中国总理温家宝在6月底的访欧之行中表示，“将一如继续地支持欧洲与欧元”。数据方面也有一些颇有意味的提示，促使市场人士猜测中国对美债兴趣在滑落，而会将更多外储投资于欧债。考虑到中国数据被严格保密，这一猜测可能并不正确。然而，假如中国政府的确在考虑买进更多欧债或日债，那么，这也许需要三思而行。

　　根据渣打银行经济学家王志浩提供的数据，今年1月至4月，中国新增外汇储备与购买美国资产总额之间的差距扩大至1500亿美元，相当于这段时期中国新增外汇储备的四分之三左右，远远高于前面四年中任何一年的同期水平。一个可能的解释是，中国把更多的资金投向了其他对象，尤其是欧债。

　　看空美债似乎有充分理由。美国最大债券基金首席投资官格罗斯（Bill Gross）多次公开发表文章，认为不排除美国以隐性或显性方式出现债务违约可能性，届时中长期利率可能飙升，国债价格可能暴跌。作为业界所称的“债券大王”，格罗斯令人惊讶地抛空了所持有的美国国债，转而投资于第三世界债券、可转换券、股票、另类投资等。

　　的确，自2009年以来，美国政府连续保持以万亿美元计的年度财政赤字，累计国债总量已经在5月份超出国会授权上限，白宫与国会正在为提高上限殊死搏斗。加之美国经济前景黯淡、社会保险及医疗保险等福利性开支的欠款额巨大，令人难以对美国债务前景乐观。

　　然而，笔者认为，看空美债是个错误。从美元汇率以及美元利率两个角度来分析，美债前景值得谨慎乐观。

　　首先来看美元汇率。在金融危机期间美元综合汇率反弹到84的高点，随后展开漫长下滑，至今年4月，跌破70大关。但一系列重大经济潜流变化，预示着美元跌势可能告一段落。

　　首先，美国经济复苏势态弱于市场预期。美国是典型的内需驱动经济体，每当经济强劲发展的时候，进口都会快速增长，贸易逆差扩张，令美元承受压力。而近期形势表明，美国经济复苏远比市场预期的弱。根据最新数据，第一季度美国经济增长了1.9%，低于去年年底时经济学家3.6%的平均预期。在经济增速下滑的同时，库存在大幅增加，1.9%的增长大部分变成了新增库存。这表明美国经济进入“被动补库存”阶段，企业以库存增加来应对终端需求疲软。这一阶段的合理后续发展是企业界采取行动降低生产能力，令经济进入到经济增速与库存都下滑的“主动去库存”阶段。在今年剩下的时间里，美国经济可能持续疲弱，不排除在2012年陷入二次衰退的可能性。加之欧元区经济的疲弱，全球经济可能迎来另一轮挑战。历史表明，美元通常在全球经济繁荣时走弱，而在经济疲弱时走强。

　　其次，美国短期利率可能开始上扬，也有利于美元汇率。短期利率上扬主要有两方面的原因。第一，美联储结束第二轮量化宽松后，银行间拆借市场将恢复运行，资金的成本价格将脱离零区域。第二，美国核心通货膨胀面临更大的压力。白宫保持巨大的财政赤字，以及风险溢价的居高不下，抵消了巨额贸易逆差、剩余产能庞大的抑制性作用，逐步抬升核心通货膨胀压力。在未来12个月内，核心通货膨胀可能维持缓步上行态势。这将在极大程度上限制美联储推出新一轮宽松货币政策的空间。在核心通货膨胀的推动之下，短期利率可能从今年第四季度开始逐渐上行，并压迫美联储提升其政策利率。

　　这种环境——疲弱的全球经济、美联储退出量化宽松、短期利率上扬——将结束美元跌势。在未来一段时间，美元可能震荡筑底，并在2012年取得实质性上扬。

　　再来看美元中期利率。一方面，核心通货膨胀上升，风险溢价稳定在相当高的位置，推升美元中期利率。另一方面，相反的力量足以抵消这一趋势。最重要的一点是，美国经济前景疲弱，真实收益率以及收益率曲线可能因此下滑。其次，就国债与利率的关系而言，起关键作用的不是绝对水平，而是国债总量增速。该指标在2009年下半年达到最高点之后，快速下滑。目前的政治斗争形势表明，在可以预见的未来，该指标将会持续下滑。这有利于国债利率维持稳定。第三，影响中期利率的另一个重要指标是生产物价指数。在经济逻辑中，生产物价指数往往与库存同步变化。鉴于美国经济即将进入“主动去库存”阶段，在可以预见的未来，生产物价指数可能见顶回落。这也有利于美元中期利率维持稳定。

　　综合而言，美元中期利率的稳定意味着美债价格的稳定，美元汇率筑底意味着美债购买力的保值。反观欧洲，这两个条件可能连一个都不具备。在目前经济周期转折的关键时点上，舍美债而取欧债，有可能导致重大投资损失，除了为他人做嫁衣裳之外，也无力挽救欧洲必将经历的磨难。庞大的外储并非政府资产，而是全民财富，此决策不可不慎。