作者：经典投资
报告前言
在当前市场充斥着与市场利益悠关各方的恐慌与疑虑时，对中国进行有效的战略投资与价值投资的契机可能刚刚降临。
我无疑是个价值投资者，并期望通过战略投资中国分享中国社会全面发展的丰硕成果，但价值投资从来不只是技术与个人修为的问题。这一肇始于格雷罕姆进一步被巴非特发扬光大的价值投资体系之所以能够在今日熠熠生辉，与其生活的大时代是分不开的。从十九世纪九十年代，道琼斯指数从最低的28点48已经涨到今天的13000多点，价值投资理论的形成、完善与发展正是处于这期间的二十世纪二十年代及之后这段时间。在这段期间，美国金融经济世界主导性影响日益上升，纽约证券交易所日益成为全球资本市场的风向标，而二十世纪七十年代布雷顿森林体系瓦解导致美元成为世界货币无疑进一步强化了美国证券市场的领导性地位。从这个角度来讲，诚如巴非特自己所言：我是幸运的，因为我生在美国这样一个国家。因此，就我的观点来看，价值投资理论与方法的运用是有条件的，并非每一个人都有巴非特所言的这种幸运。如果一个人生活在阿富汗或者伊拉克，那么，价值投资永远只能是个不可实现的梦想。
今天，我们可能也是幸运的。全球冷战时代结束，世界进入以“和平”和“发展”为主题的多极动态均衡时代，世界各国联系从广度和深度上日益增强。我们身处一个日益强大的最大发展中国家，并且这个国家的政府与民众都认为证券市场的日益发展壮大是大国博弈的重要基础。我们可能是幸运的还因为，作为一个投资者，如果我们坚持价值投资之道，我们不必要自己从头摸索，因为价值投资的方法已经被证明是有效的，并且我们身处其中的证券市场的架构完善与制度建设正在为价值投资提供一个日益成熟的、前所未有的市场环境。
如果我们期望投资获得预期回报，目前还有如下两个根本的问题：
l 您是否愿意选择价值投资的方法？
l 我国证券市场运行的长期趋势如何？
第一个问题是您选择的问题，当然您未必一定要选择价值投资的方法，而长期获利是最关键的；第二个问题，即中国证券市场的中长期趋势问题，这正是本文要着重讨论的。如果我们看不清市场的中长期趋势，如果我国证券市场的远景不能为长期投资提供符合预期的回报，价值投资的信念是不可能滋生的，市场的布朗运动将不可避免。
系列报告之一—对上证指数长期运行趋势的解读
在此依据波浪理论对上证指数所进行的分析只是对中国证券市场发展大趋势的一种探求，因为我们期望投资的预期是稳定的。我认为，只有在长期的大趋势下来把握我们的投资才有实质意义。一个长期稳定运行的大趋势不仅有利于坚持价值投资的理念，而在投资策略上更可以带来实际的效果。譬如，当市场极度恐慌时，往往是我们采取积极行动的时候，而这种行动无疑将极为有益于我们谋取长期稳定的回报。
一、关于波浪理论的三言两语
因为种种原因，事物的联系在近现代显然已经强化了许多。一个有效而又滑稽的例证是，现在，远在太平洋彼岸的格林斯番的一句话都可以迅速对远在万里之外且尚并不开放的中国证券市场的走势产生一定影响。不断强化的联系必然导致影响事物变化趋势的因素越来越多，其结果是对事物趋势的把握越来越困难。后来，当人们意识到，在许多至关重要的趋势问题上，影响趋势变化的不仅是众多的理性因素，而且还包括人的情绪与认知等难于预测的非理性因素时，人们开始对于一些事物的认识在观念上倾向于不可知论，而在证券市场这个范畴则进入了随机漫步理论盛行的时代。
尽管如此，在趋势大师们看来，波浪理论仍然是至今为止把握趋势最有效的理论工具，尤其是对中长期趋势的分析而言。虽然，对于波浪理论本身我无法作做正确的评说，但是大家都知道的是，至今为止波浪理论无法被证伪。这可能是因为该理论凝结着人类基于对大自然认识的普遍智慧，或者，该理论只是尚未被证伪的玄学？波浪理论疑似玄学的原因就在于很多大师依据波浪理论对同一趋势分析的结论是不一致的。
但根据多年的观察和分析，有一点是明确的。相较于对中短期趋势、简单事物趋势的分析，波浪理论对于人们情绪和认知等因素介入的中长期大趋势的分析得到的结论相对可靠。譬如，在运用波浪理论时，分析上证指数运行趋势得到的结论比分析期铜变动趋势所得到的结论可靠，而分析期铜十年的波动趋势比五年的波动趋势相对更为可靠。因此，波浪理论不是一个需要经常使用的工具。
通过运用波浪理论对上证指数运行趋势进行分析，一个令人惊讶的事实是，上证指数似乎确实在进入一个标准的艾略特波动周期。虽然我们可能很难接受下文分析的结论，但这并不能改变上证指数运行的中长期趋势。在此，我给各位投资者的建议是：在未来的十年二十年甚至更长的时期，我们与其对市场趋势采取怀疑的态度，倒不如牢牢记住，“市场是深不可测的”。如果这个判断能够得到认同，那么，我们的投资策略将发生革命性的变化，我们可能成为长期趋势下卓有成效的价值投资者。
二．市场波动起点的假定
对上证指数波动起点的两种假定
1．以
以上证指数发布的第一天（即上证所正式开市第一天的开盘指数）作为起点。
2．以
将市场波动的起点定为998点的主要依据：
l 过去的市场是个扭曲的市场，上证指数是没有参考意义的；
