并购案例媒体报道：
成都鹏博士电信传媒集团股份有限公司(鹏博士，600804)2012年11月6日公告，拟以不超过7.5亿元的价格收购长城宽带50%股权。此前，鹏博士和中信网络有限公司(以下简称“中信网络”)各自持有长城宽带一半的股份。
鹏博士2011年就已获得长城宽带50%股权。报告显示，长城宽带原有股东中信网络、长城科技、长城电脑和长城开发，分别持有其50%、40%、5%和5%的股权。2010年4月，后三家股东挂牌转让其合计持有的50%股权及全部债权，当时长城宽带大股东中信网络通过行使优先购买权以总价3.24亿元受让了上述股权及全部债权，而中信网络也由此100%控股长城宽带。2011年12月，鹏博士以10.84亿元的价格受让中信网络持有的长城宽带50%的股权及4.84亿元债权，其中50%的股权转让价格为6亿元。至此，鹏博士与中信网络各自持有长城宽带50%股权。
长城宽带目前接入网覆盖达到30余个大中城市，宽带覆盖用户近1692万户，在网用户超过319万户。鹏博士称，收购长城宽带后，个人宽带接入覆盖用户和在网用户都将大幅增加，巩固了公司作为国内民营企业第一家多业务的电信增值服务商地位。
长城宽带高负债也可能成为鹏博士一大负担。截至2012年8月31日，长城宽带总资产27.2亿元，总负债却达到了28.34亿元。
案例看点：复杂的并购，充满变数的并购价值
从并购金额来看，鹏博士收购长城宽带，这仅是一个中型的并购案；但综合来看，这一个非常复杂的并购案例。鹏博士收购长城宽带的复杂性体现在以下几方面：
业务的复杂性：
工信部2012年11月数据显示，我国的宽带家庭用户数量已经达到了1.66亿，2012年全国计划新增3500万宽带用户，实际完成4300万户。英国市场调查机构Digital TV Research预测2017年中国固定宽带家庭用户将达约2.5亿，将成为固定宽带家庭用户总量最多的国家。
看似蓬勃发展的市场，却是一个垄断竞争的市场：目前，中国60%的宽带接入用户、65%的内容资源、62%的国际出口带宽集中在中国电信，网间互联总流量中有83%流经中国电信网络；中国联通的宽带接入用户、内容资源大约是中国电信的一半，国际出口宽带占33%；其他运营商的市场占比不足10%。在骨干网层面，由于牌照限制，非基础电信运营上在业务有存在很大局限性。
据原信产部2007年12月1日起实施的《互联网交换中心网间结算办法》：电信、网通(现在为联通)、教育网之外的互联单位，在与电信、网通(联通)进行互联网骨干网网间互联时，要向电信和网通(联通)支付结算费用，也就是常说的 “买路钱”。有些二级运营商抱怨，有一半的收入度用来缴纳“买路钱”。不仅如此，互联互通收取的标准，两巨头拥有相当大的决定权，基础电信运营商可以通过制定远高于市场价格的结算标准，抬高竞争对手的带宽接入成本，从而遏制竞争对手的宽带业务发展，维持自身的垄断地位。
在和基础运营商竞争过程中，非基础运营商大多采用低价策略来拓展用户。一方面，非基础电信运营商需要支付基础运营商租赁费；另一方面，低价策略又让非基础电信运营商的业务毛利率降低，后续投入举步维艰。近年来，长城宽带业绩未有大的发展，和这一原因有很大的关系。
不仅如此，基础运营商有雄厚的资金实力进行设施更新换代。2012年，中国电信和中国联通在宽带市场的投资总和超过600亿元，这对包括鹏博士（长城宽带）、歌华宽带等在内的国内非基础运营商来说，是一个重大的挑战，无法跟上宽带升级的需求，只能抢食一些利基市场，在夹缝中生存。
综合上述资料，可以预见，鹏博士、长城宽带的业务受制于中国电信、中国联通，并非市场能力可以解决的。更大的危机，是客户数量增加，共享带宽对用户体验的影响。或者到那时候，客户将重新认识长城宽带宣称的“100M带宽”。为了降低这方面的业务风险，鹏博士希望通过奔腾一号网络打通地市历史自建的内容资源，使其全网共享；同时，通过引入互联网流量排名前50名的网站进入鹏博士的内网等手段提高内网流量，减少对互联互通的依赖。然而，这并不是解决问题的终极方法，无法根本上摆脱网络互联互通“掐脖子”的危机。
政策环境的复杂性：
我国的互联网互通成本很高，是发达国家的数倍，其根本原因是市场的垄断。
从工业和信息化部2012年6月27日发布《关于鼓励和引导民间资本进一步进入电信业的实施意见》，到2012年12月，国务院同意组建中国广播电视网络有限公司，政府的初衷是希望引入更多的竞争者，激活市场。但据行业专家估计，实际效果不会太理想。
另一方面，发改委提出调查电信、联通反垄断的事宜1年多，到目前来看没有具体结果。
在欧美很多国家，法律允许地方政府扮演地方运营商的角色，市政当局、公用事业局甚至是住房协会，都有投资本地的接入网络，这是为什么欧美国家的中小运营商业务发展获得市场份额比中国高的原因。政策环境决定了中国与国外中小电信运营商的市场份额并没有可比性。
