作者：詹向阳，研究员，经济学博士。享受国务院特殊津贴。现任中国工商银行金融研究总监，中国城市金融学会秘书长，中国金融学会副秘书长，中国工商银行博士后流动工作站博士后指导教师，《工商银行史》编委会副主编。兼任中国人民银行研究生部学位委员，对外经济贸易大学、上海交大、山东大学、东北财经大学客座教授。参与了工商银行30年发展规划和战略的编制与实施，是主要起草人和修改人之一。

　　一、当前我国经济面临通货紧缩

　　今年以来，我国物价指数持续创出新低，经济增速也不断下滑。2014年11月，我国居民消费价格指数（CPI）同比上涨1.4%，连续第6个月下滑，并创出2009年12月以来新低；工业品出厂价格指数（PPI）同比下降2.7%，创近一年半最大跌幅。值得注意的是，本轮PPI负增长持续时间已经长达33个月，时间之长为20年来之最，这在改革开放以来多轮经济周期中并不多见。物价指数的持续走低已经预示着经济进入通缩。与此同时，宏观经济形势非常严峻，至2014年三季度，GDP已连续10个季度在7.3%至7.9%之间窄幅波动，远远低于1978年至2011年9.9%的GDP平均增速；2014年前11月，固定资产投资同比增长15.8%，连续第14个月增速下滑，明显低于2004年至2011年26.3%的年均增速，反映出市场有效需求严重不足。

　　通货紧缩不只是价格下降、经济下行，还包括货币数量减少和货币流通速度下降。外汇占款一直以来是我国投放基础货币的主渠道，但是随着美国QE政策调整引发的全球货币金融周期拐点的到来，利用中美利差、人民币升值形成的套利空间显著收窄，再加上中国国际收支渐趋平衡，近年来外汇占款增速持续放缓。过去15年（1995年至2008年）我国外汇占款年均增速是30.76%，2012年、2013年分别仅增1.95%和10.74%。今年以来，随着汇改后央行退出外汇市场日常干预，外汇占款放缓态势更加明显，央行退出前1至3月的月均值为2516亿元，而退出后5至10月6个月的外汇占款累计仅增加231.3亿元。外汇占款的持续下降，大大改变了一直以来以外汇占款为主渠道的货币创造机制，导致基础货币投放不足。截至2014年三季度，我国基础货币增速连续4个季度个位数增长，个位数增长持续时间创该数据统计以来（2001年以来）之最。另一方面，当前我国的存款准备金率达到20%左右，从历史数据来看，明显处于高位，相应地，作为其倒数的货币乘数必然相对较低。这些都影响到了货币供应量。截至2014年11月，我国M2同比增长12.3%，连续第三个月增速下滑。在这样的背景下，出现融资难、融资贵问题也就不难理解了。融资难、融资贵问题其实是我国经济进入通缩的表现。

　　二、导致融资难、融资贵的重要原因

　　我个人认为，当前的融资难、融资贵问题有多种成因。其中之一，与对商业银行多重监管产生的叠加效应相关。

　　首先，严格的资本充足率监管约束，制约了商业银行的放贷能力。我们做一个简单测算：假设我国每年新增8.5万亿元贷款，按当前约12%的资本充足率估算，不考虑其他表内外风险资产增长，仅此一项需增加约1万亿元资本金，远远超出2013年商业银行3482亿元的实际融资额。按照前3年我国上市银行资本补充来源40%来自资本市场、60%来自商业银行推算,大致每年需从资本市场融资4000亿元，商业银行以自身盈利内源融资6000亿元。需从资本市场融入的资金是2013年所有非金融企业股票融资（2219亿元）的1.8倍。而从商业银行自身盈利能力看，银行负债成本上升、不良拨备增加等使其盈利增速下降，内源补充资本的难度越来越大。可见，当前资本充足率监管已对商业银行放贷能力形成了明显制约。