l 股权分置改革的酝酿与启动，证券市场筹资与定价两大基本功能进一步强化；
l 证券市场走出试验阶段，并开始纳入国民经济发展中长期规划。
在此，首先对上证指数两个不同的起点都依据波浪理论分别进行分析。
三．过去的波动
考虑到两个不同的起点，对上证指数过往波动周期有关主要数据统计如下：
起点一：
1．上证指数
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波浪类别 |
A |
B |
C |
D |
E |
|
起止指数 |
96/2218 |
2220/1060 |
1059/4109 |
? |
? |
|
绝对波幅 |
2122 |
1160 |
3050 |
|
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|
相对波幅 |
2210% |
52% |
288％ |
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起止时间 |
1990/12～2001/6 |
2001/7～2005/5 |
2005/6～? |
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|
|
月数 |
127 |
47 |
25 |
|
|
注：①任一波浪起点指数为开盘价，终止指数为收盘价。
②C浪数据为截至07年6月22日数据，并非C浪最终数据，标为红色（下同）。
2．深成指
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波浪类别 |
A |
B |
C |
D |
E |
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起止指数 |
418/4717 |
4720/2662 |
2667/13726 |
|
|
|
绝对波幅 |
4299 |
2058 |
11059 |
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相对波幅 |
1028% |
44% |
415% |
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起止时间 |
1991/10～2001/6 |
2001/7～2005/5 |
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月数 |
117 |
47 |
25 |
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深成指A浪的e浪是失败的上升浪形态
起点二（上证指数）：
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波浪类别 |
A |
B |
C |
D |
E |
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起止指数 |
998/1730 |
幅度少、周期短的修正浪 |
1561/2998 |
幅度少、周期短的修正浪 |
2658/4208 |
|
绝对波幅 |
795 |
1437 |
1550 |
||
|
相对波幅 |
73% |
92% |
58% |
||
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运行周数 |
54 |
24 |
15 |
四．上证指数波浪分析正确的起点
1．起点一抑或起点二？
有市场人士认为上证指数应按998点为起点进行波浪分析，其原因如前“市场波动起点假定”所述。以起点一还是起点二作为上证指数波浪分析的起点虽是一个“仁者见仁，智者见智”的问题，但以不同的起点来对上证指数进行波浪分析得到的结论相去甚远。
假定以998点作为原始起点对上证指数进行波浪分析，那么，从05年6月至今的上证指数所运行的是A浪。在该A浪中，首先是次级形态的a、b、c、d、e浪的形态较为明显；其次，b、d浪都是强势整理的波浪形态；第三，a、c、d浪运行的实际情况也符合波浪理论对上升浪特性的要求，c浪幅度大于a浪。但考虑到整个A级浪所属的更高一个几次的波动周期，那么，如此强劲且运行周期不过93周的A浪似乎更像一个主升浪，即该A浪可能是一个更大波动周期的C浪的一部分。
笔者的判断是，始于998点至今的上升浪应该是一个更高级别主升浪的a浪循环，因为A浪通常都不是这样强劲的。
基于这种认识，下面只按起点一对上证指数未来趋势进行预测。
2．对起点一A浪与B浪运行过程的简要回顾
从上证指数与深成指A浪与B浪可以看出中国经济改革开放的艰难历程。我们的证券市场经历了一个较长时期的尝试试验过程，市场运行A浪与B浪时，证券市场只能说是一个边缘市场，总体来说对我国经济发展的影响是不大的。