可见，包括鹏博士/长城宽带这些二级运营商，面临的政策环境具有很大的复杂性。
并购过程的复杂性：
鹏博士收购长城宽带，一波三折。
2010年4月，鹏博士宣布竞购长城宽带50%的股权和转让方对长宽2.8亿元的债权，当时的转让方是发起人长城科技、长城电脑和长城开发，他们分别拥有长宽40%、5%和5%的股权，三方对应的挂牌价格为3亿元、1267万元和422万元。2010年7月26日，原股东中信网络突然出手，行使了优先购买权，鹏博士首次收购长城宽带落败。
然而，鹏博士并未放弃长城宽带。2011年11月17日，中信网络委托北京产权交易所发布长城宽带网络服务有限公司50%股权及4.8亿元债权交易公告。这次鹏博士如愿以偿地得到了长城宽带，但50%的股权对价6亿，比一年多之前的3.17亿翻了近一倍，再加上4.8亿的债权，鹏博士这次合计要付出逾10亿。购买这50%的股权，摆在鹏博士面前的决策是，需要进一步购买股权，取得控股权，否则，无法实现整合长城宽带的战略目的。
2012年4月21日，鹏博士发布重大资产重组预案，宣布截至2011年12月31日，长城宽带净资产为-1.2亿元，负债总额为30.1亿元，资产负债率104.14%。不到半年前高价买来的资产变成资不抵债。
资不抵债并未使得剩余50%的股权价格有所降低，为了得到剩余的50%股份，鹏博士支付了7.5亿的对价，比上一次购买的50%股权多付出1.5亿。与其说增加的对价是因为长城宽带业绩提升的结果，不如说是为了得到控股权，鹏博士不得不提升对价。
财务状况的复杂性：
长城宽带公司成立于2000年4月，注册资本为9亿元。公开资料显示，2011年度长城宽带资产总计289348.65万元，负资产总计301315.39万元，所有者权益-11966.74万元。截至2012年8月31日，长城宽带总资产27.2亿元，总负债却达到了28.34亿元。除此之外，长城宽带还有广州合作经营纠纷案、青岛租赁合同纠纷案、侵权系列纠纷案等十二个未决诉讼引发的或有负债。
更令投资者担忧的是，鹏博士自身的资金实力和投资建设的“烧钱”。为了收购长城宽带全部股权，鹏博士发行了短期融资券和公司债：2011 年8月31 日，公司2011 年第一期短期融资券发行总额为4 亿元，参考收益率7.9214%；2012 年3 月12 日，公司发行14 亿元5 年期公司债，参考利率7.5%；公司每年支付债券利息大概要1.366 亿元。而为了满足不断上升的客户需求，鹏博士还得每年花上大笔资金，进行网络投资建设，整个建设期的资金成本是非常大的。
鹏博士未来发展的关键变数
我们一直呼吁企业为了应对日益复杂的竞争局面、适应低增长的宏观经济环境，主动进行变革与创新。鹏博士近年来，一直致力于业务的转型：从安防、到网络传媒，再到电信增值服务，围绕“三网合一”，通过一些列的企业出售和并购，实现了业务转型。鹏博士可以说是资本市场上的“高手”，但最好的资本市场好手，也需要实业支撑业绩。鹏博士的业务转型要得到资本市场和管理层的认可，需要在企业的业务上有突出的表现。溢海投资顾问在分析电信行业驱动因素之后，选出了影响鹏博士未来发展和企业价值的四个关键变数：
中国电信市场的开放性：政府在电信市场的开放性和“三网融合”5-10年的目标是什么？这将对网络运营商的业务模式产生怎样的影响？我们预计，中国政府为了鼓励电信运营商投入巨资对网络升级改造，仍将设置一些市场“条件”保护现有的电信运营商。基于这样的一个认识，鹏博士不应寄希望于所谓的“固网运营商牌照”，而是聚焦于创新无限、充满活力的网络运营衍生市场。
新型电信生态系统构建的推动力：技术的发展推动业务模式创新，电信基础运营商不断提供开放性的接口平台，寻找业务创新的机会。在这过程中，基础网络运营商试图整合各种类型的增值服务商，形成一个共生性质的新型电信业务生态系统。新型电信业务生态系统构建的推动力来源于三个方面：（1）国外电信运营商的示范效应；（2）行业垂直应用的发展（如医疗系统大数据信息共享和远程医疗服务应用）；（3）新的APP业态不断出现。
鹏博士业务创新的可及性：鹏博士现有的业务还是处于低层次的价格竞争，与基础电信运营商之间是直接的竞争关系，而不是“竞合”关系，当这些基础网络运营商感觉到更大威胁来临时，可以轻易地设置技术障碍或进行降价促销应战。鹏博士应该定位于新型的“轻资产”网络增值服务商，侧重于内容服务和客户服务新体验的实现。这样做，既摆脱对基础网络的“无休止投入”，又可与基础电信运营商形成互补的业务体系。鹏博士的业务创新应聚焦于行业解决方案、全新的服务体验和新的收费模式上。
转型与创新组织环境的构建：定位于新型的“轻资产”网络增值服务商的鹏博士，其组织架构、核心竞争力、运作流程、企业文化等组织特征与现状相差甚远。鹏博士不仅要关注业务转型与创新，更要关注支撑业务转型与创新的组织环境构建，形成推动业务转型与创新的驱动力。