危中寻机：资本市场助推民企转型升级
文/潘国尧（整理）
【编前】
尽管国内资本市场风险越来越大，尽管十三五规划明确将新四化推动实体经济发展作为基本国策。但这并不等于说，资本市场从此就无翻身之日。无论调谁任证券委主席，无论怎么去库存、去产能，但是真正要去杠杆，恐怕都得好好思量，要不，年初人民币贷款怎么会大幅增加且主要集中于企业中长期贷款呢？间接融资也好，直接融资也罢，如果真正到了去杠杆的那一天，实体经济大厦怕是撑不住的。
“中国制造2025”表面上看是一个推动工业发展的宏观战略，但是没有人敢说，制造业的整体向前推进可以忽略资本市场的作用。面对经济下行的压力，未来几年中，过冬依然是传统中小企业的首选战略，但是这并不等于说可以无所作为。优胜劣汰，胜者为王，越是在整体环境压力大增、传统制造业面临转型升级的艰难处境之时，越要把握好转瞬即逝的资本市场机会。
“新兴制造业的投资逻辑应该适时从需求增长切换到成本竞争力，新兴制造业从蓝海到红海的切换需要三到五年，最终也逃不过成本竞争的逻辑；政府提出的一些供给端的改革也是在引导一个需求，并最终以提高产能的有效性作为最终的宗旨。”这是中投证券董事会办公室主任、中投投资公司总经理黄镜新在2015年年底前举行的领军企业家年会上给与会企业家勾勒的一个比较清晰的投资策略。
俗话说，外行看热闹，内行看门道，手头有俩余钱的，投还是不投，怎么投？手头的实业资本左顾右盼的，往哪投？试图在低谷中奋起的企业家，急需资本的扶持，找谁去，怎么找？在一片喧嚣中，听听圈内高人的指点，或许会有所收获！
民企的现状我整理了一下，中小企业占出口企业的99%，中小企业中民营企业占94%，在整个企业群体里，中小企业实际上大部分都是民营企业。目前在国有经济和国有控股的经济之外，非公有制经济占GDP的65%，各种私营经济占40%左右。根据国家统计局的数据，2013年民营企业就业人数已经有1.25亿人。起到了主体作用。
民营企业面临融资难困局
民营企业的融资难问题一直是困扰中小企业发展的大问题。从民企融资渠道看，主要有两个，一个是内源融资，一个是外源融资。内源就是一些企业主以个人资产、企业成员筹资。外源主要是政策性贷款、银行等金融机构信贷融资、小额贷款等。内源融资规模是非常有限的，因为企业家的原始资本并不多，注册资本规模也比较小。从外源来看，直接融资的工具比较少，和整个资本市场发展不健全有关系。
间接融资发展不到位。进一步地剖析是四个方面原因：一个是政府的重视程度有待提高；二是金融机构的非国民待遇造成了事实上的歧视；三是多层次的资本市场还需丰富，运行效率还需提高；四是法律体系也需要进一步健全。目前在企业融资方面有一些变化，从政府的层面，新一届的政府希望大众创业，鼓励万众创新，在一些配套的政策上面也做了一些积极的改进。
资本市场是企业融资主渠道
从金融机构的角度来说，由于目前新三板挂牌的企业非常庞大，整个市场中一些银行贷款的结构也发生了一些变化，一些科技型的金融业务应运而生。同时，市场上一些PE、VC机构也是风起云涌。整个新三板的分层制度安排，以及注册制的推出，以及上海战略新兴板的推出，资本层面的工作也是在逐步地展开。还有税法合同中相关的约定会对企业融资有更好的安排。
资本市场作为企业融资的一个重要途径，虽然在整个市场的融资中占比绝对额不是特别大，这但是个比例是不断地提升的。从其他国家来看，资本市场和技术进步一直是推动企业发展的两轮驱动。
在这个过程中，我们可以看一下欧美国家的经验。欧洲以英国为首，在工业革命后长期称霸于全球，它最核心的竞争力也是源自于一流的科技研发。美国上个世纪80年代依托一些科技创新和资本的支持，现在有一大批像微软、苹果、脸谱、谷歌、亚马逊等科技公司出现。过去30年来，全球最重要的四大新兴产业，个人计算机、电信、互联网还有生物制药，都是整个资本市场发现后成长起来的。
