宏观背景：市场缺乏大的上涨行情的流动性条件

　　充裕的流动性是市场产生大的趋势性上涨行情的必要条件，有如水与船的关系，尽管船的特性差异决定了最终产生变化的幅度，但船与水在方向变化上是基本一致的。2009年的流动性主要来自于国内信贷的大量投放，2011年，贸易顺差可能会减小，资本大规模流入的可能性也不大，信贷的增速逐渐回落，因此，市场缺乏大的上涨行情的流动性条件。

　　通胀对市场的影响是双面的，因此，在一般的经济周期中，低通胀和较温和的通胀有利于资本市场的上涨，而高通胀或市场对通胀的容忍度低的时候，通胀的上升会引发资本市场的担忧和预期的转向。而在当前的基本面预期下（2011年经济增速9%，企业盈利增速20%，远远低于2007年），加上对经济结构的调整，市场对通胀的容忍度较低，因此，可能至少将持续到明年2季度的通胀上行（最高点很可能破5%）使得市场难以出现上涨的一致预期，因此我们预计期间A股市场难有趋势性上升机会，并很可能在明年上半年触发市场的系统性风险。

　　我们预测，在上半年通胀逐渐走高的情况下，市场将维持震荡下行的态势，春节或两会前后紧缩政策可能更趋严厉，届时很可能触发市场的系统性风险，下半年通胀可能得到有效控制、趋于缓和，年中市场的预期可能会有转向，届时市场将见到中期底部并在政策流动性改善、政策从紧预期下降和基本面向好的情形下开始逐渐回升，全年呈“先抑后扬”走势，预计明年上证综指的主要运行区间为2300~3400点。

　　市场特征：风格分化的再分化和收敛

　　2009年下半年开始，市场开始预期结构的转变，“冰”与“火”的两极在市场中同时共存，传统周期行业处于产能调整的“熊市”，而新兴产业和消费板块则处于结构转型的“牛市”（见附图）。

　　今年底到明年“两会”前后，与十二五规划配套的产业政策将陆续出台，有关新兴产业的扶持政策也将密集出台，年报季报高送转等，我们预计，市场对新兴产业和大消费的预期可能会进一步提高，进一步泡沫化，成为结构性行情和风格分化的催化剂。

　　过了产业政策密集期之后，无论是对于新兴产业还是大消费，市场的预期将难以出现进一步的向上提升，新兴产业和大消费板块将从预期推动转向印证真实业绩，届时这些板块将从趋势性上升的行情过渡到震荡的行情，风格内部将再度分化，板块中没有业绩支撑的题材类股票或业绩远低于之前预期的股票将面临较大的风险。

　　市场是反映预期变动的，产业政策密集出台和通胀治理之后，市场对于传统周期性行业的预期很难变得更差，而对新兴产业和大消费的预期短期也难以变得更好，因此市场的估值分化水平有望开始收敛。收敛的路径主要有三：其一，市场在系统性风险释放的过程中，中小盘股票以更快的速度回落；其二，通胀下降、政策放松，传统行业的估值修复；其三，结构转型的顺利推进，经济重新进入周期性的回升，房地产销售没有现在预期的这么悲观，传统周期性行业的产能利用率提高。

　　行业机会：把握新的趋势力量

　　对于未来新周期的开启，我们认为将出现三种趋势力量：一是新的产业增长极的出现；二是消费对经济的贡献度上升；三是房地产的周期性上升。

　　重化工完成后，工业未来发展的大方向是低能耗、精细化、高附加值化，用低碳技术塑造节能型社会，用新一代信息技术改造传统产业，发展高端装备提升附加值。战略新兴产业和医药、消费的成长性值得长期看好，在回调中可积极介入。中国房地产投资仍处于上升周期，市场反映的预期过于悲观，下半年如果出现通胀下行、政策放松，房地产相关的周期性行业有望迎来估值修复行情，如果房地产销量企稳回升，房地产及其相关周期性行业很可能出现较大的反弹行情。