土地财政催发中国金融危机全面爆发

　　

　　                                  文/王杰

　　------不建立公共财政制度，公产与私产之间的界限就不能从根本上厘清。产权不明，政府就会对公共财政进行“自我”授权管理，公共财政就会失去“公共”属性和应有的刚性约束，“公共财政资金”演变“政府自有资本”，沦陷为政府投资工具。

　　------拆迁与征地既满足了各级政府获得土地财政增加政府投资的偏好，同时又造就了大量的市场买方刚性需求，这个滚动循环的历程在不断地推高房价。

　　-----中国楼市的崩溃只是危机线性化的反应，楼市价格增长受金融机构负债成本的硬约束。

　　----尽管政府认为债务仍然是可控的，但问题并不在于债务规模本身，而在于债务形成过程对市场实际利率的影响上。

　　----当储蓄增长抵达拐点后，金融机构负债成本的无节制放大将导致其无力继续向市场投放流动性，市场资金需求方也无法承受后续信贷价格，以短博长的市场利差交易也就无法持续了，市场在此时点上发生了崩溃，流动性泡沫崩塌生成并爆发扩散，资产价格一落千丈的现象到处弥漫，资产贬值，债务危机也就全面爆发了。

　　-----中国经济高速增长得益于土地财政，最终也会栽倒在土地财政上。

　　

　　

　　

　　现在需要解构中国全面爆发金融危机的内在逻辑了。

　　

　　2009年“四万亿”刺激经济经济政策诞生以来，中国经济经历刺激经济增长的周期越来越短，刺激绩效如何，看看GDP从最高增长点到现在当前运行点位趋势：中国经济还在下跌的风险周期之中。表面上看，中国经济在全球独领风骚，但看看曝露出来的养老问题，延迟退休的问题，也许就可以管中窥见社会管理体制的本质与未来金融危机的根源了。

　　

　　加入WTO的十余年里，中国经济历经了十年高速发展，经济总量也达到了世界第二。理论上讲，按照经济发展福利持续积累的原则，中国老百姓可以过上养老无忧的日子了。但现在的问题是，中国因为养老积累不足，需要延迟退休了。中国经济十年冠绝全球高增长发展的累积福利到哪里去了。

　　

　　答案是，中国经济十年增长的累积福利变成了钢筋水泥混凝土了。在过去十余年里，中国基础设施和房屋建设可以说达到了改造地球面貌的地步：除了荒无人烟的地方和保障口粮的地方，几乎只要有人群居的地方，都可以看见工地。GDP增长就是工地数量的增长，工地数量的增长就是GDP的增长。政府主导经济的本质就是政府是投资机构，而不是公共事务管理服务机构。政府充当投资者，政府就会把所有的经济增长累积的社会福利资金变成为投资资金，反复用于投资和改善自身福利，而不是用于改善和增加公众福利，政府投资越多，自身福利也就越多——仅仅十年里政府各级政府改扩建了豪华宽敞的办公大楼，增添了数量可观的交通工具，财政补贴性住房等等福利，奢靡的“三公消费”就更不用说了——而公众福利会越少。当政府投资入不敷出的时候，公众就需要挤出自己的私有福利来补贴政府了。比起不断增加的各种税与费，延迟退休只是一种体面的说辞罢了。

　　

　　改革开放三十多年，中国除了经济增长数据骄人，其他方面的改变乏善可陈，至少还没有建立起现代公共财政制度。三十余年过去了，邓小平在改革初期设定的两大改革原则“党政分立，政企分离”还没有实现，这既有对计划经济体制本质在认知上的反思局限，更大程度上也受改革利益团体在自我利益上的束缚。这两大因素的制约最终导致的改革开放成为纯粹的经济改革与开放，公共财政制度的建立被长期漠视直至忽略。

　　

　　现代公共财政制度对于实现“中国梦”是必经途径。如果没有现代公共财政制度，要实现 “市场在资源配置中的决定性作用”是毫无根基的。

　　

　　不建立公共财政制度，公产与私产之间的界限就不能从根本上厘清。产权不明，政府就会对公共财政进行自我授权管理，公共财政就会失去“公共”属性和应有的刚性约束，“公共财政资金”演变“政府自有资本”，沦陷为政府投资工具，造成政府对市场价格的主导，市场就也就无法建立公开、公平、公正的 “三公”交易秩序。换句话说，产权不明，政府就会利用公共累积的公共财政资本“自主”主导市场资源的配置，引致“市场在资源配置的决定性作用”缺位，市场仅能发挥的也只有“被缘化的资源配置”作用了。十年政府投资的经济扭曲性发展历程已经明证了这个简单的逻辑。但是，认知的惯性与利益的束缚还在强化，经济的扭曲还将持续并将继续强化：“十八大”以来地王的频频诞生流露出各级政府强烈扮演投资者的愿望。从中央到地方，各级政府建立公共财政制度的愿望远没有继续扮演投资者的愿望强烈。

