的天量，在收盘指数没有站稳2950点之前，行情的整体具体依然是一个箱体震荡局势。