具体到我们中国的市场，也有这样一个故事，根据我们前期的一个统计，目前中小板有286家企业，创业板有53家公司的主打产品线，主导产品或服务在国内市场甚至国际市场都排名前列。这些细分行业的公司，他们经营的绩效方面有一个数据，2014年营业收入平均增长7%，净利润平均增长18%，增速明显高于整个板块，在经济发展中起到了非常好的带头作用。其中一批行业龙头也慢慢成为整个市场的优质蓝筹企业。
完善资本市场体系建设
在领军企业中，目前有45家上市公司，有200多家新三板的挂牌企业，也有不少是属于行业的细分龙头。借力于资本市场，他们已经在这个行业中走到一个比较前列的位置。资本市场是支持中小企业、民营企业发展的平台，在这个平台上，中小企业更多的是一些科技创新型企业，这类型的企业它具有一些特点，比如发展的阶段比较早，不管从资金的规模还是业务的规模偏小，实力相对比较弱，抗风险能力相对比较差一点。自身经营上的不确定性也比较高，相应的风险也会偏大。这类企业依靠自身的积累实际上是非常难以满足资金的需求，外部的融资往往成为一个必由之路。
因为民企的这些特点，通过资本市场，包括我们目前说的股票、债权，以及风险投资，私募股权的投资基金，这一块提供了一整套融资方和资金方风险的公担，利益共享的一个机制，可以成为推动中小企业和科技创新企业的一个重要成长平台。我们可以看到，A股市场2015年11月IPO204家，发展规模较2014年增长近一倍，基本上每月以200家的速度在增长。我们再看看四板的情况，就是地方政府的股权交易中心，目前挂牌企业7882家，整个增长的速度还是非常快的。
在资本市场中，应该说我们现在最需要关注的就是多层次资本市场的体系建设问题，这个市场主要分四个层次。底层就是各地方的一些区域性股权交易市场，我们俗称四板。新三板就是第二层次，股份转让系统，这是我们说的新三板层面的，再往上就是创业板、中小板、主板。资本市场建设的宗旨是面对质量、规模、风险程度不同的企业，为满足多样化的资本市场要求而建立起来的多层次的产权交易市场。
主板市场和创业板市场大家都会比较熟悉，从主板市场来看，上交所有主板和正在筹建中的国际板，国际板的功能主要是为大中型的蓝筹股服务。深交所有主板和中小板。场外市场可以包括四大类，第一类就是一个非上市公司的股份转让系统，就是我们说的新三板，截止2015年11月26日，已经有4332家企业在新三板挂牌。同时各大证券公司自己也搭建了一些OTC的交易平台，企业也可以在上面挂牌融资。我们可以把目前市场上众筹的股权平台纳入进来，包括中证机构点的报价系统，以及天子汇的平台，构成了整个资本市场体系。
关注新三板市场变化
给大家介绍一下我们最新的资本市场的变动情况。根据此前肖钢主席讲话中暗示的信息，股票发行注册制预计会在2016年3月前推出。注册制的推出会对简化审批环节，对企业家未来的融资效率上、时效上会有极大的提高。同时，上交所、战略新兴板将于2016年上半年推出。战略新兴板已经跨越了前一阶段，具有一定规模的创业型企业，目前根据资料有200家企业在排队等候审核，一百家已经符合了挂牌标准。
2015年11月20日，中国证监会出台了一个《关于进一步推进全国中小企业股份转让系统发展的若干意见》，明确了新三板实施内部的分层和差异化管理，分为基础层和创新层，这是一个非常大的制度性的安排。
在新三板这个制度安排下，此前新三板一直是定位于服务创新型、创业型和成长型的中小微企业，通过设置一个三套的定型的标准，筛选出不同类型的公司，进入一个创新层。进入创新层有什么样的待遇呢？从目前的政策来看，以提高市场效率为核心的持续推进制度创新的企业，优先会进行一些融资制度和交易制度的创新试点。对于创新层的挂牌公司，会建立一次审批、分期实施的储价发行制度和告牌公司股东大会一次审议，董事会分期实施的授权发行机制。同时会加强一个资产的定价指导，限售管理，以及募集资金使用的管理。也将探索并购贷款和并购基金的可行性，具体可关注三个标准：