　　

　　中国楼市历经十余年坚挺不倒，最根本的原因就在于各级政府扮演了投资者角色。王杰律师认为，拆迁与征地既满足了各级政府获得土地财政增加政府投资的偏好，同时又造就了大量的市场买方刚性需求，这个滚动循环的历程在不断地推高房价。

　　

　　忽略掉政府创造需求的这个关键环节，市场分析师的分析就会陷入盲区。任何以房价收入比、租售比、以及空置率等计量分析方法解析中国楼市趋势的逻辑就会陷入“算命式”瞎掰，成为“测不准”市场的笑柄。仔细研判历年宏观楼市调控，各项政策只是为了保障这种买方逻辑的可持续性。问题是，这种可持续的主观逻辑能够继续吗。

　　

　　中国的高储蓄是政府扮演投资者的结果。当政府把经济发展的累积福利反复用于投资而不是增加公共福利时，养老、医疗和住房等等公共福利被政府投资与消费挤占，社会防御性储蓄的高增长就成为必然。

　　

　　储蓄的高增长必然长期压低利率，继而为政府主导投资和融资提供动力，30万亿政府债务就是这种经济逻辑的结果。中国30万亿债务形成的过程就是政府利用利率工具赤裸地掠夺公众储蓄利益的过程，利率的管制导致公众只能被动的接受这一过程。但是，这个过程并不总是能够继续的：其一、政府债务的持续增加会不断推动市场利率上扬，最终会导致“金融脱媒”并漫无边际的发展膨胀。其二，金融脱媒并非没有边界，当金融脱媒演化为短期现金流赚取长期现金流利差的市场交易并主导市场时，金融市场的价格将会逐步虹吸实体经济资金，直至掏空实体经济，2013以来年实体经济资金流动性日趋紧迫的“高利贷”现象只是市场外在化的镜像而已。其三，市场资金以短易长，在开放的经济环境下，国际游资将会持续加入市场博弈，市场资金的流动性会变得异常巨量，这就是2013年末，中国市场流动超过100万亿的根源——在这方面，中国央行至今都没有做出合理的解释。

　　

　　流动性泡沫的膨胀不是无止境的：一、实体经济被虹吸逃逸，会渐进破坏储蓄增长的源泉；二、金融脱媒分流储蓄也会逐步遏制储蓄增长。当储蓄增长抵达拐点后，金融机构负债成本的无节制放大将导致其无力继续向市场投放流动性，市场资金需求方也无法承受后续信贷价格，以短博长的市场利差交易也就无法持续了，市场在此时点上发生了崩溃，流动性泡沫崩塌生成并爆发扩散，资产价格一落千丈的现象到处弥漫，资产贬值，债务危机也就全面爆发了。

　　

　　王杰律师认为，中国楼市的崩溃只是流动性危机线性化的反应，楼市价格增长受金融机构负债成本的硬约束。现在，这个关键的时刻已经趋近并正在生成，金融机构对所谓楼市“刚性需求”的信贷供给基于负债成本管理已无法继续兑现，各级地方政府借“拆旧建新”创造楼市“刚性需求”的刺激努力除了增加未来社会不稳定因素外，已毫无正效应。过去中央政府通过宏观调控保持房价稳定增长的主观逻辑只是主观逻辑而已，不是经济内生的逻辑，没有可承继性。

　　

　　在城市繁华地段建一幢楼房和在城市郊区乡村建造一幢楼房的建筑成本是相同的，但是两者之间的销售价格却存在天壤之别的差异。政府无偿拿走了两地之间的地段价差却要购房者买单价差，这是正常的市场经济吗。中国经济高速增长得益于土地财政，最终也会栽倒在土地财政上。土地财政掏空了国民口袋并持续削弱国内消费能力，经济转型不过是纸上谈兵。空手套白狼的土地财政既不是发展经济的手段，也不会成为构建理性市场经济交易的道德基础。

　　

　　     2009年以来，中国经济的每一次刺激都是建立在土地出让或土地财政为杠杆的大规模融资基础上的，30万亿政府债务的快速累积也是如此形成的，尽管政府认为债务仍然是可控的，但问题并不在于债务规模本身，而在于债务形成过程对市场实际利率的影响上。储蓄存款利率与市场实际借贷利率之间持续扩大的价差表明，各级政府的融投资行为正在推动中国流动性泡沫正在走向拐点的临界。两倍于GDP的流动性仍不能推动经济持续正常增长时，2014年的市场会发生什么是铁板上钉钉的事情。

