自2009年下半年以来，随着股指进入盘整阶段，关于股市未来突破方向的争论一直不绝于耳。09年底，各大券商策略基于2010年经济和企业业绩确定复苏回升，以及货币政策继续维持适度宽松，且一季度银行会集中放贷的判断，普遍把2010年的股指运行区间定在3000---4000点一线，而且一致认为一季度会是行情集中时期。但2010年1月以来的大盘走势却让大家大跌眼镜，不要说突破3478点创新高。连3000点都已不保。

　　目前，不同于去年底的普遍乐观，随着年初以来货币政策的逐渐收紧，市场已转趋谨慎。但普遍的观点仍然是大盘虽然涨不上去，但是也跌不到哪里去。主要依据是经济和企业业绩的回升，和政策的退出会形成对冲，而且即使一旦经济回落，政策又会重回宽松，所谓“经济进，政策退；经济退，政策进。”事情真的会是这样吗？

　　首先，政策为什么在今年年初会出乎市场大多数人的预料而提前退出？众所周知，2008年底中国政府为了对付全球金融危机而推出4万亿经济刺激措施，地方政府也随之配套20万亿，银行信贷在2009年一年达9.5万亿，可谓史无前例，也是全球之最。这一强心针措施把直线下坠的经济挽狂澜于既倒，中国GDP增长在2009年达到8.7%，被全球认为第一个走出危机。但保增长的同时也带来了重大后遗症，就是经济结构的进一步失调、产能的更加过剩，以及资产泡沫泛滥和通货膨胀的再次死灰复燃。因此，刺激政策退出已是不得已而为之，今年货币政策收紧的态势是明确的，流动性拐点已经出现。但看多派的依据是虽然货币政策是转向了，但经济和企业业绩的回升会足以抵消流动性下降的不利因素。

　　在此之前，市场普遍预测2010年上市公司业绩平均上升30%。以2009年底的数据计算市盈率，沪深300是28.22倍，上证50是22.66倍，深圳A股是76.15倍，中小板是56.64倍。也就是小盘股估值很高。而大盘股估值并不高。如果按照大盘股这个估值水平，再加上预期的30%业绩增长，大盘未来的上升是可期的。但问题是30%的业绩增长会实现吗？要回答这个问题，我们需要探讨中国经济增长的动力是什么？毫无疑问，过去十年中，大规模固定资产投资、持续旺盛的出口，以及房地产、汽车的大量需求，使得投资、出口、消费三方面齐头并进，导致了21世纪头十年中国的“黄金十年”。但2008年的全球金融危机使得其中的出口引擎熄火，随即政府紧急启动经济刺激政策推动投资和消费以弥补出口的不足，在2009年保住了增长。

　　进入2010年，上述三驾马车情况如何呢？投资方面，众所周知，这几年来政府投资一直是投资的主力军，以至于去年的银行贷款中大部分投给了地方政府融资平台。但这些地方政府融资平台的偿债能力是值得怀疑的，已成为未来银行大规模坏账的主要隐患。对此，政府已高度重视，要处理地方政府融资平台问题，银行也开始收紧乃至停止对它们的贷款，作为固定资产投资的主力之一，地方政府融资平台的断流必然会对今年的投资增长产生影响。消费方面，去年政府大力刺激了房地产、汽车和家电的井喷消费。但房地产的泡沫化态势已经十分明显，投机盛行，目前中国的房价收入比已达全球之最，严重偏离价值，如果继续刺激扩大泡沫，未来一旦崩盘，将导致严重的经济和社会危机。政府显然已经认识到问题的严重性，从年初开始采取一系列措施打击房地产投机行为。可以预料，只要政府的抑制措施不取消，2010年房地产消费不会太理想。汽车、家电等虽然刺激措施维持，但要继续去年那样的井喷需求是不可能的。同时，高房价也反过来抑制了普通居民的正常消费需求。出口方面，这是看多派今年寄予厚望的方面，一季度由于美国等西方国家的补库存，中国出口确实出现了回升迹象，但问题是能不能持续。最近的一些迹象并不令人鼓舞，欧洲一些国家接连出现主权债务危机使欧洲经济复苏蒙上阴影；美国已对中国公开发动贸易战，要求人民币升值的压力日益加大；美元近期明确的上升趋势也使盯住美元的人民币汇率变相升值。这种种迹象表明，中国要寄望出口恢复2007年以前的繁荣是很难的。在这种情况下，企业业绩要平均实现原来预期的30%的增长是有难度的。目前，已有分析师开始下调2010年业绩预测，有的已下调到20%。未来大家对业绩预测的纷纷下调，甚至调到20%以下，是可以预料的。而业绩的下调又会连带估值的下降，形成戴维斯双杀。

　　如果未来的业绩增长并不如原来预计的那么乐观，那么目前的估值也就不显得低了。以静态市盈率处于最低行列的银行、地产板块来看，从明年开始坏账率的回升对银行股形成压力，而地产股由于将部分09年的销售结算入2010年，使今年估值较低，但2010年后的销售则难以预料了。这些周期性行业的估值低点可能正是行业周期的高点。而众多小盘股的估值已经接近甚至超过2007年历史高点，未来的回归价值之路是可以预期的。

　　中国原来高投资、高出口的经济增长模式造就了中国经济持续的高速增长，但成也萧何，败也萧何，这种粗放型的增长模式也造成了严重问题，如产能严重过剩、资产泡沫、通货膨胀、环境污染、能源短缺、贫富差距扩大等等。中央已经把经济结构调整和增长模式转变提到“刻不容缓”的高度，而历史证明，任何一种经济结构调整和增长模式转变都不是在经济扩张期完成的，而是在经济调整期完成的。因此，希望未来几年中国经济能够继续前十年的高速增长是不现实的，能够有8%的增长速度已经是不错了。随着经济的调整，股市也将进行深刻的结构调整，以适应经济的转型。

　　当前经济和股市转型的进程已经开始，股市的调整和回归价值应该也算是经济转型的阵痛之一吧。在去年享受完黄金十年的最后晚餐后，我们要做好迎接风雨的准备，同时也在中国经济又一次伟大的新长征中寻找新的战略性投资机会。