美国经济：不干脆的复苏
“芳林新叶催旧叶，流水前波让后波”，历史车轮的滚动和经济周期的轮转有如潮起潮落般流畅自然，虽然别有用心的阴谋论者和不知所措的宿命论者还在喋喋不休于美国经济的陨落或是美国时代的终结，但如期而至的写实数据却轻而易举地化解了不必要的过度悲观和莫须有的市场恐慌。就像80年前同样的激情岁月中巴鲁克所说的那样：“2＋2永远等于4，没有不劳而获的方法，也没有迈不过的经济低谷”，2009年7月31日，最新的第二季度美国经济核心数据一目了然地显示，最黑暗的时刻已然过去，周期轮转的力量正在投射复苏的丝丝曙光。
丝丝曙光足以让人心怀激荡，融合历史看新叶，数据之美显露如斯：其一，核心增长数据大幅提振，衰退深化的趋势得以终结，2009年第二季度的美国实际GDP季环比增长年率初值为－1％，远低于调整后此前三个季度连续的－2.7％、－5.4％和－6.4％。其二，核心增长数据大幅好于此前预期，美国经济弹性出人意料，数据放出前BLOOMBERG的预期中值仅为－1.5％。其三，内需恢复较为有力，美国经济自我修复能力较强，2009年第二季度国民购买总值季环比增长年率为－2.3％，较前一季度的－8.6％大幅回升。其四，固定投资萎缩大幅放缓，金融条件转好的影响初步显现，2009年第二季度，美国实际固定投资收缩13.5％，明显好于上一季度的收缩39％，固定投资对经济增长的贡献也由此从上一季度的－6.62%回升至－1.82％。其五，去库存化的负面影响趋向减弱，2009年第二季度实际企业库存进一步下降，对经济增长造成了0.83个百分点的损失，弱于上一季度造成的2.63个百分点的损失，而且从有统计记录的历史看，库存变化连续拖累经济增长的最长时限为四个季度，由此可见本轮去库存化已然接近尾声，后续再库存周期的滞后到来将有望做出经济增长正贡献。其六，长期中贡献有限的贸易在非常时期对经济增长形成了有力支撑，2009年第一季度和第二季度贸易的增长贡献分别为2.64和1.38个百分点，而自1947年有统计数据以来，总共249个季度中贸易对增长却是平均造成了0.0915个百分点的损失。其七，公共支出对经济增长的支撑作用进一步显现，2009年第二季度，实际政府采购增长10.9％，较上一季度的收缩4.3％大幅转强，表明奥巴马政府的财政救助政策开始显露出明显的政策刺激效应。
丝丝曙光中的数据之美令人心生慰籍，美国经济下半年数据走强并重回复苏更加指日可待，一段最为惊心动魄的衰退即将告一段落。如果言尽于此，像大部分市场主体一样为美国经济超预期走强而弹冠相庆，那么毫无疑问的是，我们又将在“知其一而不知其二，知其末不知其本，详于此而略于彼”的片面解读中滑向非理性的盲目乐观。所谓“黄金无足色，白璧有微瑕”，深入考量细节信息，美国经济的复苏并不干脆，一系列潜藏于数据之美中的风险之恶更加值得深入洞悉，毕竟，“知美之恶，知恶之美，然后能知美恶”，探寻复苏中不易察觉的风险，方可在渐进复苏的大趋势下和数据走强的短期变化中兼顾中长期美国经济发展的点点滴滴。
点点滴滴的风险同样足以让人高度警惕，融合历史看数据，数据之恶显露如此：其一，时间序列上大幅调整后，数据显示金融危机的实际冲击超出此前市场感知，对金融危机的中长期影响也需要随之谨慎调整。虽然自危机爆发并升级以来，市场一直将其定位为百年难遇的金融危机，但美国实际经济数据的表现却始终没有显露出“大萧条以来最差”的特征，而此次新数据放出和旧数据调整将2007年危机爆发以来美国经济的整体状况大幅下调：截至2009年第二季度，美国实际GDP季环比增长年率连续四个季度负增长，自1947年有数据统计以来尚属首次；季度GDP收缩幅度之和为15.5个百分点，也已经超过1957－1958年衰退历史最高的14.5个百分点；国内购买总值更是自2007年第四季度以来连续七个季度收缩，而在此之前的60年里，该指标最多只是连续三个季度收缩，而且也只出现过一次；美国经济分析局修正的数据则显示，从2007年第四季度至2008年第四季度，美国GDP折年率下降了1.9％，大大高于此前0.8％的估算初值。由此可见，市场此前根据修正前的数据感知的美国经济状况要好于修正后的实际水平，金融危机对实体经济的真实影响一直被低估了，而这种低估可能也延续至对中长期复苏的判断，因此，从数据调整前后的对比看，美国经济对金融危机的抵抗力要小于此前感知，中长期复苏的强弱程度也不容乐观。
