对中国内地的房地产调控来说，表面被打压、被收拾的非理性并不可怕。因为高涨的价格就是非理性最好的天敌，价格可以助长非理性，也可以教训非理性。可怕的是理性，如果对房地产的追捧是一种万般无奈的理性，房地产市场的前景才如临深渊，房地产调控才如履薄冰。

遗憾的是，调控了十来年，几乎理性的人都已经明白，在当下的中国，投资性房地产需求是非常理性的（如果实在不肯把不买房归入非理性的话）。从这个角度看中国社会科学院报告称中国共有6450万套城市住房空置，只能说明住宅的投资比例，不能说明市场的非理性程度。

在任何一种房地产市场分析中，利率是绕不开的关键词。麦格理证券驻上海的中国研究主管Michael Kurtz认为，在一种对市场灵敏的金融体系中，中国的利率恐怕要比现行利率高出300多个基点。北京给国有商业银行规定的低存款利率是提供给银行的成本补贴，银行以低息贷款的形式把这种补贴传递给国有企业，然后由这些国有企业向国家纳税。实质是财政政策化装成了商业银行业务。

当前，中国商业银行12个月期人民币存款利率只有2.3%，明显低于同期CPI（消费者价格指数）增幅。而CPI稍有回落后，又做势将要突破3.0%的政策目标。如果再比较今年上半年中国GDP（国内生产总值）16.7%的增长速度，存款利率更显得微不足道。

对理性的理财者而言，把钱存在银行根本是坐视资产贬值的愚行。多年以来，数亿中国城市家庭一直在苦苦寻找一条对冲通货膨胀的投资渠道。只要通货膨胀的阴影仍在，中国房地产很难真正陷入供应过度的死地。君不见5月6月房价略有松动，又有买家重新出手。当7月份有高官暗示房地产市场的调控得预期效果后，房产销售更是迅速反弹。中介商中原地产上海公司估计，即便是中国当前月度成交量下降到2009年底的一半，一手住宅市场的存量房也只有三到四个月，远低于七个月到八个月的长期平均水平。

中国非市场化的低利率逼迫中国居民涌入房地产市场，推动住宅成为屈指可数的储蓄替代品之一。更令人喜出望外的是，从近年的表现看，房地产同时大大超越了另一个储蓄替代品──股票，2001年起，中国房价指数以每年大约10%的幅度连续上涨，而过去十年中，股市回报只有楼市回报的六分之一。城市中等收入家庭选择将现金收入变成房子。虽然买空着，不用交物业税意味着空置房持有成本几乎为零。

理性是问题的关键，理性激励的房地产热令金融改革成为一种政治冒险，难以深入。一个奇迹般坚硬的房地产泡沫，可能会危及整个金融系统的安全。日前，日本日经新闻报导援引中国银监会一位未具名官员的话说，中国银监会不久前进行的压力测试显示出，截至6月底，国有企业未偿贷款中有20%有问题。这些贷款没达到放贷标准，虽然尚未被归入不良贷款，却可能导致违约。风险在累积着。

当然，中国房地产泡沫不会是开不败的奇葩。利率市场化改革将增加储蓄回报，人民币资本账户自由化将拓宽中国居民跨境投资的通道，引入物业税将最终减少地方政府对土地出让收入的依赖，增加住房持有成本。到那时，或早在之前，理性将引导投资撤出房地产市场，平抑房价也将取得真正的效果。