一、中国利率市场化发展现状及效果评价

　　    目前，我国利率市场化已实现“贷款利率管下限、存款利率管上限”的阶段性目标。而进一步利率市场化改革的焦点则主要集中于存款利率上限、贷款利率下限的放开。观察利率市场化进程，可以看出我国的利率市场化基本上是“政府主导”的外生性模式，所面临的倒逼压力不大。我国利率市场化的目的主要从宏观角度考虑??即推动经济增长，这也是“政府主导”模式的重要特点。从实际效果来看，应该说我国利率市场化已经取得了阶段性的成功，不仅为进一步深化改革积累了经验，而且对于优化资金资源配置，提高全社会的资金使用效率，促进金融体系改进服务质量起到了积极推动作用。但同时，前期改革中也暴露出一些问题值得重现。

　　    （一） 利率变动与优化资金配置、促进经济增长之间的关联性已不显著，甚至出现负相关

　　    根据一项经验研究结果显示，1989年以前的十年间，我国实际利率与经济增长同步，较高的实际利率水平推动了当期经济的实际增长(如1981至1985年间)；而通胀导致较低的实际利率水平，抑制了经济的增长(如1985至1989年)。这十年间，金融深化理论似乎是“灵验”的，可后十年却境况迥异。上世纪90年代实际利率很低的几年(1992至1994年)，却是经济增长最迅速的年份。此后实际利率年年大幅攀升，经济增长却史无前例地长期低迷。进入新世纪之后，也出现了同样的现象。

　　    我们认为，从我国目前利率市场化的进程看，进一步推进利率市场化的主要目的，已不是发展经济学或金融深化理论所主张的以提高实际利率来促进经济增长。换句话说，中国在利率市场化的道路上业已走过的一个阶段的绩效，已使中国摆脱了短缺的总体经济状态，有待进一步实现的是利率市场化配置效应等经济金融体系运行中结构和效率等更深层次的问题。因此，我们认为利率市场化需要结合实际经济环境、不同时段的经济状况来综合分析，形成与宏微观各层次间的配套和良性互动。

　　   

　　    （二） 利率调控模式的“二元化”特征明显，利率调控效率仍需改善

　　    我国目前实行的是二元化利率调控模式，市场化利率调控机制有待进一步完善：一是中央银行利率调控框架尚未完全建立，适合我国国情的公开市场操作工具、目标利率选择等一系列重要制度安排仍需进行长时间的探索。二是利率传导机制不畅通。在二元调控模式下，公开市场操作、存贷款利率对于金融市场利率具有较强的引导作用，但金融市场利率对存贷款利率的引导作用有限，亟需理顺各种利率的比价关系，疏通利率间接调控的传导渠道。三是金融基础设施不健全。市场基准利率体系仍不完善，还不能很好地为金融产品定价提供有效的利率基准；长期以来商业银行存贷款利差稳定，其风险定价能力较弱。

　　    （三） 利率市场化过程中的一些教训也应引以为戒

　　    一是在外币存贷款利率方面。2000年外币利率市场化改革以来，由于国内商业银行普遍未建立有效的外币利率定价机制，产品同质化竞争导致外币存款利率迅速上升，贷款利率急剧下降，存贷利差大幅缩窄。如考虑坏账准备和费用分摊因素，外币业务已连续多年呈现全行业系统性亏损。这个问题也显示出利率市场化过程中绕不开的银行产品过分交叉补贴现象。由于人民币存贷款利率的管制，客户势必要求银行在利率放开的外币业务上进行利益补偿，而出于竞争和客户关系维系的需要，银行也只能被动接受。

　　    二是在协议存款利率方面。自1999年人民银行试点开办保险公司协议存款业务以来，因缺乏有效的利率定价机制，协议存款利率水平始终处于商业银行的资金盈亏平衡点之上，与资金运用收益形成倒挂，对商业银行的经营效益造成了负面影响。

　　    三是在按揭贷款利率方面。2008年10月央行宣布按揭贷款利率下浮幅度从10%扩大到30%。就央行初衷而言，推出此政策一方面是作为稳定房地产市场的一项重要措施，另一方面更是为进一步推进利率市场化而进行小范围的试水，要求商业银行根据客户风险状况进行理性定价，以提高风险定价能力。然而，事与愿违，由于我国商业银行金融产品同质化现象严重，竞争手段单一，并且缺乏强有力的同业自律组织，导致部分银行无序竞争，竞相压价，在央行政策公布不久，一些银行立即宣布一律不加区分地按照“一浮到底”执行，以此争夺客户资源，其他银行观望一段时间后，只能无奈地跟进。如考虑资金成本、费用、税收以及拨备等因素，当前看该项业务实际已形成亏损。

