最近有个企业家问我，有没有办法把他控制的两个不相关的香港上市公司串起来，就是由其中一家控制另一家。在香港这样自由的资本市场上，这是比较容易的事情,几个月即可完成。只要他把在其中一家公司的股份卖给另外一家。支付代价可以是现金、股票或可转换债券。关联交易的有关事情只要小股东们批准就行。

　　我详细询问他的意图。原来他想“一鱼二吃”。怎么讲?他在较大的那家有实质业务的公司的股份，已经被年复一年发行新股摊薄到32%。如果想继续控股的话，那么再摊薄的空间就不大了。于是有人出招叫他把这家公司“装到”另外一家他所控制的较小的公司。

　　这样他在那家“母公司”的持股比例会很高，腾出空间让他继续发行新股，还可以再摊薄几轮，把业务做大。未来这两家公司各有业务重点，而老板可以继续保持对两家公司的控制。

　　同样的道理，很多公司在有了几个业务板块时，尽管总的规模可能还不大，喜欢分拆成几个上市公司。这本来不是坏事。问题在于他们的分拆方法不对。为了“一鱼二吃”，他们总是用“母公司，子公司，孙公司”的结构，而不是用平行的姊妹公司的分拆方法。

　　表面上看，“一鱼二吃”的做法很聪明，但实际上不聪明。最大的问题是，大小股东们都要为这种“母子”结构付出沉重的代价，但因为隐蔽而被大家所忽略。不管“子公司”的估值水平如何，它的价值在“母公司”体内一定会有很大的折扣，通常高达20%-30%，而中小股票，交投不活跃的股票，以及形象不够亮丽的公司的股票折扣会更大。

　　为什么?你想想，如果投资者可以随时买到你的有实质业务子公司的股票，为什么要绕弯路买“母公司”的股票呢?要买可以，必须有折扣。这称为“持股公司折扣”(holding company discount)。

　　母公司尽管有空间发行新股圈钱，但是股价折让很大，让所有股东蒙受损失。实际融资额有限。正确的路是反其道而行之，把这一层层的“持股公司折扣”去掉，让股票价值显现出来，恢复真正的融资功能。称为“拆骨”。本人有幸在深圳控股当首席运营官差不多三年，做的基本上就是这件事。当时股价反应热烈，公司也得以多次成功融资。

　　亚洲和欧洲很多的家族企业喜欢搭建“母-子-孙-重孙”的企业架构，图的是把家族控制权传给子子孙孙，牺牲的是快速增长。他们的母公司和祖公司基本上失去了融资功能，因为股价常年低于重置成本，或者净资产，或者“拆骨”之后的价值总和。他们经常被业务单纯，股权架构明晰，经营理念上无包袱的新兴公司甩在后面。美国的公司就大多属于新兴公司。

　　近年来，中国企业在“拆骨”方面成功的例子包括深圳控股、越秀交通、中国海外和神州数码等等。

　　资本运作有很多技术细节，但均属雕虫小技。律师、会计师和投行人士都会做，真正的智慧和难处在于把企业的业务持续做好。我多年来观察到很多企业家把他们宝贵的时间用在“资本运作”上，实在可惜。一是杀鸡用牛刀，二是他们虽然不懂资本运作，但又要亲历亲为。他们的笨拙让人觉得专业分工确实太重要了。

　　有些企业家过分看重资本运作，包括投资者关系，就是宣传，殊不知股价的最终决定因素还是利润，特别是现金流。他们在次要的事情上花了很多时间，耽误了基本面，还蒙在鼓里。