从中国股市的幼稚病看政府是否会“救市”
关键词：中国股市 幼稚病 救市争论
沪市从去年10月16日最高点6124点，经过5个月的下跌，10万亿的资金蒸发。四月初已经下探到本轮牛市的最低点3271点，跌幅近50％，其惨烈程度超过中国股市的任何一次熊市。有统计表明，90%以上的股民今年 一季度亏损，半数以上有离开股市的打算。总体看，也有半数以上的股民亏损。除了经济前景和上市公司的经营业绩，市场正将越来越多的关注投向中国政府。此时市场猜测和争论的焦点就变成了管理层要不要干预目前股市的下跌，或者更通俗地说要不要“救市”。
针对股市的低迷，在“救市”之争中，政府救市与否的争论主要围绕着该不该救、该如何救以及何时救等话题。而核心PK的双方为《财经》杂志的胡舒立和中国政法大学的教授刘纪鹏，并有各自的助威团。
胡舒立在《何必讳言“不救市”》的文章中指出，股市自有沉浮，政府不应救，不能救，亦不必救。道理非常简单：政府既无法定职责，亦无认知水平来调控作为价格信号的股指，与千万投资者博弈无异于螳臂挡车。
胡舒立的助威团以著名经济学家许小年和谢国忠为主。
许小年认为股市的暴跌1993年-1994年一次，2001年一次，现在的2008年是第三次。每隔七八年来一次，形成了固定模式的周期循环。如果不从制度上进行改革，股市将永远摆脱不了狂涨——暴跌的反复循环。市场低迷时想方设法提升人气，发社论，谈远景，注资金，发基金，降印花税；市场高涨时就想方设法警示风险，加印花税，大融资，调控基金仓位，打击违规。这十几年的循环，基本都是同一套路，唯一不同的就是时间和点位。这会儿来托市，过几天又狂涨，再打压，接着暴跌，不又陷进了政策市的循环？受伤的永远是普通投资者。
而谢国忠认为，调低印花税并非良药，印花税调整获利更多的是在市场上快进快出短线操作的机构投资者和大户。 如果投资者进行的是价值投资，那么不应过多地考虑交易成本，政府调节印花税的过程对股民传递的更多是一个政策信号，如下调税率，股市或许短期会涨一涨，但中长期对股市没有影响。降低印花税，只能降低交易成本，并不能提高投资者对上市公司业绩预期，而投资者买股就是买未来上市公司的成长性，因此即使推出降印花税对市场的影响也有限，只能治标不治本。
赞成政府救市的刘纪鹏认为，过高的印花税是去年打压股市的政策，现在股市都下降了，有什么理由还不取消呢？印花税怎么能比上市公司的分红还要高呢？哪个国家有千分之六的印花税？加上今年大小非解禁，再融资如此汹涌澎湃，恶性圈钱现在如此严重。这边再融资大抽血，那边存量上股市大跌，大小非解禁，这样市场就兜不住底了。熊市就是积聚矛盾，牛市才能化解矛盾。在市场不景气的时候，大小非一旦解禁就会被卖掉。
市场只有建立起信心才可以止住下跌。首先监管层要摆正指导思想，标志是要把印花税降下来。过高的印花税是去年打压股市的政策，现在股市都下降了，有什么理由还不取消呢？印花税怎么能比上市公司的分红还要高呢？哪个国家有千分之六的印花税？加上今年大小非解禁，再融资如此汹涌澎湃，恶性圈钱现在如此严重。这边再融资大抽血，那边存量上股市大跌，大小非解禁，这样市场就兜不住底了。
刘纪鹏的助威团包括经济学家贺宛南：他认为，去年印花税预算不过180多亿，结果征了2000多亿，超收1800多亿，占中央财政超收4000多亿的近4成。取之于股市，理应用之于股市，何况是超收来的。韩志国称：A股已到最危急的关头，救市必须对症下药，而且，光靠新批基金已经难挽市场颓势。
下面简单说说本人在政府救市问题上的观点。
我认为，从制度上、环境上、历史周期上以及股民心态等方面，中国股市正在经历“幼稚病”的折磨。
中国的股票市场依然不成熟，除了中国的股市依然是政策市为主导外，所有的游戏规则都是政策，除了官方没有任何人可以买股票。机制不行的话，再能玩都会被束缚住手脚，更何况我们的心态、资本与技术经验等等都远远没有达到与国际资本抗衡的程度。在这样的机制下，不要说股指期货那样的做空机制了，就连规模小小的“大小非”解禁，这一小小的做空权利都引起了市场的高度认同与极度恐慌。
道理也很简单，既然做空的机会与权利终于等到了——为什么不用！
政策保护的是国家的利益，当散户股民的利益与之发生冲突的时候，通常都遵循个人服从集体，机构符合国家的原则的。这就导致散户们、国家、机构、传媒以及专家之间是一种多重博弈的关系，此间的关系盘根错节。这也没有什么不应该的，非简单的逻辑就可以解释的。
政策可以引导股民追涨杀跌，在政策与机构拉升股指与股价的时候，散户股民纷纷跟进，而那刚好“着”了机构与政府的“道”，正中沽空者们的下怀，一旦他们跟进，就立刻打压股市，让他们被套在半空，最终不得忍痛割肉，在恐惧中出局并损失账户里的资金，而在散户极度恐惧的时候，机构投资者就逐渐变得贪婪。