　　    下一步对人民币普通存贷款业务利率的改革将真正触及商业银行主流业务，改革成败将对各商业银行的经营产生重大影响，而改革的基础条件是否成熟、时机选择是否恰当将直接关系到改革的成败，这也是对管理当局智慧的考验。

　　    二、我国利率市场化演进趋势展望

　　    （一）贷款利率放开的环境和时机逐渐具备

　　    目前，金融机构人民币贷款利率上限已放开，但下限仍然受中央银行管制。笔者认为，基于以下理由，贷款利率下限将有望在试点、评估、推广的基础上逐步放开。

　　    第一，作为利率市场化进程中的过渡性安排，信贷规模控制与利率间接调控可能长期并存。一方面，为了应对通胀而限制货币投放和派生；另一方面，利率传导机制仍不顺畅，信贷管制措施效用更为直接。因此，监管当局未来几年将继续实行信贷的规模控制。在信贷规模管控下，商业银行在贷款定价上总体处于有利位置，贷款利率下限放开所造成的冲击有限。

　　    第二，信贷需求的刚性增长与商业银行迫于资本、贷存比等考核压力而放缓信贷投放之间的矛盾将长期凸显。一方面，我国尚处于后工业化和城镇化的重要阶段，经济发展的资金需求旺盛。另一方面，未来几年监管要求将严上加严，包括提高资本金质量和水平、控制杠杆率水平、加强流动性比率监管以及要求拨备/贷款比率达到2.5%、贷存比日均考核等要求，这些措施将倒逼商业银行放缓信贷投放，信贷需求和供给之间的缺口将进一步放大，这也有利于商业银行应对贷款利率下限的放开。

　　    第三，商业银行迫于盈利压力，主动提升贷款定价能力也为放开贷款利率下限创造一定的微观基础。特别是在经济增速放缓，资本约束加强，信贷规模受限的背景下，以规模增长获取盈利的传统模式已越来越难以为继，在业绩考核压力下，各家商业银行必须通过提升贷款定价水平，以价补量，保持收入及利润增长的稳定性，这在一方面也将缓冲贷款利率下限放开的冲击。

　　    第四，从国际经验来看，贷款下限放开对经济金融体系、金融机构的影响不大。例如，美国在利率市场化改革初期就完全放开了对贷款利率的限制；东亚国家如韩国、印度、泰国等在利率市场化过程中也是较快地放开了贷款利率管制，从其运行效果来看，并未对金融机构产生重大冲击。从我国实际来看，当前贷款利率的浮动幅度也基本上达到了对银行利率选择不构成严格约束的程度。因此，贷款利率下浮范围的放开对银行的影响相对有限。

　　    但我国贷款利率放开管制仍将是渐进性的。一是2008年按揭贷款利率下浮扩大的试点教训仍值得引以为戒；二是随着我国资本市场的进一步快速发展，如近四年来我国债券市场累计发行的企业债、短期融资券和中期票据等各类债券年复合增长率高达32.6%，贷款脱媒的加速也在一定程度削弱了商业银行的贷款议价能力。三是尽管商业银行对于中小企业贷款具有较强的议价地位，但对于大企业的议价能力较弱，而未来一段时间内大企业贷款仍将占商业银行贷款的绝大部分。综合以上因素，我们认为在未来5年内，政府将按照试点、评估、推广的步骤，逐步完全放开贷款下限管制。

　　    （二）短期内放开存款上限利率管制的外部基础仍不成熟

　　    第一，未来五年仍不具备完全放开存款利率管制的宏观环境。2008年全球金融危机以来，我国经济经历深幅调整后虽已企稳向好，但基础还不牢固，在复杂的内外部环境下，经济呈现出典型的“周期短期化、波动高频化”特征，宏观经济的稳定性表现不足。特别是在当前通胀走势不明确、流动性收紧的情况下，放开管制存款利率势必大幅上升，这样加剧金融的脆弱性甚至引发经济衰退。

