持续强劲的房地产建设活动和内需，以及坚挺的出口并不支持宏观政策的迅速转向。如果出口大幅下滑，并且令工业生产和固定资产投资均受到拖累，政府将放松宏观政策。

　　2011年8月宏观数据显示，中国实体经济活动依然保持强劲，其中，工业生产增速比7月略有反弹，出口比预期更为坚挺，同时房地产建设活动加速。8月新增贷款约为5500亿元，稍高于市场预期。

　　8月出口额同比增长24.5%，强于预期（瑞银估算19.8%，彭博调查中值21.9%）。经过季节性调整之后，出口量较7月下滑，并且仅略高于年初。不过，考虑到美国与欧洲疲弱的经济增速，出口的坚挺依然令人惊讶。虽然中国对美国的出口保持疲弱，但对欧洲及日本出口出现反弹，并且对中东和拉丁美洲大宗商品出口国的出口增长强于7月。按商品类别来分，一般贸易出口如钢材、纺织品及服装的增长强于加工贸易出口。

　　8月以美元计进口额同比增长30.2%，主要由大宗商品和资本品进口带动。与化工和金属行业去库存结束的情况相符，相关产品进口出现反弹。铁矿石进口量比去年同期增长32%至5900万吨，原油、食用油以及纸浆进口量也强劲攀升。8月飞机和汽车及零部件进口量同样强劲增长。

　　大宗商品进口反弹与重工业的最终需求坚挺以及去库存结束的情况相符。房地产行业是重工业产品的最大需求终端，而8月房地产建设活动表现良好。其中，新开工面积同比增长32%，略低于7月的34%，但是经过季节性调整之后的新开工面积仍有所增长。施工面积及竣工面积增速均较7月有所加快。我们认为近期新开工面积及房地产建设活动的强劲表现可能主要得益于保障房建设活动加速，因为商品房销售面积增速继续放缓（8月同比增长13.5%）。绝大多数保障房并不出售，但是某些保障房的开工和在建可能被统计在了“商品房”数据中。据官方媒体报道，8月底保障房新开工量已达到860万套，也即2011年总目标的86%。

　　从月环比数据来看，销售面积、新开工面积、房地产建设活动仍在增长，虽然速度开始放缓。在未来几个季度里，由于保障房建设活动将持续（政府计划于2011年内竣工600万套保障房，2012年内再竣工600万套），我们预计将会看到房地产建设活动保持在高位运行，这将支撑大宗商品需求。另一方面，对高端、商品房市场的持续紧缩政策将抑制这个部门未来的新开工及销售面积。

　　8月工业生产同比增长13.5%，在季节性调整的基础上较7月略有反弹，这与房地产建设活动加快以及坚挺的出口相符。8月固定资产投资同比增速放缓至23%，可能也反映了土地交易价值增速的放缓。

　　8月货币及信贷数据描绘了一幅混合的画面。一方面，新增贷款达到5490亿元，高于瑞银及市场一致预期的5000亿元，贷款余额同比增长16.4%。在这个趋势下，2011年新增贷款总额有望超过7万亿元，同比增长在15%以上。我们对新增贷款相对于GDP的流量测算表明，信贷状况目前稳定在一个比2011年初更高的水平。但另一方面，广义货币M2增速进一步放缓，8月同比增长仅13.5%。

　　当然，我们会很快指出银行业表外信贷活动的进行以及企业的转贷行为已经令传统意义上最为重要的经济领先指标—银行贷款，变得不那么可靠。央行和银行监管部门近期试图增强对表外信贷活动的监督，而这有可能在M2增速有所回调的情况下，让未来几个月的实际流动性更为紧张。

　　随着发达经济体增长减速，我们预计出口将在未来几个月中显著下滑，或将对依然强劲的制造业投资产生负面影响。

　　不过，目前来看，我们认为持续强劲的房地产建设活动和内需，以及坚挺的出口并不支持宏观政策的迅速转向。如果出口大幅下滑，并且令工业生产和固定资产投资均受到拖累，那么我们认为政府将放松宏观政策。由于这种疲弱的情况最早可能反映在2011年10月或11月的宏观数据中，我们预计政策制定者的决策时机将在12月初中央经济工作会议召开之时。