近日，央行发布了《关于商业银行理财产品进入银行间债券市场有关事项的通知》，该通知明确了“理财产品应直接进行债券交易和结算”，并提出了银行理财产品在银行间债市备案、开户、托管、交易的多方面要求。我们认为，对于银行理财投资银行间债市行为的这些规定将有利于促进银行理财规范化运作，向真正的“基金化”产品转型。

　　丙类户规范势在必行

　　近年来，银行理财虽然实现了跨越式大发展，理财产品余额从2012年底的7.6万亿上升至去年底的10.6万亿，但是它的非规范运作却为人诟病，如丙类账户运作就是一个突出的问题。

　　2013年4月债市整顿之前，银行理财产品多是以丙类户形式进入银行间债券市场，而丙类户大多为非金融机构法人或部分不具备债券结算代理业务的金融机构，它与甲、乙类账户的区别在于成员不能通过中央债券综合业务系统联网交易，其自营结算及相关业务需委托一个甲类成员代为办理，这就使得丙类户具有交易的隐蔽性，交易的灵活性，监管的宽松性等，银行理财借用丙类户运作实现其自身投资目标也就有了更为灵活的空间。如商业银行理财产品一般以银行理财管理人的名义在债市开设交易结算的丙类户，由于不同的理财产品可能都需要通过同一个甲类户代理结算和交易，银行作为甲类户，自然也就有了腾挪这些账户之间交易的便利，典型的表现包括：银行自营账户为理财账户输送利益，如当银行新老理财产品续发对接时，如果赎回较大，资金不能及时“衔接”，自营户便充当了为银行理财户垫资的角色；自营账户与理财产品之间以及理财账户之间通过非公允的债市交易，调整熨平不同账户之间的收益。这也就保证了银行理财产品的安全兑付以及固定收益的许诺。

　　银行虽然通过丙类户账户运作实现了理财产品的刚性兑付，扩大了理财产品市场，但是却在宏观层面积累了越来越大的金融风险，这也使得管理层高度警惕。去年5月，中债登就以窗口指导的方式，要求一些商业银行停止银行的自营账户与理财账户，以及理财账户之间的债券交易结算，并要求银行间债券市场的代理结算人暂停了丙类户的开户。但是禁令并没有在制度层面解决银行理财账户之间的不规范操作。管理层也开始酝酿将银行理财户升级，即由丙类户变为乙类户，同时也拟对理财产品进入银行间债市设立门槛。这次，央行通知就是对于银行理财账户运作的全方面规范，它针对银行理财账户投资债市的多方面操作环节都提出了更为详尽的监管要求。

　　理财产品债券账户全方面得到规范

　　如首先，通知对于理财账户管理人、托管人提出了较高的要求，它们包括：理财产品的管理人须与自营投资管理业务在资产、人员、系统、制度等方面完全分离；每只理财产品与所投资资产要对应，理财账户要单独管理、建账和核算等，这些要求虽然仅是以往规定的重申，但考虑到理财账户管理人必须完善以上制度，才能向管理部门备案，并申请在银行间市场开立账户，这无疑也有了更强的约束性。

　　其次，通知在提出理财产品开户条件的同时，要求申请在银行间债券市场开立债券账户的理财产品应以单只理财产品的名义开户，这无疑明确了理财产品将直接进行债券交易的独立地位，今后理财账户之间的交易也将受到更为严格的监控。

　　当然，考虑到理财产品数量的繁多，都分别开户将会增大银行的负担及成本，通知也提出了便利的解决方案，即“理财产品由非本行的第三方托管人独立托管的，也可以理财产品系列或理财产品组合的名义开户”，这意味着若银行理财采用第三方托管的方式，理财开户也将会更加简便。而由于第三方托管方相对于银行自托管方，会更重视理财账户之间的规范运作及信息披露，这也一定程度上解决了目前自托管防火墙形同虚设，难以防范银行理财之间关联交易的困境。

　　此外，通知还对与理财产品的备案，理财产品管理人和托管人的行为操守都做出了详尽的监管规定，如通知要求备案材料必须向央行上海总部提交管理人和托管人内控制度等，央行对备案材料审核合格后，才向理财产品发放备案通知书，而之后管理人才可以凭此申请办理理财产品债券交易的开户手续。这意味着理财产品要在银监会和央行双重报备，管理部门对于银行理财的监管能力也将得到强化。

　　理财市场短期将受到影响

　　毫无疑问，该通知落实后，目前发展较快的理财市场也将受到一定冲击，银行自身的流动性管理也会受到影响。

　　如通知对于银行理财设置了规范准入的门槛，一部分理财规范不达标的商业银行不得不进行部门架构、人员安排以及制度建设方面的调整，过快发展的理财业务短期也将放缓；银行理财丙类账户取消后，自营与理财账户之间在债市禁止交易也将得到真正落实，银行理财产品也就难以获得本行其他账户的流动性支持，而这就迫使银行理财产品交易过程中将更重视流动性风险的管理，目前银行理财依靠资产与负债期限错配获得高收益的局面也将会有所改变，银行理财的收益率也将下降；银行理财实施第三方托管后，银行内部各类账户之间的资金关联交易也就没有了空间，银行理财产品的收益率的高低也将真正取决于管理人的市场投资能力，理财产品的收益率也将出现更多分化，银行理财产品按市场波动估值也就成为可能，而第三方托管还将使得银行以往在季度末利用自营与理财账户之间的资金运作来调节表内存款负债的功能丧失，银行资产负债及流动性风险管理的难度也将加大。

　　当然，该通知所期望达到的以上理论效果也会受到以下因素的限制，如通知仅对理财产品投资债市给予了具体规范，由于银行理财投资非标和同业存款等资产都不需要通过银行间账户进行交易，这就意味着这些资产的操作仍不受账户的限制，银行理财账户之间对于非标资产的操作也就难以避免关联交易和利益输送，理财产品独立核算的功能实现也将大打折扣，而由于非标资产没有市场化的价格，理财产品也难以类似基金一样的净值管理；在该政策框架下，银行仍有一定的腾挪空间，如银行可以通过相互之间托管以弱化第三方托管的监管功能，银行也可以通过跨行间自营账户和理财账户之前的相互交易，或者找一家第三方来过券，来实现之前的流动性管理及利益输送功能。

　　这都意味着为了真正实现理财产品独立的基金化运作，进一步的监管政策及配套措施的出台是必要的，如银监会将要出台的“9号文”，拟规范银行理财投资非标资产行为；银监会力推债券直接融资工具，以促使更多的非标资产转化为市场化的标准资产等。