在中国的实际市场环境下，成熟市场中的贪婪与恐惧之间的逻辑关系往往是不起作用的，宏观调控更会有失效果。比如越加息股指越上扬；调控下的经济走势，过热的依然过热，过冷的更加变冷等等。
中国股市的总市值已达20多万亿，股市的投资者广泛地存在于社会的各个阶层，其中包括退休职工、学生、低收入阶层等弱势群体。投资者手中的财富不断蒸发，势必影响国内市场的消费需求，给本来已经面临内忧外患的实体经济带来冲击，增大“硬着陆”乃至全局性下滑的风险。更不能忽视的是，蒙受损失的投资者不满情绪不断积聚，或成为社会矛盾大规模爆发的导火索。
中国政府作为资本市场的监管者和最大股东，其决策对股市的影响力显而易见。
反对救市者认为，中国股市此前的暴涨正是赚钱效应激发投机资金大幅流入的结果，资产价格积累了大量泡沫。而市场普遍流传的政府救市主要涉及下调印花税、限制再融资、非流通股减持、试点信用交易、推出股指期货等。主要立足于增加股市的流入资金量，减少流出量，以影响股价。
反对救市者是从自由市场的原则出发的，而支持救市者是从中国的特殊情况出发的。因而，政府在时机到来的时候救市，就成为不争的必然选择。
其实不是该不该救市的问题，而是到底会不会救市、什么时候会救市、以及用什么方法救的问题。
不管是该不该救市，本人相信政府肯定是会救市的。虽然政府不会轻易救市，更不会花自己腰包里的钱去填补被外部的经济状况与自己的政策连环砸下的“大坑”。政府首先等待的是市场的自救，一旦时机成熟，而且市场自救不成的时候，再施以援手的。这是由不同因素决定的。
首先，从政治体制而言，中国还是处于社会主义而非资本主义阶段，自由的市场经济国家不会救市，但中国依然是政策市为主，任何政策因素比市场因素重要得多，甚至远高过心理因素与技术走势。而且每当出现重大转折，政策也都会有些举措。更重要的是，我们是社会主义的“初级阶段”，因而就不会将中国不成熟的资本市场置于毫无保护机制的全自由经济状态的。
其次，所谓“解铃还需系铃人”，中国的政策与投资规则是由政府自己制订的。既然游戏规则如此，投资者（特别是散户）的水平、资金量、经验与承受能力更有难以忽略的局限。因此，政府的救助是双方的需求。
第三，从长期来看，持续一年多的公认最大的牛市阶段，广大的散民与基民都没有从股票市场只赚到钱，甚至还会赔钱。如此就会成为中国股民的噩梦，并就此对股票这种证券投资理财方式伤透了心。再出来融资，都未必有那么高度的参与热情。由此，证券这一募集资金的渠道将会受到巨大打击。
股指的低迷不仅会让股民恐惧，更会让政府恐惧。
为了避免那可怕的后果，是无论如何都要救的。
第四，从流动性过剩以及衍生的CPI高涨的情况看，政府也是不得不救市的。
众所周知的是在人民币与美元涨跌同步进行的时候，中国制造业、农产品等都相继陷入了困境，原本投资于制造业与农业的资金将出现重大的流动性过剩；在流动性过剩的情况下，资金不可避免地要去寻找出口，比如股市、基金、房市。当房市和股市先后进入拐点，当基金也由于整体市场的不景气而出现缩水，当制造业依然是一种煎熬，中国的流动性过剩的资金将去哪里？
而紧缩型的货币政策将会被执行，这就会加剧这种困境的深入程度。
再来看何时救的问题。
假定我们的终极目标是在奥运期间，中国资本市场的脸是“红扑扑”的，政府的救市方案就需要综合考虑到市场心理与时间周期等方面的因素。
所以，可以预见到的是，即使救市，也要等待股指真正探底，而不是现在这样的盘整，震荡中寻找支撑的阶段，政策——特别是需要与投入的真金白银相配合的时候，那就相当于巨大的投资行为。
一方面要等待，另外一方面需要研究并选择最佳的救市方法。不出意外，这应该是两个月之内就可以见分晓的。这就是这段时间政府需要做的事情，而作为已经有重大损失的散户股民，索性就多做些基础工作，该准备资金的准备资金，该调整投资策略的调整投资策略，同时，寻找优秀的操盘手、探讨合作模式、促进彼此投资原则与投资策略的沟通，这些都是需要提前准备的。
最后是救市方法的问题。
在市场猜测的下调印花税、限制再融资、非流通股减持、试点信用交易、推出股指期货等方法中，有些是猛药，有些却是调理的药。在连续五个月的下跌过程中，中国的股民已经感染上了严重的“伤寒”症。但至于救市的手法，所谓“病来如山倒，病去如抽丝”，在重病中的人，是首先需要调养，然后才需要补身子的。而在天寒地冻手脚被冻伤的时候，是不能用热水去洗和烫的，否则就会溃烂甚至造成残疾的。
贾春宝
2008年4月12日星期六
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