　　其次，当前存款准备金率过高，不仅加剧社会资金紧张的局面，也抬高了社会资金的融资成本。目前存款准备金率处于历史高点上。根据20%的准备金率，商业银行存款的五分之一要交给央行，只有五分之四的资金可以使用。准备金利率为1.62%，低于银行间市场2%以上的隔夜回购利率和3%的存款利率。这意味着，商业银行这五分之一的资金价格远低于成本，严重亏损，因此必然要求剩下五分之四的资金要用更高的价格使用出去进行补偿。前些年，商业银行存款的高速增长和稳定的高利差水平，使得存款准备金率的缴存成本容易消化。2013年以来，这样的条件已不复存在，商业银行受到利率市场化和互联网金融发展的双重挤压，存款尤其是储蓄存款增速下降，净利息收益率收窄。融资成本高企，必然导致资金价格上升。

　　再次，在银行体系存款增长乏力的情况下，存贷比也明显制约了商业银行的放贷能力。经济增速的放缓，使得居民、企业等各经济主体收入增速下降，直接影响存款源头。同时，利率市场化和金融脱媒，特别是储蓄存款理财化、对公存款同业化以及金融服务互联网化等，都正在深刻改变着银行存款业务的市场生态，不断增加银行获取存款的难度。以13家主要上市银行为例，其存款平均增速由2004年的20.4%降至2013年的9.8%，10年累计下降10.6个百分点，平均每年下降1个百分点。2014年前三季度，上市银行存款增速更是进一步降至7.2%，增存形势加速恶化。但与此同时，由于我国仍处于工业化、城镇化进程当中，贷款需求仍然较为旺盛，导致今年来存贷款增速出现背离。过去10年我国金融机构存款增速比贷款增速平均高1.75个百分点，但截至2014年11月末，我国金融机构各项存款余额同比增速仅为9.6%，较同期贷款增速低了3.8个百分点，创出改革开放以来历史新低。

　　上述分析表明，严苛的资本充足率、过高的存款准备金率，还有存贷比限制和存款日均等要求，产生了叠加效应，不仅影响了商业银行放贷的积极性，更限制了商业银行实际的放贷能力。从监管机构来讲，应该注意到这种实际调控结果与调控意图间的反向效用，并及时对相关政策进行调整。

　　三、纾解融资难、融资贵，需要把非银行金融体系纳入监管体系，也需要进一步推进利率市场化

　　当前我国社会融资成本高，主要表现在民间融资的高成本。市场上的民间借贷利率动辄达到百分之十几以上的高位，远远高于央行基准利率和体制内银行给出的贷款利率。正因为银行体系内外的巨大价差，推动资金游离于银行体系之外，追求高额的回报，这带来的一个直接结果就是体制内银行融资占社会资金的比重在不断下降。粗略估算，社会资金的近一半游离于银行之外，处于无监管状态；与之相伴的是社会平均融资成本的不断上升。民间借贷所以高息有三个原因：一是民间借贷市场信息严重不对称，借贷双方在资金定价方面存在很强的“逆向选择”倾向，以致将利率抬得过高；二是市场中资金量有限，远不能满足经济的需要，定价自然偏高；三是民间借贷市场游离于体制之外，缺乏相应的法律法规约束，加上监管缺位，导致交易成本过高，从而进一步推高资金价格。这些原因都和我国金融监管不到位、金融市场化程度不高有关。民间资本游离于监管之外，带来的不仅仅只是企业融资贵的问题，而且影响到国家对中小企业等领域进行资金倾斜的政策导向效果，更严重的，甚至可能导致民间借贷危机。因此，政府政策的监管重心应转向对民间借贷的治理，将其纳入监管体系，实现全口径监管。

　　与此同时，要进一步推行利率市场化，用市场的力量来解决中小企业资金的供求问题。而不是用行政命令商业银行以基准利率甚至低于基准利率的贷款给中小企业。这是因为，中小企业的风险相对更高，过低贷款价格无法覆盖相对高的风险，有违商业银行的贷款规则。建议加速推进利率市场化，通过市场供需来解决中小企业的融资贵问题，因为，市场是最有效率的资源配置方式。