奥运落幕，盆满钵满的金牌掩盖了些许中期业绩的惆怅。51面金牌给中国人20年来卧薪尝胆的突围，崛起，最后站上世界之巅加冕，也给前几年喧喧嚷嚷的大跃进式业绩增长画了个不折不扣的句号。

我还记得一年前我发表报告把A股业绩称作皇帝的新装，一度在国内引来不少众怒。今天算算，A股可比公司加总后，上半年业绩除去税率变动因素（以税前利润计）增长不过8.4%。和去年显赫的78.1%比起来，还真的只够遮羞的。

好汉不提当年勇。今后中国利润怎么走？把握股市未来12个月何去何从才是考验投资者眼光和胆识的机会。

我在这里有几个大胆的假设。第一，利润衰退远没有结束。09年的一季报将要在可比税率上考验上市公司的真实增长能力。而大家别忘了，08年一季报还是相当强劲的（尤其是银行和地产），当时的能源电力利润还是正的。会否在1Q09出现全市场的利润负增长，现在还是个未知数，但情况绝对不容乐观。第二，告别高油价和通胀不意味着利润的回升。它确认了全球经济衰退的开始。如果说上半年我们面对的仅仅是来自成本的压力的话，那么今后的压力更多会来自收入的增长。在全球经济已经陷入衰退的时候，大家不要再把高营业收入增长作为一个假设条件。第三，国内上下游价格远未理顺。一旦价格改革深化，对需求的抑制效应会雪上加霜。

从行业来看，银行首先要规避。上半年银行ROE从18%暴涨到30%，即使去除税率变动，也涨到24%。这在一个正在进入下行经济通道的宏观条件下是不可能持续的。纵观全球经济史，找不出一个银行能在经济恶化的条件下独善其身的例子。尤其是新兴市场的银行，往往夸大经济的波动幅度。再看银行的估值，已经在全球金融股灾里独树一帜了。这么高的宏观风险，这么不现实的市场预期，我赌定银行会成为拖累大市的主角。

从相对表现来看，石化股，尤其是中石化股价反映了很低的市场预期，同时，下跌的油价和可能出现的价格体制改革在基本面上形成了支撑。我建议超配。

虽然有长期持有能力的人太少，我还要再提我的跨周期投资理念。上次说过，时移世易，下一轮经济起飞肯定会和这次模式不同，附加值，内需，品牌网路一定是主旋律。挑选这些公司的时候，就不要太介意目前的利润和估值。反而要把握好三个“没有”：没有破产风险，没有资产缩水，没有丢失市场份额。

行至水穷处，坐看云起时。相信看过前几个大周期的投资者都会找到这样的境界。脚下的路和头顶的云是没有关系的。尊天循道才是在市场里从容不迫的心诀。千万不要乱了方寸，频繁交易，白白折损熊市里宝贵的业绩。

(本文撰写于2008年9月4日。属于旧文上载)