一个是净利润+净资产收益率+股东人数。最近两年的连续盈利，且平均的净利润不少于两千万元，最近两年平均净资产收益率不低于10%，最近三个月日均人数不少于200人。
二是营业收入复合增长率+营业收入+股本，最近两年营业收入连续增长。
三是最近三个月日均市值不少于6亿，最近一年的股东权益不少于5000万元，做市商的家数不少于6家，这都是一些硬指标。
中投证券值得信赖
中投证券是2005年9月28日在深圳注册的一家综合类资本证券公司，中央汇金是全资控股股东。在券商的分类监管、评审中一直荣获A类A级，我们连续两年获评A类双A级。我们投资的总资产是1016亿，净资产135亿，员工3600人。中央汇金公司是公司的全资股东，再往上是中投公司，中投公司全资持有中央汇金的百分之百的股权。中央汇金是根据国务院的授权，对国有企业进行股权投资并运行股东权利，资产总额是68万亿元，资产规模占了全国金融资产的50%。
中投证券作为一个全牌照的综合类的证券公司，它的业务条线包括四大类，18个板块。公司目前有158家证券营业部，有7家期货营业网点，8家分公司。公司主要分布在长三角、珠三角和环渤海地区，有香港公司、有业内公司等，业务架构非常齐全。我们还参股了陕西股权交易中心、青海股权交易中心。中证机构建立报价系统，另外两家参股的股权中心作为第二大股东，同时也派驻了总经理，这是整个业务架构情况。
债权这一块我们不仅可以做一些公司债、企业债，也参与一些中小企业的私募债的发行，比如基金公司、信托公司、私募基金、与银行的合作等。资产管理我们主要对客户的资产做一个增值的管理服务，包括一些权益类的、债权类，还包括一些量化套利、CDO、资产证券化等业务。
私募股权业务这一块，我们根据市场的一些变化，因为目前企业的融资实际上也是在向一些多渠道、多方式地拓展，包括通过互联网众筹的方式也在做一些融资。从我们证券公司的角度，我们希望把一些投资的标的向一些更远端的、上游的产业链进行延伸，我们希望通过私募的形式对非上市企业进行权益类投资、挂牌和权益类服务，为企业做一些中介类的工作。国际业务这一块，我们有一个香港金控，给客户做跨境的金融服务。
综合来看，公司非常有自己的特色，这个特色主要体现在六个方面：一个是我们是一家国家主权基金背景的独有券商，股东实力非常强大。第二是业务资质是全业务牌照的综合类的券商，业务体系非常完善。第三是网点布局方面有158家营业部，整个网点布局分布在26个省市自治区，及大中型城市。第四是IT技术方面也是非常先进的。第五是从风控管理来看，公司成立于2003年到2004年的券商综合治理阶段，也是在大的历史背景下产生的券商，一直把风险作为公司发展的一个根本。第六是财务状况好，我们是在收购原来南方证券优质类的证券类资产的基础上设立的，整个公司没有太大的历史包袱，整个资产质量非常优秀，公司从设立至今一直在连续盈利。
中投证券将重点服务领军企业
今天这么一个盛大的年会后，我们会跟人才中心和领军资本有一些战略性的合作安排，会对接一些资源，支持咱们企业的发展。我们先后支持了海普瑞、科力远、汇川科技等一大批中小企业发行上市，我们新三板挂牌企业近50家，做市股票数量为37只，中投瑞石公司和旗下的基金已经累计投资项目21个。
中投证券的投资公司开展一些股权投资管理、项目管理，参与地方政府的基础设施建设，还包括一些房地产的结构融资业务，与上市公司发起了生物医药产业的并购基金，我们也积极参与了湖北长江经济带发展基金的筹备工作。
从公司目前对整个中小企业、民营企业的服务来看，我们是有四大板块，可以涵盖企业从初创到成长，到成熟，到衰退的一个全生命周期。在企业的初创到成长阶段，我们会做一些股权投资，可以提供从创投到空投到PE、到IPO等服务，如果企业有挂牌上市的业务，我们投行业务会做一些保荐承销的工作。在企业的成熟阶段，我们后续还有一些固定收益发债的业务可以支持企业的发展。同时，在一些资产的证券化方面，我们也可以做一些紧密的合作。