　　

　　可以预见的是，2104年一季度，中国经济将会继续回落。而全球资本也在对赌中国的第四次财政刺激经济的计划，这就是2013年期末中国贸易顺差持续增加的根源，也是人民币境内外交易持续活跃的原因。人民币交易给各国投资者带来的收益显然要大于中国购买美国国债以及其他国家国债的收益。

　　

　　如果中国政府进行第四次财政刺激经济计划，各级政府土地财政债务的扩大将会把中国市场利率推向拐点，导致中国流动性泡沫全面崩塌。届时，全球资本将反手做空人民币，美联储将大规模削减量QE规模，极端情况下提前启动加息进程， 国内流动性将剧烈收缩，第三次“钱慌”的爆发就会成为中国金融危机全面爆发的导火线——2013年二三季度交汇之际的第一次“钱慌”已经拉开了中国金融危机的序幕。

　　

　　对于中国而言，要阻滞金融危机爆发并减轻危机冲击力度的办法有：

　　

　　一、以宽松适度的货币政策代偿以往的财政支出刺激政策。中国央行应尽可能保持流动性规模的可持续性，避免流动性不恰当的“紧平衡”触发流动性泡沫坍塌。

　　

　　二、转变公共财政刺激经济模式，由财政支出刺激变为大规模减税刺激，给实体部门留存更多的利润，增强其自身投资能力与抵御危机的能力。缩减政府投资规模，严禁各级政府借土地财政杠杆扩大债务并继续推高市场利率，避免金融机构负债成本管理危机提前爆发。

　　

　　三、激活存量土地，严禁新增拆迁与征地，一方面可以避免失地失房人员增加——一旦危机爆发，项目烂尾必然结果——保持社会秩序稳定，另一方面也可以保持未来楼市跌值有序可控。

　　

　　三、暂停、规范、并清理市场对于金融工具的创新。在规范影子银行行为缩减其规模的同时，叫停并清理互联网金融创新工具，严防金融脱媒趋势继续蔓延扩大，藉以保障并增强金融机构负债成本管理。要阻滞金融脱媒触发金融危机，增强央行货币调控的有效性、协同性和针对性，就必须及时将银监会职权并入央行或者由央行行长兼任其领导。像过去证监会只注重IPO，不注重市场监管建设那样，在过去几年里，银监会只鼓动金融市场工具创新，却疏于监管规范建设，已导致金融脱媒趋势持续增强，致使央行扶持实体经济的货币政策在定位与传导工具上无法实现，造成货币流量空转，徒增流动性而无法有效支持经济结构调整并推进经济转型。要应对危机，央行扩权势在必然。

　　

　　四、保持股市稳定，多建设，少融资甚至不融资，延长股市大结构横盘周期，有利于增强国内消费。股市至今还没有建设成一个同时具备投资与融资的市场。一个只具融资的功能而无正常投资功能的市场只是一个跛子。跛子跑不远：用不了多久，时间能够证明，IPO重启将会成为未来股市暴跌的根源。股市稳定对于整个金融市场流动性稳定具有很大的影响，如果股市暴跌，整个金融市场就等于出现漏斗，流动性危机也会被触发。在储蓄率极高，产能绝对过剩的经济环境下，新股发行募集资金除了圈钱，还能做的就是增加金融脱媒规模。证监会还是多加全局考虑吧，既不要提前刺激流动性泡沫危机爆发，也不要加大金融机构负债成本。如果高储蓄能够分流到股市，消费的增强才是对路的。对于投资者而言，如果上证指数再次跌破前期低点位，新一轮年线级别大周期杀跌就不可避免，清仓看日落是很重要的。

　　

　　五、严厉打击公职人员非法收入并没收既存非法收入对冲国家财政减收。与其靠改造地球破坏环境资源增加就业不如靠裁减不合格公务员和冗职人员更低碳环保些，公共财政养活一个冗员等于减少7个新增就业机会，政府减员增效好像的确能为大规模财政减税刺激经济打个经济基础吧。

　　

　　长期而言，现代公共财政制度构建才是中国长治久安、稳定并完善市场经济，实现“市场发挥资源配置决定性作用”的关键，但现代公共财政制度的构建必须建立在现代权力约制体制基础上才能够有效，这是现存改革注定无法跨越的难题。