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8月3日晚间，沪深交易所双双星夜公告，修改融资融券交易实施细则，规范融券交易，融券操作正式由“T+0”改为“T+1”，截至目前，已有包括中信证券在内的多家券商宣布4日起暂停融券交易。

对此，业内专家解读为，“融券T+1”确立了融券新“玩法”，监管层变相堵住了“股票T+0”的通道，抑制高频交易从而降低波动性达到稳定市场的目的。不过，也有投资者担心，“融券T+0”看似呵护指数，限制套利盘，但会降低资金周转效率，抑制A股的流动性。

让我们细看一下上证所的两融交易细则。修改前，上证所两融交易细则相关规定为：“客户融券卖出后，可通过买券还券或直接还券的方式向会员偿还融入证券。”而修改后，上述规定对应变为：“客户融券卖出后，自次一交易日起可通过买券还券或直接还券的方式向会员偿还融入证券。”

这就意味着，以前一笔资金可以当天反复卖出，这次只能卖一次，卖完之后不允许你当天就还，得第二天才能还，还了之后才能再次卖出。这样的新规，意味着监管层希望增加做空者的套利风险和成本，来降低市场波幅的良苦用心。

不过，笔者认为，新规虽然打击了市场中的做空行为，但并没有完全制止做空，新规或许在一定程度上降低股市大幅波动的频率，但不能改变股市调整的趋势。

首先，融券业务并非是引发股市暴跌的真凶。自两融业务开展以来，融资融券业务向来是“跛脚鸭”。与融资交易相比，目前市场融券交易体量瘦小。以7月24日当周两融余额1.46万亿元，环比增加2.06%，其中，全周融资买入额超过8000亿元，环比增加15.07%。而全周融券卖出额398.83亿元，环比增加179.89%。

近期，虽然融券余额在股市暴跌中快速增长，但与融资规模相比，占比实在太低。要说以当前区区数百亿融券规模来做空A股市场，那简直是乱找替罪羊。所以，融券T+0虽然能够在一定程度上遏制场内做空行为，但对遏制股市大幅波动的能力有限，对A股的流动性影响可以忽略不计。

那么融券与融资业务的差距咋会这么大呢？笔者认为原因有三：一、融资是借钱给投资者，而融券业务是要有券源，而券源在券商中的量相对不足。试想，那个券商没事买了很多股票，等你来玩做空游戏呢？二、融券成本远比融资高，大部分券商融券利率较融资利率高2个百分点，再加上做融券砸盘的风险系统要比融资大。三，内地投资者天性喜涨不喜跌，如今再加上国家队护盘，大家对融券业务持谨慎态度，这也限制了其规模的扩张。

再者，A股市场出现暴跌，跟加杠杆有关，跟融券业务可忽略。股市前期之所以出现暴涨，都是因为资金杠杆惹的祸。6月18日，场内融资余额达到了历史峰值的2.26万亿。而随着股市出现千点调整后，截止上月末，融资余额1.33亿元，与峰值相比减少了9312亿元，但融资余额占自由流通市值的比例达到5.38%，明显超过发达国家成熟市场的水平。说明A股市场需要去杠杆。

正是由于大量的融资盘的存在，导致两大恶果：其一，在股市下跌时，融资盘平仓压力和股指下跌形成了相互加强的恶性循环，令市场加速下跌。二、在股市急跌时，个股大面积跌停，融资者为了避免券商对其强行平仓，只能通过抛售其他没跌停的股票来变现（这时融资者手中的部分个股因跌停而无法变现），于是更加速了指数下跌的进程。所以造成A股暴跌的真正元凶是融资者被平仓，而不是融券业务本身。

最后，融券T+1并不利于套保的多头阵营。此前监管层将程序化交易暂停3个月，现在融券再调整，看上去是不利于空头，可有效提升多头信心，降低波动。但现在市场仍然对潜在空头力量缺乏预估，当前股市维稳最应保护的是现在还在股市里的看多者。

融券T+1影响最大的是现在持有ETF的多头，他们资金量大，对风险敏感必然对套保要求很高。融券T+1显然对这类资金并非利好，在一定程度上说破坏了当前他们的对冲风险的途径，反而可能引起股市更大的波动。

监管者的融券T+1本意是遏制做空者，避免股市出现较大波幅。但笔者认为，融券新规根本无法遏制股市的暴涨暴跌进程。监管层拿融券业务开刀，其实是打错了板子，因为以目前融券瘦小规模，要想影响股市波动简直天方夜谭。应该说，A股市场中真正的做空因素来源于融资盘，前期把股市泡沫吹大，而现在只要股市一跌，融资盘就要暴仓，这直接对股指造成打压。更关键的是，融券新规使做多者的对冲风险的规则受到影响，不利于后续市场的做多力量的壮大。

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