　　    第二，与利率市场化相适应的金融市场体系仍需培育完善。目前，我国存贷款市场、货币市场、资本市场、金融衍生品市场之间相对割裂，各市场发展尚不成熟，市场主体同质化，缺乏多元性，尚未形成充分竞争的市场。同时，市场容量偏小，产品种类匮乏，未形成需求供给多元化的局面，市场主体普遍缺乏利率风险管理工具，很大程度制约了利率市场化步伐的推进。特别是存款替代类金融产品方面，受到了较为严格的限制，发展规模有限，这使得存款利率自由化缺乏定价基础（这种滞后和监管当局为减少对银行的冲击、有意进行限制有关）。而美国开始利率市场化改革时，在金融市场上存款替代类金融产品的发展已经达到了相当的规模。

　　    第三，反映货币供求关系并能由央行调控的基准利率体系还难以在短期内形成。我国的基准利率体系建设明显滞后，市场长期缺乏独立、公正、权威的基准收益率曲线，货币政策受到汇率问题困扰，金融市场基本难以形成有效的市场预期和联动。因此，我国的金融市场基本还处于无效阶段，不能反映合理预期，其价格发现功能也有待进一步确立，信息还不够公开透明，由于市场分割导致的套利机会随处可见。因此，放松管制的时机在一定程度上由新的定价基准成熟的时间决定。

　　    第四，与利率市场化相匹配的金融监管体系和存款保险制度的构建仍需要一个较长的过程。利率市场化将使金融机构的利率风险大大增加，市场竞争更趋激烈，特别是如何保护中小金融机构在利率市场化以后的生存与发展，避免出现中小金融机构大面积的倒闭，这将对监管机构的监管能力提出严峻挑战。此外，我国银行的有效退出机制与存款保险制度的构建仍需要一个较长的过程。

　　    从长远看，利率市场化改革对于提高资源配置效率，促进经济长期可持续增长，有着积极和深远的意义。但在中短期内，由于改革动力、制度约束以及相关风险方面的原因，不能也不应该要求这一改革有较快的进展。而且，从改革的逻辑和顺序看，利率市场化改革有其所依赖的制度前提，不能单兵突进。特别在影响重大的存款利率开始实质性的市场化改革之前，很多基础性的制度改进都需要取得较大的进展。因此，从外部环境来看，我们认为，存款利率完全市场化仍需要5-10年的时间。从国际实践来看，各国推动存款利率市场化也普遍经历了较长的过程，并非一蹴而就。

　　   

　　    （三）长期来看，我国利率市场化推进的快慢关键取决于存款市场的竞争格局以及银行自身的经营管理水平

　　    银行存款市场的竞争状况以及银行关键能力建设将是决定我国利率市场化进程快慢的关键因素。政府将谨慎、有约束地推动利率改革，商业银行特别是中小银行将会受到一定程度的保护。

　　    1、中长期我国银行存款受多重因素制约增长趋缓（特别是相对信贷增长），存款稀缺程度仍然较高甚至更高，未来存款竞争将愈加激烈，银行突破利率管制竞争存款的行为将在一定程度上倒逼监管加快存款利率市场化步伐。

　　    从当前及未来存款增长的环境来看，商业银行存款稳定增长前景不容乐观，存款竞争加剧的局面将会愈演愈烈：第一，银行体系流动性的持续收紧将在中长期制约存款衍生能力。一方面，持续的贷款规模控制使得未来贷款派生存款的空间有限。另一方面，高位的存款准备金可能成为收紧流动性、遏制通胀的长期条件，这将减小货币乘数，限制贷款派生存款的能力。第二，银行监管的趋严将加大存款增长的压力。第三，从中长期来看，在高通胀、老龄化与金融脱媒影响下储蓄存款快速增长的难度将不断增大。

　　    值得关注的是，当前银行已经通过理财类新型金融工具部分实现了利率市场化的“曲线前进”。但是理财产品使得存款大量表外化，这一现象已经给货币政策的实施、传导构成了极大挑战。货币的定义及货币供应量层次的界定开始模糊化，M1、M2等货币层次数据的质量、可信度、决策参照价值均在降低。央行引入“社会融资总量”的概念可能也正是出于这样的考虑。因此，既要解决银行存款稳定增长，避免恶性竞争，减轻居民部门“脱媒”倾向，同时，还要防止金融部门狭隘的“表外化”努力，提高货币政策调控效果，唯一的出路就是要进一步推动利率市场化。所以，未来存款市场发展与竞争的程度，以及银行突破利率管制的力度将在一定程度上倒逼监管部门推进改革的决心和推进速度的快慢。