在这历时十五、六年的A浪与B浪运行过程中，从需求方面来看，市场投资者主导性力量经历了个人大户、非基金机构大户、基金三个阶段，并且基金成为市场重要的投资力量是新世纪的事件；从供求方面来看，影响最深刻的是僵化的审核制，审核制导致了市场供给的严重扭曲。以非机构为主导的市场需求结构与审核制而导致的严重供给扭曲的共振，导致了市场基本功能的丧失，市场呈现出大起大落、过度投机的特征。
A浪运行的早期，由于市场规模少，供给不足，与其说个人大户主导的市场是种趋势运动，不如说是是种莫名其妙的青春期躁动。后来，随着市场规模的不断扩大，市场需求结构由个人大户主导向非基金机构大户主导的转化，市场运行开始进入一种正常的波动状态。而深成指在运行A浪的e浪时出现了失败形态。
随后，上证指数摸高2245点后开始了长达四年的B浪修正。最能反映B浪恐慌与绝望的情绪的是B浪运行后期盛行的“市场推倒重来”的观点。B浪总是这样绝望，总是这样让人看不到头。君不见，时下可能正在运行的C大浪中的b浪时，市场人士马上又一改往昔的乐观，甚至有人开始深谋远虑地看到2000点了，有的机构开始在担心市场将不可避免地衰竭了。
虽然市场的运行常常是不可逆料的，但既然市场所赖以存在的实体经济在不断向好，市场运行的大趋势就不可能逆转。一时的供需可能失衡，政策也可能对市场运行趋势产生短期影响，但过于恐慌是大可不必的。
五．未来上证指数运行趋势分析
1．上证指数已经完成由ABCDE组成的大循环中的A与B浪，从2005年6月998点开始进入C浪运行。有关A、B浪运行的情况见上文“过去的波动”之“起点一上证指数”。
2．根据波浪理论，C浪作为注升浪，即使有可能出现运行幅度少于E浪的情况（不经常地，有时E浪可能出现延升浪），但E浪至少具有不少于A浪的幅度。
3．至今，C浪运行的幅度为288％（按月线计算）。而在该大循环中的A浪运行幅度为2210％，因此，在该大循环中，C浪尚远未结束，C浪运行的最少位置将在22000点以上。而整个上升大循环运行完余下来的C、D、E浪预计至少将在40000点以上。早不久，趋势大师索罗斯预测中国股市将攀越50000点，可能依据的就是这个分析思路吧。
4．回到眼前，上证指数自998点至07年5月大概只是完成了这个大循环中C浪的a浪而已，正在开始的是C浪中的次级b浪调整。
从修正幅度来看，一般来说，C浪中的次级b浪修正幅度少于A浪中的b浪修正幅度。从运行周期来看，正在开始的是C浪中的次级b浪修正，其运行周期即使为C浪中的次级a上升浪的三分之一，那也意味着正在开始的调整周期将不少于八个月，即正在进行的调整至少持续到2008年1月份。
无疑，我们无法准确预测市场修正的幅度和次级浪的运行周期。一个或许能够给出的预测是：如果市场修正的力度超出预期，那可能意味着市场修正周期将有可能比预期短；而如果市场修正的幅度比预期少，那可能意味着一个超出预期的市场修正周期。另一个可以肯定给出的判断是，任何级次B浪的完成都是始于绝望，所以当市场还常有希望之光时，市场必定还没有走出修正周期。
六．持续繁荣的中国经济与深不可测的证券市场
缅怀中国近两百年的社会经济发展历史，也许给了我们信心的只是这最近的不到三十年。在这短短的三十年中，中国已经从一个封闭、落后的发展中国家逐步发展成为今天具有全球影响的政治、经济、军事和文化大国，虽然还远不是这样的强国。从具有全球影响的大国到具有全球影响的强国的过程也许是二十年，也许是三十年，甚至更长的时间，但这也正好说明中国发展的巨大潜力。我们知道，当中国具备了起码的基础，并且已经进入正常发展的轨道，巨大的差距无疑将变成巨大的潜力。在这个转换的过程中，我们已经做得不错，并且大大激发了、增强了国民的信心。瑞典军事评论界认为：中国是一个具备全面经济、政治、军事等完善体系的国家，并且具有深厚独特的文化。中国可以吸纳几乎全世界任何国家的军事技术，而且可以把这些技术应用在同一个单位上。因此，虽然国家的进一步发展面临诸多障碍与遗留问题，但对中国具有适当信心则不仅是一个当代中国人应该具有的爱国素质的问题，无疑拥有这种信心也是客观的。
潜在的障碍可能是：
l 大国博弈战略的熟练程度，这是保护国民利益不被掠夺的关键；
l 国家治理的效率达到优秀企业公司治理的水准；
l 金融证券市场体系的完善与效率的提高及在开放过程中对国民利益的恰当保护；
l 社会经济重大结构性问题逐步改善；
l 台湾问题的有效处置，等等。
当中国人民逐步扫除了上述潜在的主要障碍，那么，上文所述上证指数的中长期运行趋势应该是我们可以预期的目标。近期有研究人士发表文章，得出一个这样让人唏嘘不已的结论：中国以占全球约4％的GDP份额，却为全球经济提供了大约15％的增长。如果该数据具有适当依据，在我国证券市场发展的既定规划下，按照全球证券市场发展的常识，如果我国金融经济社会等方面重大障碍逐步扫除，中国股票市场总市值占全球股票市场的份额在未来二三十年达到、甚至超过15％应该是正常的，预计这时上证指数必将达到甚至超过上述预测的40000点。
也许，中国社会金融经济的持续繁荣不可避免；
也许，中国证券市场是深不可测的。