其二，预期超调的反复出现可能导致经济复苏缺乏持续支撑。此次数据大调整的一个重要的潜在影响是改变了危机影响的时序结构，并反映出市场预期超调的特殊现象。根据修正后的数据，2008年第二季度美国实际GDP季环比增长年率为1.5％，大幅弱于修正前的2.8％，而当时正值次贷危机爆发后美国经济第一次显露出复苏迹象，事实表明，高估的经济增长数据让市场不合时宜地上调了预期，最终导致未能有效防范2008年9月的危机升级，迅速从过度乐观转向过度悲观，进而引发恐慌性的信贷紧缩。值得关注的是，根据修正后的数据，危机谷底从2008年第四季度转变为2009年第一季度，修正前这两个季度的美国实际GDP季环比增长年率为－6.3%和－5.5％，修正后则为－5.4％和-6.4%，谷底的后移以及第二季度增长率下调本身表明2009年3月末市场预期的上调可能过早和过大，这意味着第二季度以来预期超调给经济增长输送了额外的动力，而信心根据修正后数据的再调整可能将削弱增长动力。实际上，第二季度预期超调的现象已经体现在消费者信心的最新变化中，2009年6月密执安大学消费者信心指数为73.2点，较3月的63.3点上升了15.64％，而超调再调整的需要已经使7月该指标下降至70.5点。此外，更进一步看，第二季度－1％的数据之所以好于预期的－1.5％，很大程度上也是由于前期值下调产生了技术性影响，不仅好于预期本身有一些折扣，而且未来的数据修正也可能将下调这一数值，因此，市场预期超调可能还会出现，并让下半年的经济复苏缺乏务实的基础。
其三，消费主引擎的表现差强人意。2009年第二季度，美国实际消费萎缩1.2％，而此前一个季度一度增长了0.6％，1947年以来的249个季度则平均增长3.48％，此前三个季度－3.5％、－3.1％到0.6％的持续改善趋势也被扭转；消费萎缩对经济增长造成0.88个百分点的拖累，而上一季度消费则有0.44个百分点的贡献。细节数据同样令人担忧，耐用品消费从上一季度增长3.9％转变为萎缩7.1％，汽车及零部件、家具及家居设备和其他耐用品消费均有所收缩；非耐用品消费则从上一季度增长1.9％转变为萎缩2.5％，服装、汽油等能源和其他非耐用品消费均有所收缩，唯一增长的却是食品消费，而作为吉芬商品的食品，其消费上升反而可能对应着整体财富水平的下降。2009年第一季度和第二季度消费增长及其贡献的截然不同表明消费模式转变的抑制作用已经暂时超过可支配收入增加和消费者信心增强的刺激作用，这意味着只要美国储蓄率从5月6.9％的历史高位持续上升，减税政策和信心提振将难以保障消费主引擎的恢复运转。如果下半年出现“无消费的复苏”，那么不仅复苏本身将十分乏力，未来经济二次探底的可能性也随之加大。
其四，投资收缩幅度下降并不意味着房市根本改善。美国实际投资由实际固定投资和库存变化两部分组成，实际固定投资则由实际非住宅投资，即实际建筑投资和实际设备投资，和实际住宅投资构成。2009年第二季度，实际投资收缩20.4％，较上一季度的收缩50.5％大幅改善，对经济增长的拖累也从上一季度的8.98个百分点降为2.64个百分点，在增长贡献累计6.34个百分点的改善中，1.54个百分点来自库存贡献变化，3.8个百分点来自固定投资贡献变化，而后者则源自了3.35个百分点的非住宅投资贡献变化和0.45个百分点的住宅投资贡献变化。也就是说，住宅投资对实际投资整体改善的贡献仅为7.1％，投资改善更大程度上受益于第二季度的信贷紧缩缓解，而非房市的回暖。与此相对应的，2009年第二季度美国实际住宅投资下降29.3％，延续了前两个季度下降22.8％和33.2％的势头，自2006年以来连续14个季度收缩，而1947年以来最长的连续收缩期仅为11个季度。这进一步表明2009年第二季度出现的美国现房销售和旧房销售连续3个月环比增长，建筑开工连续2个月环比增长的现象仅仅反映了美国房市正进入寻底、触底并筑底的一个较长过程，并不意味着美国房市的反弹和复苏，根据高盛的研究，美国房市将陷入“L”型停滞，这一过程中房市对投资和增长的薄弱贡献都难以支撑强劲的复苏。
其五，贸易贡献伴随着“去全球化”的不利演化。2009年第二季度，贸易对经济增长贡献了1.38个百分点，其中出口造成了0.76个百分点的细微损失，进口造成了2.14个百分点的贡献。值得注意的是，贸易对经济增长的贡献源自贸易总值的下降，出口的下降幅度低于进口的下降幅度产生了结构缺口。2009年第二季度，美国出口下降了7％，进口下降了15.1％，下降幅度较第一季度的29.9％和36.4％均有所减小，而第一季度贸易对增长的贡献却为2.64个百分点，高于第二季度。由此可见，贸易的不对称收缩，即出口收缩小于进口收缩，造就了贸易的增长贡献，而贸易整体收缩幅度越大经济增长贡献也越大。这个危险的结构表明“去全球化”符合美国的短期利益，美国可以借助美元贬值减小出口的下降幅度，加大进口的下降幅度，进而实现结构优化并提高贸易的增长贡献，这为美国贸易保护主义抬头和弱势美元政策埋下了伏笔。而对于全球经济和美国经济中长期复苏而言，去全球化和美元持续贬值的收益都难以抵补全球复苏放缓和国际货币体系混乱带来的长期成本。