　　    2、商业银行自身的经营管理能力是监管部门推动利率改革快慢的重要微观考虑因素，在利率市场化过程中政府可能会对中小银行采取一定的保护措施。

　　    从我国银行业的情况来看，在过去几年经济快速发展的环境下，整体实力明显增强。但不可否认，从大多数银行的角度来看，其经营管理能力还远不能有效应对利率市场化带来的冲击。

　　    一是多数银行仍未普遍具备较好的理性经营意识。目前我国存贷业务市场，尤其外币业务，充斥着理性定价与非理性市场的矛盾。有一些银行在一定程度上仍采取以追求规模扩张为主的经营策略，时常以非理性价格参与市场竞争。在此环境下，即使某些商业银行具备了较为完善的利率定价机制，其执行效果也必然会受到影响。特别在目前存款市场趋紧、竞争加剧的情况下，冒然放开存款上限管制，势必引起非理性的价格竞争，造成存款市场混乱。

　　    二是商业银行收入来源还普遍严重依赖传统存贷利差。从目前我国商业银行的收入结构看，中间业务收入平均占比不到20%，特别是一些中小银行利润更是高度依赖于存贷利差。尤其值得注意的是，虽然近几年银行中间业务高速增长，但其摆脱不了来源于利差转化之嫌，即主要依靠三个方式??财务顾问费、信贷承诺费、信贷资产转化的理财业务相关收入等实现。而这些周期性中间业务的增长十分不稳定，如果未来一段时间内，商业银行的信贷增速不断下降，那么这些资产关联性中间业务的增长也很可能无以为继。

　　    三是大多数中小银行风险定价体系建设仍较滞后。银监会一项调查显示，除了大型银行及股份制银行基本已实行内部资金转移定价之外，其他城商行、农商行目前多采取较为简单的分层利率管理模式，利率管理较为松散，普遍未建立与定价机制相配套的IT系统，难以对风险成本和费用分摊等进行科学量化，定价模型尚无法针对不同产品、客户进行差异化定价。

　　     而与利率市场化相适应的理念转变、结构调整及能力建设等并非短期内可以解决，同时，优胜劣汰的市场退出机制尚未建立起来，国家对存款人的隐性担保还普遍存在。这也决定了监管部门推进利率改革仍将是谨慎小心的。因此，bizh笔者认为，在推进利率改革的过程中，从保护中小银行利益以及维护金融稳定安全的角度来看，政府将会对银行业特别是中小银行采取一定的保护指施。

　　    一方面，监管部门将会划定范围，在市场化程度较高、公司治理结构完善、产权约束强、达到宏观审慎性标准的银行中进行试点，避免风险及定价能力弱的中小银行在可能出现的价格恶性竞争中受到过大冲击，进而影响金融体系安全。不过，金融监管当局最终要将那些具备硬约束的金融机构培养成为竞争性市场的定价主体，而将财务软约束、“病号型”或“重病型”的金融机构逐渐排除出市场之外。在建立市场淘汰机制的过程中，建立健全保护存款人利益的相关法律规章制度就显得尤为重要，比如适时推出商业银行存款保险制度等。总体来说，这种保护是仍有限度的，银行业有必要作出一定的牺牲。

　　    另一方面，对银行业进行有期限的适度利差保护，保证过渡期的稳定。从近10年的情况看，我国银行业净息差水平处于主要新兴市场国家银行业净息差的低端，与印度银行业的息差相似；与发达国家相比，我国银行业息差处于适中水平，较美国、德国等低，略高于日本、瑞士等国家。我国银行业利润的快速增长可能更多地来自规模的推动和效率的提升。此外，我国商业银行应对利差剧烈变动的能力较弱。2008年受全球金融危机影响，在基准利率快速下调后，即使出现了“天量”信贷，2009年国内商业银行净利润增长仍普遍大幅下滑，个别银行甚至出现负增长。因此，短期内完全放开利率管制无疑会对全行业或是试点银行利润形成很大冲击，有必要给予资金支持以及税收优惠等适当的利差保护。

　　   

　　    （作者：招商银行  庞东      发表于：《深圳金融》2012年第5期）