对接的一些落地安排，我们初步有几个方面的设想，后续我们会根据机构之间的一些协商会陆续推进，这分成四个方面：第一我们会考虑共同发起一些产业的投资基金，一些私募股权的基金，还有一些行业的并购基金，来支持我们企业的发展，支持咱们领军企业的发展。第二我们会组织一个专门的投行团队，来对接领军企业的一些挂牌上市服务。第三我们会利用OTC系统和其他的平台向领军企业提供一些私募服务。第四我们会提供一些做市商服务。第五为领军企业提供股权交易市场，推荐挂牌和相关的增值服务。
中投证券的建言与建议
根据本次年会情况，我们整理了一些信息，在这里跟大家做一个分享。基于以十年为一个维度看整个宏观微观经济的运行状态，过去是一个投资的方式，现在是一个风险管理，未来是一个成本控制。基于2008年企业的投资，到2012、2013年整个投资到了一个顶点，到了2015、2016年会出现一个断崖式的下跌。希望政府做一个对冲。
关于企业风险由第一拨的盲目投资破产，向第二拨成本挤压关闭。第二拨特点是一个微观的分化，表现为成本的竞争力低、库存小的外围企业率先关门，涉及面会更广，不论前提你是否进行扩张过，所有的产业行业、个体都要受到冲击。这个过程中市场会做一个优胜劣汰的安排。成本是理解未来的一个关键的钥匙。三大成本冲击波：人力成本、厂房的租金、资金成本和环保成本。未来两到三年，成本是“一升一稳二降”，人力这块综合一些因素，更多是一种企稳的状态，资金和厂房的租金需求在降低，整个微观经济不利的因素，这两个方面是在下降的。制造业未来要达到一个成本的新平衡，届时格局演变可望为宏观向好。
在整个产能过剩、成本升高的形势面前，企业家如何突围呢？我们有四个方面的观点跟大家分享：未来三年传统中小企业更适合做一个战略性收缩，行业的大势就是优胜劣汰、行业集中、胜者为王；幸存的传统制造业有没有批量投资的机会呢？这两三年是比较关键的阶段，比较好的机会可能会在三年之后出现；新兴制造业的投资逻辑应该适时从需求增长切换到成本竞争力，新兴制造业从蓝海到红海的切换需要三到五年，最终也逃不过成本竞争的逻辑；政府提出的一些供给端的改革也是在引导一个需求，并最终以提高产能的有效性作为最终的宗旨。
如何在危中寻机呢？我们有三个想法跟大家做一个交流：
第一，企业家要放弃固步自封的心态，抱团取暖，充分利用国家大力建设多层次资本市场的战略机遇，利用资本市场的各类定价、交易机制，积极参与到行业整合的历史潮流中。从TMT的行业，从BAT公司在市场上近期的整合来看，这一块实际上行业的老大老二都合在一起了，老三老四现在基本上没有后续的市场，慢慢会消退。
第二，作为一个企业家，未来只有两条路，要么并购别人，要么被别人并购。只有并购才能有效提高行业集中度，淘汰低效能的产能，降低运营的成本，提高研发投入，避免恶性竞争。
第三，随着国家各项改革红利的落地，企业税负不断降低，资金成本的实质性下降，很多红利会逐渐释放。在这四个有利的因素下，中小企业民营经济会逐渐释放出一个强大的生命力。
去产能化是当前经济运行中最紧迫的任务，反映到微观方面，就是企业的经营非常困难，相对来说，融资渠道狭窄，资金的获取非常地不容易。从成本来看，环保压力非常大。所以在这个过程中会有大量地兼并的过程，活下来的企业才会有新的资金安排，才会有定价权，才会有不断投入到未来的研发中去，为企业谋求一个更大的发展。
从传统企业的更新换代来看，也是通过供给端引导消费端，对供给进行升级，既有国内消费的升级，也有国际产业替代的概念。随着政府管制的放松，加上互联网技术的应用，管必然会带来一些创业和创新的机会。（演讲者黄镜新为中投证券董事会办公室主任、中投投资有限公司总经理，本文根据黄镜新在2015-2015领军企业家年会资本论坛上的演讲速录整理）