其六，公共开支结构风险较大。2009年第二季度，美国政府公共开支为增长贡献了1.12个百分点，从整体看，高于1947年以来249个季度平均0.6个百分点的平均贡献，赤字压力过大的中长期风险进一步显现。更容易被市场忽视的是，结构风险同样较大：一方面，2009年第二季度联邦政府和州政府公共支出分别做出了0.82和0.3个百分点的增长贡献，而1947年以来两者的平均贡献为0.26和0.34个百分点，这意味着联邦政府已然透支，而州政府却施力不足，美国财政部的赤字增长理念并没有得到地方的认同，未来公共支出可能难以持续大幅增长；另一方面，2009年第二季度0.82个百分点的联邦政府支出的增长贡献中，有0.67个百分点来自国防支出贡献，0.15个百分点来自非国防支出贡献，与此相对应，实际国防采购从上一季度的收缩5.1％转变为增长13.3％，在世界和平稳定诉求增强的大背景下，国防支出的大幅上升可能难以长期持续，进而难以对增长形成长期支撑。
其七，通胀预期转变为实际通胀的可能性有所加大。虽然实证研究表明产出缺口和生产力水平对实际通胀的影响相对较大，但从最新的核心季度数据看，近期的通胀预期已经给物价水平造成了实际的上行压力。2009年6月，美国CPI同比增幅依旧为－1.4％，为1950年1月以来的最低值，PPI同比增幅则为－4.6％，静态看依旧处于实际通缩的状况。但从动态演进看，预期上行对实际通胀上行的压力不断增大，导致2009年4至6月，CPI环比增幅呈现出从0％、0.1%到0.7％加速上升的趋势，PPI环比增幅则从4月和5月的0.3％和0.2％跃升至6月的1.8％，最新的核心季度数据则显示，第二季度核心消费价格指数季环比年率增长2％，高于前一季度的1.1％。此外，由于金融危机的中长期影响已经超过修正前数据所显示的水平，因此美国经济潜在的增长自然率可能将有所下滑，这将缩小既有的产出缺口，导致产出缺口对通胀的反向抑制力有所削弱。虽然整体来看恶性通胀的可能性还是微乎其微，但未来通胀压力持续加大的可能性有所提高，“滞涨”的小概率危险依旧不能排除。
其八，历史教训不容遗忘。从大萧条历程以及整个美国经济历史来看，2009年第二季度经济数据的整体向好和股票市场的强力反弹并不必然跟随着短期的强劲复苏和中长期的平稳发展。在大萧条过程中，美国股市曾有过四次超过20％的反弹，因此2009年第二季度以来股市反弹能否通过融资渠道改善刺激经济有力复苏还尚存较大变数。此外，大萧条过程中还两度出现短期经济数据大幅反弹的迹象，特别是1932年下半年的反弹更让市场产生了复苏将至的幻觉，结果突然的趋势恶化让市场措手不及，最终使得1932年美国实际GDP收缩13％，成为大萧条期间最惨淡的年份。而且，在大萧条结束之后的1933－1937年间，美国经济复苏看上去强劲有力，但实际上却饱含风险，最重要特征是失业率持续上升且美元贬值导致通货膨胀发生，“低就业、高通胀的复苏”最终导致周期的再度逆转，1938至1939年美国经济又一次陷入衰退。从现下的情况看，2009年第二季度核心数据放出后，可预期的美国经济未来走势兼具三大危险特征，即失业率直奔10％，股市飙升已达40％，美元贬值加大通胀压力，如果美国政府忘记历史的教训，过快且无序地退出超常规政策，并没有有效跟进促进中期增长和长期结构调整的后续政策，那么美国经济中长期二次探底的风险将加大，可能体现为美国经济在几个季度的弱势反弹后于中期陷入增长停滞，或是在几年之后的弱势复苏后于长期迅速进入新的衰退周期。
总之，2009年第二季度的核心数据整体上显现出复苏将至的趋势特征，但不容忽视的是，分析现实，此番数据走强主要归功于去全球化和美元贬值带来的贸易贡献、信贷紧缩初步缓解带来的非住宅固定投资贡献、去库存化周期将变带来的库存变化贡献和国防购买增长的公共支出贡献；展望未来，增长乏力的消费主引擎、积弱不振的房地产市场、鼠目寸光的去全球化、潜在加大的实际通胀压力、节节攀升的失业率水平和习惯性超调的过度乐观预期构成了未来美国经济二次探底的潜在风险；结合历史，每一个看似与众不同的危机时段总有与之可比的历史样本，甚至不只一个，如果忘记历史的教训，忽视潜藏的风险，不在政策“有进有退”之中夯实复苏的基础，那么历史有可能会再度重现，只不过谁也不知道重现的又是哪一段令人欲说还休的历史。
这，就是历史的力量，只要彻底忘记，它就会用“Yesterday once more”的方式让人重新记起。