现金流折现企业估值模型介绍
企业估值现金流折现的思路非常简单明了，不需要什么会计知识，我认为是最合理的方式。公式非常直接：按照该企业未来现金流入流出的数值，采用一个合理的折现系数，计算出目前的净现值(NPV, net present value)，计算的公式在一般的企业理财的教科书都介绍，我就不列在这里了。这个和“股市”的思路也是一致的，股市总是向前看，折现的办法也是测量未来的现金流。这里有几个关键问题需要澄清。
第一，怎么确定企业每年的现金流。确定现金流，需要从讨论的第一点开始，就是股东是企业的主人，那么每年企业的现金流，就是企业“可以分配给股东的现金”，在投资这个行当，就是“自由现金流”的概念。回到饭馆的例子，经过股东同意，企业的管理层当然可以保留盈余，开一个新的饭馆，或者收购一个饭馆，这些投入的现金，都是股东的钱，左手倒右手，虽然没有分配，但也是属于股东的现金。一般来说，企业都有一些资本性开支，比如重新装修饭馆、采购一台电脑等，这种开支是必不可少的，虽然可以延后一年或者两年，但是属于必须的一种投资。所以，自由现金流是指“运营现金流减去资本性支出”。使用“自由现金流free cash flow”，而不是运营现金流 operating cash flow，是有其经济学基础的，如果有开饭馆的经历，就会一眼明白这些，因为如果不重新装修，饭馆来的人就会少。
我们在讨论P/B、P/E估计企业内在价值的时候，曾经说过优秀企业和良好企业的差别，就是利润回到哪个账户，如果考察自由现金流，就一下子明白了。如果企业的利润回到现金账户，说明这个企业的自由现金流多，如果回到固定资产账户，说明这个企业的自由现金流少。
第二，如何选择一个合理的折现系数。折现系数可能是对企业估值最大的变量。现在使用的折现系数五花八门，比如美国30年国债利率加一个溢价等，也有公司内部自己的规定等，就我看来，可能10%是一个合适的参考数值，10%会有一个充分的安全空间。
第三，企业生存的年限，和最后企业清算时的剩余资本。这个一般而言，假定都是企业无限生存的，最后清算的资本股东的剩余基本是“零”，这个和格雷厄姆时代非常不一样。当然市场变幻无常，谁知道10年以后的结果？再次强调，我本质上是一个不可知论者，对未来持有一种不可预测的观念，所以，在估计未来现金流的时候，要采用保守的估计。但是有些特殊的企业，其竞争的框架在相当长的时间内不会改变，所以其现金流变得可以预测，比如，可口可乐等。巴菲特说的有些企业，有时候看起来好像可以预测，比如华盛顿邮报，但是技术的巨大变革，让报纸的商业模式一下子不可琢磨了，没有人知道报纸会走向何方，虽然大家都知道，人们一直对新闻有内在的需求，了解周围发生了什么是人的本性，但是利润来自何处，大家还是不知道。
有了以上的自由现金流、折现系数和企业生存年限，就可以估计一个企业的价值了，但是在我的投资实践中，从来没有用EXCEL去认真地计算一下，只是大概的估计，使用常识，如果一项资产的有足够的安全边际，就买入，等待市场“认知（justify）”该资产。如果企业生存的目的是最大化股东价值，那么在企业的留存期间，就要去产生最大的现金流，根据一些蛛丝马迹，我们可以判断一个企业是否在未来能否产生足够的现金。
以下介绍如何分析判断什么样的企业能在未来产生强大的自由现金流。这个是价值投资的核心。
第一，业务模型
业务模型说明两个问题，现金从何而来，现金向何而去，前者是收入，后者是成本和费用。比如新浪和盛大，新浪的收入从企业而来，广告收入，盛大的收入从游戏玩家而来，玩家付费买卡，二者差别很大，一个简单的观察是，新浪的销售一般都需要发票，我还没有见过盛大玩家要发票的。他们两家都要租用数据中心和网络带宽，这方面的支出是成本（cost），销售人员的支出则是费用（operating expense）。又比如，携程和国航，前者的收入是机票的销售佣金，后者的收入是机票，前者的支出主要是呼叫中心的员工费用，后者则需要从万恶的美帝国主义和欧帝国主义买昂贵的飞机。再比如，亿贝和亚马逊，前者的收入是上架费用和交易佣金，后者的收入是卖书，毛利差别很大，亿贝毛利高得惊人。
业务模型是一个企业能否产生现金的决定性因素。有些行业很容易赚钱，比如银行，2%的利息把资金汇集起来，6%的利息把资金贷出去，刨除了员工工资和房租，很容易赚钱，-前提是不做傻事，令人困惑的是，银行经常做傻事，个中缘由可能只有当局者才心知肚明。有些行业则很容易赔钱，比如航空公司，也令人困惑的是，即使都知道航空公司容易赔钱，大家还是前仆后继，把大量的资本投入到该行业，其中的缘由，局外人也摸不着头脑。
有些风险投资家，大言炎炎，在大庭广众之下侃侃而谈，说，“我们投资就是看人，业务模型我们不很关心，只要有好的人，就能找到一条出路，我们就舍得投。”这种说法尤其在中国为甚，这要么是言不由衷，要么是别有用心，别有用心的可能性大，因为投资家都是人精呐，他们不傻。我看到有些听众频频点头，信以为真，就直为这些听众纳闷，这些人怎么就是不明白人性。风险投资家都是和企业家打交道啊，谁会说自己投的公司的人不重要？
如果说在业务模型方面有什么总结，那就是，简单的商业模型胜出，各种原因我就不说了，我自己深有体会。
第二，企业治理（Corporate governance）
企业治理是一门精妙的学问，主要研究“权力”和“金钱”的分配问题，二者可是男性最大的两个驱动力（另外一个男性的最大驱动力是性），可见该学问之博大精深。99%的男人听到权力和金钱，立刻两眼烁烁放光，疲劳一扫光，就像鲨鱼闻到血腥、狗看到骨头。企业的利益相关者（stakeholder）众多，比如股东、董事、经理、一般员工、工会、银行、客户、供应商和政府，于是，在决策的时候，谁说了算（权力分配），至关重要。比如，五粮液计划发行新股，募集资金收购一个证券公司，谁说了算？谁来定这个事？董事会？职工代表大会？CEO？国资委？证监会批不批？另外还有一个是金钱的分配问题，金钱分配直接涉及到各方利益，大家利益一致的时候很少。比如，富士康决定给基层员工涨工资，员工很高兴，郭台铭则五味陈杂（大概悲伤居多），小股东不是很开心，民间维权人士高兴，高管嘟嘟囔囔“我们也是弱势群体，工资也要涨”，苹果则心生警惕，“合同要涨价，苹果粉丝估计要多花钱，我们的股东利润也会减少”。企业治理就是建立一个框架，以便让权力和金钱有一个合适的分配，和一个合适的分配程序。
当我们说一个上市公司的企业治理好的时候，是指董事会和经理层把股东的长期利益放在第一位。在我投资经验中，美国董事会和高管是主要的公司治理主体，其他的公司治理相关方，比如工会或者监管机构等，不是很有声音，虽然有时候很重要。中国还有监事会，我不明白是做什么的。辨别一个公司的董事会和经理层是不是把股东利益放在首位，个人经验，以下的标准可以供参考：
第一，高管薪酬福利结构，不要有太多的期权和股票
第二，董事的报酬，不要有太多的期权和股票
第三，董事会主要是代表股东的利益，比如独立董事占多数，大股东有充足的强大的声音，只有CEO是执行董事等
第四，公司的资产负债表比较简单
第五，公司的损益表能一眼看明白，不要有太多的会计准则的调整，不要有太多的计提或者重组费用
第六，不要频繁的发行新股，融资以运营现金流为主，或者发行债券贷款
第七，主要的企业领导人诚实正直，既告诉你好消息，也告诉你坏消息，不要鼓捣假帐。如果你不能从他们的决策或者行为中分辨，建议你打印出来他们的照片，让一个面相的智者帮你看看。
在讨论盈余政策的时候，我曾经说过，企业的存在一个最佳的回馈股东比例，但是在现实的世界中，很少有公司做到，我还说这是人性使然，这里解释一下是什么“人性”使然。如果公司想长期最大化股东价值，应该在股票价格低的时候回购，但是，因为高管和董事有很多的期权报酬，股价高的时候对他们最有利，于是，股票回购经常发生在价格高点，股票回购加大而不是减小了股价波动，-因为高管和董事会有动力去这么做。
最后企业治理是一种实践而不是理论，行胜于言，判别一个公司的企业治理是否优秀，和公司建立起的公司治理章程没有什么特别大的关系，与其寻找一个“条文”出色的公司，不如找到合适的人，在这个领域，“人治”大于“法治”。人心难测，知面不知心，如果投资者能相面，能通过面貌身材、言谈举止、接人待物判断一个人是否是好人、能人，他无疑在投资领域和其他人相比有巨大的优势。这个不是开玩笑。
第三，企业的竞争力分析（巴菲特的护城河问题）
各个行业不同的商业模型的企业（处在价值链不同的环节）竞争力关键点都不一样，但是对于任何一个行业，关键的地方大概只有4-6点，所谓竞争力强的企业，一般是某一点（或者两点）做到了极限。这个和普通的人的印象可能不一样，在一个行业内领先的企业，只有一点或者两点做得比其他企业好，而不是在所有方面都领先。路面上论述成功企业的10大原则之类的书，基本都是瞎说，不会有什么真正的见地，一两条比其他人做得好就足以生存了。
另外，分析企业的竞争优势，投资人可以试试波特的五力模型，关于这个方面的论述很多，大家可以找来相关的文章看看，我就不细表了。
以下分析市场的波动，市场先生的怪异举止，价值投资的第三关键点。